急盼股份回購政策落地 實(shí)現(xiàn)市場共贏

8月31日，全國股轉(zhuǎn)在新聞發(fā)布會(huì)回答了關(guān)于新三板股份回購的提問。中國證券報(bào)記者問起，目前不少新三板掛牌公司具有從二級市場回購股份提升股權(quán)價(jià)值或用于員工激勵(lì)計(jì)劃的需求，全國股轉(zhuǎn)在新三板股份回購制度安排方面是如何考慮的，有何最新進(jìn)展？

對此，全國股轉(zhuǎn)公司發(fā)言人表示，公司回購股份在公司法中有明確規(guī)定。新三板掛牌公司是非上市公眾公司，股票可以公開轉(zhuǎn)讓，其回購股份則涉及公眾股東、債權(quán)人，包括公司本身的利益，需要制定專門規(guī)則，以規(guī)范相關(guān)業(yè)務(wù)的信息披露和操作流程。同時(shí)該發(fā)言人還表示，目前全國股轉(zhuǎn)公司已完成新三板市場股份回購相關(guān)業(yè)務(wù)規(guī)則的草擬工作，待進(jìn)一步完善并履行審批程序后即可發(fā)布實(shí)施。

筆者發(fā)現(xiàn)，這是一個(gè)月時(shí)間內(nèi)全國股轉(zhuǎn)第二次通過每周五的新聞發(fā)布會(huì)公開回復(fù)新三板股份回購事項(xiàng)。

7月27日，全國股轉(zhuǎn)曾經(jīng)回復(fù)了南山新三板關(guān)于掛牌公司股份回購的提問，筆者當(dāng)時(shí)問到，2017年12月11日，全國股轉(zhuǎn)公司發(fā)布《關(guān)于掛牌公司股份回購業(yè)務(wù)通知》，請介紹一下截至目前的運(yùn)行情況。除業(yè)績對賭未完成回購和回購激勵(lì)對象的股份二種情形外，掛牌公司采用要約回購、二級市場回購方式回購股份或者回購股份用于股權(quán)激勵(lì)的另行規(guī)定有何新的進(jìn)展？

當(dāng)時(shí)全國股轉(zhuǎn)發(fā)言人表示，股份回購是公司法賦予的權(quán)利，也是公司對賭履約、實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的重要途徑，對于傳遞市場信心、提升每股收益水平等具有積極的意義。但同時(shí)，股份回購存在一定的市場風(fēng)險(xiǎn)，尤其是在協(xié)議轉(zhuǎn)讓方式下，容易發(fā)生利益輸送、“明股實(shí)債”等損害公司和中小股東合法權(quán)益的問題。2017年年底以來，全國股轉(zhuǎn)公司采取“一事一議”的方式辦理標(biāo)的資產(chǎn)未完成業(yè)績承諾和激勵(lì)對象離職、考核未達(dá)標(biāo)等兩類定向回購業(yè)務(wù)，一定程度滿足了市場需求，運(yùn)行效果良好。我們注意到，當(dāng)前市場對用于股權(quán)激勵(lì)的回購、二級市場回購等有比較強(qiáng)烈的需求。新三板交易制度改革后，原協(xié)議轉(zhuǎn)讓方式優(yōu)化調(diào)整為競價(jià)轉(zhuǎn)讓方式，市場價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能持續(xù)改善，交易秩序明顯規(guī)范，為制定股份回購規(guī)則創(chuàng)造了條件。全國股轉(zhuǎn)公司在梳理總結(jié)前期工作實(shí)踐的基礎(chǔ)上，正會(huì)同有關(guān)部門研究制定相關(guān)業(yè)務(wù)指南，優(yōu)化業(yè)務(wù)流程，待成熟后向市場公布。

筆者認(rèn)為，一個(gè)月兩次提問涉及到新三板股份回購，從側(cè)面反映了股份回購在當(dāng)前新三板有較強(qiáng)的市場需求，同時(shí)也證明了優(yōu)化相關(guān)制度的迫切性。

根據(jù)筆者觀察，目前新三板公司對用于員工股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的回購需求最為強(qiáng)烈，但在現(xiàn)有政策下基本暫無可行，如果強(qiáng)行自作主張回購，可能將騎虎難下。比如筆者之前關(guān)注過的案例熱像科技（831598）2016年在二級市場回購股份，卻因新三板市場缺乏細(xì)則，回購的股份至今既無法用于員工激勵(lì)，又不能注銷，進(jìn)退兩難。

同時(shí)筆者還發(fā)現(xiàn)目前有少數(shù)掛牌公司可能對政策了解不夠充分，明知山有虎偏向虎山行，還在發(fā)布公告準(zhǔn)備執(zhí)行回購計(jì)劃，比如最近的龍?zhí)┘揖?831445)就于8月27日發(fā)布股東大會(huì)決議，公告準(zhǔn)備不超過10元每股回購不超過1000萬元。筆者一直替這些公司捏把汗，難道這些公司的主辦券商也不提醒嗎。

全國股轉(zhuǎn)公司發(fā)言人前面曾提到，股份回購存在一定的市場風(fēng)險(xiǎn)，尤其是在協(xié)議轉(zhuǎn)讓方式下，容易發(fā)生利益輸送、“明股實(shí)債”等損害公司和中小股東合法權(quán)益的問題。

筆者認(rèn)為，股轉(zhuǎn)之前暫時(shí)限制新三板公司通過二級市場回購股份進(jìn)行股權(quán)激勵(lì)或用于注銷，主要還是擔(dān)心公司實(shí)際控制人利用信息不對稱的優(yōu)勢來損害其他投資者的合法權(quán)益。監(jiān)管層還可能擔(dān)心，回購的股票多數(shù)來自于特定對象，通過回購讓特定對象取得資金全身而退，由于回購的資金來源于公司，這將影響其他中小股東的合法權(quán)益。當(dāng)然股份回購是否存在掏空公司或者轉(zhuǎn)移資金嫌疑，主要取決于交易價(jià)格高低、交易方式是否為盤后協(xié)議、交易數(shù)量大小和交易對象多少等。同時(shí)目前新三板施行的是不連續(xù)競價(jià)交易，很難確保交易的公平，難以完全避免鉆政策漏洞的行為。

另外，全國股轉(zhuǎn)公司發(fā)言人此前表示，新三板交易制度改革后，市場價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能持續(xù)改善，交易秩序明顯規(guī)范，為制定股份回購規(guī)則創(chuàng)造了條件。

在此筆者認(rèn)為，如果要在當(dāng)前交易方式下出臺(tái)相關(guān)股份回購規(guī)則，應(yīng)該要設(shè)置嚴(yán)格的前置條件，建議：

1、須通過做市交易進(jìn)行股份回購，不允許盤后協(xié)議轉(zhuǎn)讓；

2、交易對象必須是非特定交易對象；

3、財(cái)務(wù)指標(biāo)方面也應(yīng)有所要求，包括凈利潤、現(xiàn)金流、每股收益、未分配利潤等；

4、資金來源方面，要求公司使用稅后利潤或者歷史的未分配利潤而非自有資金。

5、若未來新三板推出連續(xù)集合競價(jià)，采取連續(xù)集合競價(jià)轉(zhuǎn)讓方式的掛牌公司可以直接參照A股回購制度進(jìn)行回購。

8月上旬，證監(jiān)會(huì)也曾召開主席辦公會(huì)，會(huì)議上指出，加大相關(guān)基礎(chǔ)性制度改革力度，抓緊完善上市公司股份回購制度，促進(jìn)上市公司優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)、提升投資價(jià)值。

文章最后，筆者期待全國股轉(zhuǎn)早日完成新三板市場股份回購相關(guān)業(yè)務(wù)規(guī)則進(jìn)一步完善工作，盡快發(fā)布實(shí)施，讓新三板股份回購實(shí)現(xiàn)市場多方共贏。