巴菲特：我所犯過(guò)的那些錯(cuò)誤

　　羅伯特.本奇利說(shuō)：“一個(gè)孩子能從一條狗身上學(xué)到：忠誠(chéng)，堅(jiān)持不懈，以及在倒下之前要掙扎三次。”這些是經(jīng)驗(yàn)的短板。無(wú)論如何，在犯下新錯(cuò)誤之前檢查過(guò)去的錯(cuò)誤，是一個(gè)好的想法。

　　“煙蒂投資法”的顛覆

　　我第一個(gè)錯(cuò)誤，當(dāng)然是購(gòu)買了伯克希爾的控制權(quán)。盡管我知道它的業(yè)務(wù)——紡織品生產(chǎn)——前景并不看好，但是我還是忍不住買了，因?yàn)閮r(jià)格看起來(lái)便宜。在伯克希爾進(jìn)入到1965年的時(shí)候，我開始意識(shí)到問(wèn)題的存在。

　　如果你以一個(gè)足夠低的價(jià)格購(gòu)買了某公司的股票，那么即使公司的長(zhǎng)期表現(xiàn)看起來(lái)可能會(huì)很糟糕，但在上帝的眷顧下，也總有些短暫的時(shí)刻，讓你有機(jī)會(huì)在獲得合理利潤(rùn)的前提下拋出。我把這種情況稱之為“煙蒂投資法”。在大街上找到的煙蒂，可能只剩下一口煙可以吸，對(duì)于吸煙的人來(lái)說(shuō)可能意義不大，但是“廉價(jià)購(gòu)入”會(huì)讓那一口煙全部變成利潤(rùn)。

　　然而，除非你是清算人，否則，以那種方式購(gòu)買公司是愚蠢的。首先，原本“低廉”的價(jià)格可能根本就不能帶來(lái)這樣一個(gè)成功的偷壘戰(zhàn)術(shù)。廚房里不會(huì)只有一只蟑螂，在一個(gè)困難重重的業(yè)務(wù)里，一個(gè)問(wèn)題還沒解決，另一個(gè)問(wèn)題又冒了出來(lái)。其次，任何在開始時(shí)贏得的優(yōu)勢(shì)都將會(huì)被業(yè)務(wù)所賺取的低利潤(rùn)很快地侵蝕掉。比如，如果你以800萬(wàn)美元所購(gòu)買的企業(yè)能夠賣到1000萬(wàn)美元，或者其清算所得為1000萬(wàn)美元，那么你能夠?qū)崿F(xiàn)很高的回報(bào)。但是，如果這家公司以1000萬(wàn)美元的價(jià)格在10年內(nèi)賣出，而且在過(guò)渡期，每年只能賺取并且配置支出的百分之幾，那么就是一項(xiàng)令人失望的投資。時(shí)間是優(yōu)秀企業(yè)的朋友，也是平庸企業(yè)的敵人。

　　你或許會(huì)覺得這個(gè)原則是顯而易見的，但是我卻是以一種痛苦的方式學(xué)到的——事實(shí)上，我是碰了好幾次壁才學(xué)到手的。在購(gòu)買了伯克希爾不久之后，我們收購(gòu)了一家巴爾的摩的百貨公司，名叫霍柴德.孔恩百貨公司（Hochschild Kohn）。我以遠(yuǎn)低于其賬面價(jià)值的價(jià)格購(gòu)得這家公司。其管理層一流，而且從交易中我還獲得了其他一些特別的收入——沒有記到財(cái)務(wù)賬上的不動(dòng)產(chǎn)價(jià)值，以及數(shù)額不菲的后進(jìn)先出（LIFO）的存貨儲(chǔ)備。這怎么還會(huì)失手呢？三年之后，我幸運(yùn)地以大約相當(dāng)于我買入時(shí)的成本價(jià)賣出了這家公司。在結(jié)束了我們與霍柴德?？锥靼儇浌镜钠髽I(yè)聯(lián)姻之后，我的記憶與那首鄉(xiāng)村歌曲里的丈夫一樣：“我的妻子與我最好的朋友私奔，而我仍然對(duì)她念念不忘。”

　　我還可以給你提供其他“廉價(jià)買入”的蠢事的例子，但是我相信你已經(jīng)有了這個(gè)印象：以合理的價(jià)格購(gòu)買一家優(yōu)秀的企業(yè)要遠(yuǎn)好于以一個(gè)優(yōu)秀的價(jià)格購(gòu)買一家合理的企業(yè)。查理（指查理。芒格，巴菲特的“黃金搭檔”）對(duì)這個(gè)問(wèn)題要明白得早一些，我卻顯得很笨。但是現(xiàn)在，當(dāng)購(gòu)買公司或者普通股的時(shí)候，我們都尋找那些擁有一流管理團(tuán)隊(duì)的一流企業(yè)。

　　相關(guān)教訓(xùn)說(shuō)明了這樣的真理：好的騎手在良馬上會(huì)有上乘表現(xiàn)，但是在孱弱的駑馬上，再好的騎手也白搭。伯克希爾的紡織品業(yè)務(wù)和霍柴德?？锥靼儇浌径加赡芨汕艺\(chéng)實(shí)的人管理。同樣的這些經(jīng)理人員，如果遇到一個(gè)有著良好發(fā)展前景的企業(yè)，應(yīng)該也會(huì)做出上佳的成績(jī)。但是，當(dāng)他們?cè)谧兓媚獪y(cè)的環(huán)境中進(jìn)行經(jīng)營(yíng)的時(shí)候，根本無(wú)法取得任何的進(jìn)展。

　　我已經(jīng)多次說(shuō)過(guò)，當(dāng)一個(gè)擁有卓越聲望的管理團(tuán)隊(duì)遭遇一個(gè)名聲糟糕的企業(yè)的時(shí)候，能夠毫發(fā)無(wú)損的只有企業(yè)的名聲。[page]

　　避開巨龍勝于屠殺巨龍

　　另一個(gè)教訓(xùn)是：凡事但求簡(jiǎn)單。在過(guò)去的25年中購(gòu)買和監(jiān)管了大量各種不同的企業(yè)之后，查理和我一直沒有學(xué)會(huì)怎樣去解決困難企業(yè)的難題。我們所學(xué)會(huì)的是躲避這些難題。從我們?nèi)〉贸晒Φ陌咐齺?lái)看，能夠取得這些成功，正是因?yàn)槲覀儗Ｗ⒂诒鎰e我們能夠跨越的1英尺的障礙，而不是因?yàn)槲覀儷@得了什么可以讓我們跨越7英尺障礙的能力。

　　這個(gè)結(jié)論似乎并不公平，但是不論是對(duì)企業(yè)還是對(duì)投資者而言，通常的情況是，盯住簡(jiǎn)單且顯而易見的問(wèn)題所帶來(lái)的利潤(rùn)要遠(yuǎn)高于解決困難的問(wèn)題所帶來(lái)的利潤(rùn)。偶爾，我們也必須面對(duì)棘手的問(wèn)題，正像我們開始在布法羅發(fā)行報(bào)紙的周日版時(shí)的情況一樣。

　　當(dāng)一家非凡的公司遭遇了偶然的、巨大的但能被解決的問(wèn)題時(shí)，巨大的投資機(jī)會(huì)就出現(xiàn)了，就像多年以前我們?cè)诿绹?guó)運(yùn)通和GEICO這兩個(gè)案例上所遇到的情況一樣。然而，總體上，我們通過(guò)避開巨龍所得到的結(jié)果要遠(yuǎn)比通過(guò)屠殺它們所取得的效果好。

　　警惕“組織性強(qiáng)制力”的潛伏

　　除此以外，我最驚人的發(fā)現(xiàn)是：在企業(yè)中存在一種看不見的，或許我們應(yīng)該稱之為“組織性強(qiáng)制力”的力量。在商學(xué)院，我們沒有得到過(guò)任何的有關(guān)這種強(qiáng)制力存在的提示，當(dāng)我進(jìn)入到企業(yè)界時(shí)，我們也沒有本能地對(duì)此有所認(rèn)識(shí)。當(dāng)時(shí)我認(rèn)為，體面、聰明且經(jīng)驗(yàn)豐富的經(jīng)理人應(yīng)該會(huì)自動(dòng)地做出理性的商業(yè)決策。但是，隨著時(shí)間的推移，我知道了情況并不是這樣。相反，當(dāng)“組織性強(qiáng)制力”開始發(fā)揮作用的時(shí)候，理性常常會(huì)不堪一擊。

　　首先，仿佛就像是受到牛頓第一運(yùn)動(dòng)定律支配一樣，組織會(huì)抵制任何對(duì)它目前方向的改變；其次，就像工作會(huì)不斷增多直到占滿所有時(shí)間一樣，公司的項(xiàng)目和并購(gòu)也會(huì)迅速吞噬掉所有可用的資金；第三，無(wú)論領(lǐng)導(dǎo)人發(fā)乎激情的商業(yè)妄想多么愚蠢，也會(huì)很快獲得由他的團(tuán)隊(duì)起草的詳細(xì)的回報(bào)率和戰(zhàn)略研究的支持；第四，公司行為，無(wú)論是擴(kuò)張、并購(gòu)、建立管理層薪酬計(jì)劃還是采取任何的其他行動(dòng)，總是會(huì)受到同類公司的拼命模仿。

　　而這些情況竟然是由組織的活力，而不是貪贓枉法或者愚昧無(wú)知所造成的。我因?yàn)楹鲆暳私M織性強(qiáng)制力的威力而犯下了一些代價(jià)昂貴的錯(cuò)誤，在此之后，我就開始嘗試將它們的影響力降低到最低限度，并且想辦法將我們的投資集中在那些對(duì)問(wèn)題保持著警醒的公司。

　　放棄成功概率為99％的機(jī)會(huì)

　　在犯過(guò)一些錯(cuò)誤之后，我學(xué)到了只與那些我喜歡、信任而且敬佩的人做生意。正如我在過(guò)去所注意到的，這個(gè)原則本身并不能夠保證成功：一個(gè)二流的紡織企業(yè)或者百貨公司不可能只因?yàn)樗麄兊慕?jīng)理人是那些能夠讓你很愿意把女兒嫁給他們的人，就會(huì)興旺發(fā)達(dá)。然而，投資者如果能夠?qū)⒆约号c擁有良好經(jīng)濟(jì)基本面企業(yè)的經(jīng)理人結(jié)合起來(lái)，就能夠創(chuàng)造出奇跡。相反，我們不希望與那些令人不敢恭維的經(jīng)理人聯(lián)手，無(wú)論他們的企業(yè)前景有多么誘人。我們從來(lái)沒有能夠成功地與一個(gè)壞人做成過(guò)好的生意。

　　我犯的最不應(yīng)該的錯(cuò)誤中，有些并沒有在大眾的視野里。這些錯(cuò)誤就是：雖然我很清楚購(gòu)買一些股票或企業(yè)的好處，然而最后我卻沒有去買。錯(cuò)過(guò)了一個(gè)個(gè)人能力范圍之外的巨大機(jī)會(huì)并不是過(guò)錯(cuò)。但是，我卻錯(cuò)過(guò)了不少別人拱手相讓，而且我完全有能力理解的真正的大買賣。對(duì)于包括我自己在內(nèi)的伯克希爾的股東來(lái)說(shuō)，這種猶豫不決的成本是巨大的。

　　我們堅(jiān)持保守的財(cái)務(wù)政策或許會(huì)被證明是錯(cuò)誤的，但是我卻并不這樣認(rèn)為?；叵肫饋?lái)，如果我們明顯地提高伯克希爾的杠桿率——按常規(guī)的看法這個(gè)數(shù)字仍然算是保守的，那么我們獲得的回報(bào)應(yīng)該會(huì)比我們現(xiàn)在取得的23.8％的股權(quán)回報(bào)率更高。尤其在1965年，當(dāng)時(shí)我們能夠判斷出，采用更高的杠桿率能獲得正面效果的概率高達(dá)99％，但是我們只盯著那1％的可能性，一旦出現(xiàn)某些外部或者內(nèi)部的恐慌因素，將會(huì)使一個(gè)正常的杠桿率造成痛苦或者違約的不良后果。

　　我們一直不喜歡那些成功概率為99％的機(jī)會(huì)——而且永遠(yuǎn)也不會(huì)喜歡。我們認(rèn)為，一個(gè)帶來(lái)額外收入的巨大機(jī)會(huì)，也不會(huì)對(duì)沖掉一個(gè)很小的帶來(lái)悲痛或恥辱的機(jī)會(huì)。如果你的做法是切合實(shí)際的，肯定會(huì)得到好的結(jié)果，在這樣的情況下，杠桿率只會(huì)，當(dāng)然也只能錦上添花而已。查理和我從來(lái)就不想一口吃成個(gè)胖子：相對(duì)于結(jié)果來(lái)說(shuō)，我們更享受過(guò)程——盡管我們也已經(jīng)具備了與這些情況相處的能力。

　　查理和我?guī)缀鯊膩?lái)沒有見證過(guò)一次錯(cuò)誤決策后的坦率的事后剖析，尤其牽涉到并購(gòu)的時(shí)候。這種從不回頭看的做法有一個(gè)例外，這個(gè)著名案例是對(duì)《華盛頓郵報(bào)》公司的并購(gòu)，在這次并購(gòu)發(fā)生之后的第三年，我們對(duì)這次行動(dòng)進(jìn)行了實(shí)事求是且客觀的評(píng)估。勝利總是被大張旗鼓地宣揚(yáng)到每個(gè)角落，但是對(duì)愚蠢的決策，人們要不就是沒有追蹤，要不就是找到了自圓其說(shuō)的理由。（本文內(nèi)容編選自《巴菲特致股東的信（管理篇）》）