慈銘上市臨考：鼎暉跟投七年 持1/4股為第二股東

　　號稱“亞洲規(guī)模最大、體檢量世界第一”的健康體檢機構(gòu)慈銘健康體檢管理集團股份有限公司(以下簡稱“慈銘體檢”)或?qū)⒌顷懮罱凰?/p>

　　3月23日,中國證券監(jiān)督管理委員會預(yù)披露慈銘體檢首次公開發(fā)行股票招股說明書申報稿(以下簡稱“招股書”)，慈銘體檢擬發(fā)行4000萬股，擬募集資金1.75億元，用于新建奧亞體檢中心新建等項目。

　　值得注意的是，慈銘體檢賬面現(xiàn)金額相當(dāng)充裕，截至2011年12月31日達1.52億元，而此次募資金額僅比2011年末賬面現(xiàn)金多2300萬元。

　　此外，慈銘體檢創(chuàng)辦于2004年，主營業(yè)務(wù)為健康體檢服務(wù)。在至今8年的成長期中，鼎暉投資基金管理公司(下簡稱“鼎暉投資”)旗下機構(gòu)曾多次參與股權(quán)認購，在本次發(fā)行前合計持股達34.01%，與慈銘體檢的實際控制人胡波、韓小紅夫婦及其一致行動人韓圣群持有的38.29%差距甚微。

　　三年負債率均在30%以下

　　根據(jù)招股書，2009-2011年間，慈銘體檢主營收入分別為3.33億元、4.43億元、5.67億元，凈利潤分別為1363.34萬元、3705.92萬元、8713.49萬元，2010年度、2011年度凈利潤分別較上年增長171.83%、135.12%。

　　這3年慈銘體檢合并資產(chǎn)負債率分別為23.31%、27.83%、28.27%。此間，慈銘體檢的總資產(chǎn)分別為4.78億元、5.58億元、6.66億元，對應(yīng)的期末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物余額為1.05億元、1.49億元、1.52億元，分別占當(dāng)年總資產(chǎn)的21.97%、26.70%、22.82%。該比例雖略低于資產(chǎn)負債率，仍較為接近。

　　另外，慈銘體檢連續(xù)三年的短期借款為零。慈銘體檢稱，報告期內(nèi)主要負債為經(jīng)營性負債，各期末均無未還的銀行借款，其他債務(wù)均在正常付款期限內(nèi)。

　　慈銘體檢欲將此1.75億元用于新建3家體檢中心以及建設(shè)一項管理信息系統(tǒng)項目。不過，除管理信息系統(tǒng)項目外，3家體檢中心均已開始先行投入自有資金動建，合計已投入5963.73萬元，占募集資金的34.08%。慈銘體檢稱，若募資成功，募集資金將部分用于置換此前先行投入項目的自籌資金，其余資金將用于項目后續(xù)投資。

　　顯見的是，屆時其賬面現(xiàn)金將更加充裕，而若發(fā)生超募情況，慈銘體檢也將面對更多的現(xiàn)金流。

　　業(yè)內(nèi)分析師認為，招股書內(nèi)未見其近期有更大規(guī)模的擴張計劃，從賬面金額來看，作為一家體檢機構(gòu)，慈銘體檢現(xiàn)有資金已相當(dāng)充裕。

　　值得注意的是，面對技術(shù)要求較低的競爭市場，慈銘體檢在“競爭地位”部分，強調(diào)要把高端經(jīng)營作為其業(yè)務(wù)模式優(yōu)勢之一。

　　慈銘體檢稱，自2006年以來，其北京公司營業(yè)收入的年均復(fù)合增長率為24.58%，目前準備進入利潤率更高的高端經(jīng)營期。而此次所募資金的1.12億元就用于新建北京奧亞體檢中心旗艦店，主推高端體檢。

　　招股書顯示，慈銘體檢2011年的團體客戶體檢量為146.93萬人次，個人客戶體檢量為12.55萬人次，其中消費金額在1000元以上的高端體檢客戶人數(shù)超過6萬人次，即2011年，高端體檢創(chuàng)造的營業(yè)收入占該年總營收10.57%。目前，慈銘體檢有體檢機構(gòu)33家。
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　　鼎暉已跟投7年

　　查閱8年的股權(quán)變動史可以發(fā)現(xiàn)，鼎暉投資追隨慈銘體檢已有7年。

　　胡波現(xiàn)年47歲，韓小紅現(xiàn)年45歲，夫婦自2002年起開始從事健康體檢業(yè)務(wù)，于2004年9月整合4家已有門診部資源設(shè)立了慈銘體檢的前身北京慈濟，并于2004年10月20日通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓獲得北京慈濟100%股權(quán)。而3個月之后的2005年1月，北京鼎暉創(chuàng)業(yè)投資中心(以下簡稱“北京鼎暉”)即向北京慈濟第一次增資980萬元，股權(quán)比例為39.52%。

　　此后的2006年8月，胡波與韓小紅成立了以股權(quán)投資為主營業(yè)務(wù)的北京健之康業(yè)投資咨詢有限公司(以下簡稱“健之康業(yè)”)，并于2007年4月將共計持有的59.48%股份全部轉(zhuǎn)讓給健之康業(yè)，并在2008年4月前完成兩次增資至5775萬元。

　　其間慈銘體檢又進行了數(shù)次股權(quán)融資，引入了包括深圳市平安創(chuàng)新資本投資有限公司(以下簡稱“平安創(chuàng)新”)、天津?qū)毝ν顿Y中心(以下簡稱“天津?qū)毝?rdquo;)、深圳市天圖興瑞創(chuàng)業(yè)投資有限公司(以下簡稱“深圳天圖”)、天津鼎暉股權(quán)投資一期基金(以下簡稱“鼎暉一期”)、天津鼎暉元博股權(quán)投資基金(以下簡稱“鼎暉元博”)等股東。

　　截至2010年12月29日，控股股東健之康業(yè)的持股比例為36.02%;而北京鼎暉持股25.36%，為第二大股東;第三大股東深圳天圖持股6.31%;鼎暉一期、平安創(chuàng)新、天津?qū)毝ν顿Y中心則分別持股4.82%、2.47%、2.47%，分列第五與第八、第九。此外，鼎暉元博持股1.39%。

　　慈銘體檢稱，北京鼎暉、鼎暉一期、天津?qū)毝?、鼎暉元博均由同一管理團隊(即鼎暉投資)管理，四家機構(gòu)合計出資2907.19萬元，合計持有股份占發(fā)行前總股本的34.01%，發(fā)行后為25.5%。資料顯示，鼎暉投資成立于2002年，目前管理基金規(guī)模超過70億美元，其中包括私募股權(quán)、創(chuàng)業(yè)投資、地產(chǎn)投資和證券投資基金。

　　對此，上述分析師認為，在慈銘體檢無明顯門店擴張計劃、現(xiàn)金流充裕的情況下依舊追逐上市的背后，鼎暉投資的推動作用顯得較為明顯。“畢竟像鼎暉這樣的股權(quán)投資公司需要通過上市獲得回報”。

　　不過該分析師也指出，與愛爾眼科醫(yī)院集團股份有限公司(愛爾眼科，300015)這樣的專科治療機構(gòu)相比，慈銘體檢的核心競爭力較弱?；谀壳暗某砷L性，預(yù)估其動態(tài)市盈率為30倍，而2011年其基本每股收益為0.70元，每股上市后價格或達到21元。以發(fā)行后1.6億股的總股本計算，鼎暉投資的賬面財富余額為8.57億元，而胡波、韓小紅夫婦發(fā)行后的持股比例是27.02%，賬面財富約為9.08億元。

　　但他同時指出，A股市場尚無體檢機構(gòu)上市，而慈銘體檢的主要競爭對手美年大健康產(chǎn)業(yè)(集團)有限公司、愛康國賓健康管理(集團)有限公司目前都在排隊籌備上市的階段，缺乏參照市盈率的慈銘體檢發(fā)行價很可能被機構(gòu)爆炒，“就像愛爾眼科發(fā)行時對應(yīng)市盈率就被炒至60.87倍。”