金杜王德全：創(chuàng)業(yè)者如何防出局和反稀釋

　　金杜律師事務(wù)所合伙人王德全

　　王德全獲北京大學(xué)法學(xué)學(xué)士、哈佛大學(xué)法學(xué)碩士和斯坦福大學(xué)金融法學(xué)博士學(xué)位，為中國(guó)和美國(guó)紐約州職業(yè)律師。曾供職于微軟遠(yuǎn)東區(qū)法律部和eBay法律部， 還曾服務(wù)于硅谷一家風(fēng)險(xiǎn)投資公司。現(xiàn)為金杜外商投資部合伙人，對(duì)TMT產(chǎn)業(yè)的法律糾紛、跨國(guó)并購(gòu)、投融資等具有豐富的經(jīng)驗(yàn)。

　　王德全曾經(jīng)代表大型私有股權(quán)機(jī)構(gòu)投資了上海一家老字號(hào)飾品集團(tuán)，并代表投資人在境內(nèi)設(shè)立了非法人制的人民幣基金。

　　一個(gè)成熟的投資人都遵循一個(gè)最基本的商業(yè)原則——誠(chéng)實(shí)信用，這在和創(chuàng)業(yè)者的談判投資和后續(xù)合作中至關(guān)重要。一個(gè)投資人不應(yīng)該利用創(chuàng)業(yè)者對(duì)資本運(yùn)作規(guī)則的無(wú)知，在合同中設(shè)計(jì)陷阱或者有失公平的條款。否則在將來(lái)真正執(zhí)行的時(shí)候也會(huì)造成令人難堪的糾紛，影響投資人在業(yè)界的口碑和聲譽(yù)。

　　盡管誠(chéng)信為本，商業(yè)合同特別是投資協(xié)議中還是有很多的細(xì)節(jié)和技巧值得注意，包括每一個(gè)條款和每一個(gè)公式。從這個(gè)意義上說(shuō)，創(chuàng)始人在風(fēng)險(xiǎn)投資協(xié)議中最可能遭遇的法律陷阱很多，從董事會(huì)的規(guī)則，到所有優(yōu)先條款的具體約定。

　　舉個(gè)例子，關(guān)于創(chuàng)始人如何防止從董事會(huì)出局的問(wèn)題。一般而言，硅谷很多企業(yè)從注冊(cè)企業(yè)開(kāi)始就聘請(qǐng)律師，通過(guò)律師來(lái)建立各種權(quán)利，保護(hù)自身利益，并且請(qǐng)律師參與跟客戶(hù)機(jī)投資人的談判。但是隨著企業(yè)的發(fā)展，第一輪、第二輪、第三輪的融資和新的投資人不斷引入，企業(yè)變得越來(lái)越大，公司就不再是創(chuàng)始人自己的，而是屬于很多股東，并且由董事會(huì)來(lái)代表各方利益來(lái)行使治理權(quán)。此時(shí)，雖然律師還是代表公司，但是公司的決策機(jī)構(gòu)是董事會(huì)，而不是創(chuàng)始人。

　　在這種情況下，當(dāng)創(chuàng)始人和董事會(huì)利益不一致而出現(xiàn)矛盾時(shí)，律師很可能幫助董事會(huì)罷免創(chuàng)始人。因?yàn)閯?chuàng)始人很多是搞技術(shù)的，作為企業(yè)的領(lǐng)導(dǎo)者，在企業(yè)發(fā)展到一定的規(guī)模之后，創(chuàng)始人的眼界、管理能力可能跟不上。如果創(chuàng)始人和投資方之間達(dá)不成共識(shí)，就會(huì)出現(xiàn)矛盾。

　　此時(shí)，按照什么樣的游戲規(guī)則來(lái)行事，取決于在當(dāng)初投資協(xié)議里約定的投票權(quán)和投資人委派董事參與管理的有關(guān)約定。盡管多數(shù)情況下，創(chuàng)業(yè)者還是大股東，但是只要董事會(huì)按照約定規(guī)則通過(guò)決議，公司可以免除創(chuàng)始人的管理職務(wù)甚至董事職務(wù)，從董事會(huì)出局意味著離開(kāi)公司。此時(shí)關(guān)于創(chuàng)始人未行權(quán)的普通股股票如何處置，離開(kāi)公司之后的競(jìng)業(yè)禁止條款都對(duì)雙方影響極大。不過(guò)，創(chuàng)業(yè)者被投資人炒掉這種情況在硅谷并不鮮見(jiàn)。

　　因此，如何去罷免一個(gè)董事，以及優(yōu)先股股東委派的董事投票權(quán)等等，這些條款在合同里非常重要，不論創(chuàng)業(yè)者還是投資人都應(yīng)當(dāng)特別看重。在后續(xù)的重要合同中，關(guān)于董事會(huì)成員的構(gòu)成、議事規(guī)則，尤其是董事會(huì)如何免職董事這方面的規(guī)定，創(chuàng)業(yè)者應(yīng)當(dāng)給予特別關(guān)注。

　　在每一輪投資進(jìn)入時(shí)，創(chuàng)始人應(yīng)當(dāng)與投資人約定好董事會(huì)席位的分配，比如大的投資方派幾個(gè)董事會(huì)成員，小的投資方只能派觀察員，沒(méi)有投票權(quán)，除此之外，還可以約定財(cái)權(quán)的管理、CFO的提名和委派，資金是否放到一個(gè)托管賬號(hào)管理等等。

　　另一個(gè)例子涉及清算優(yōu)先條款。ＶＣ條款摘要或股權(quán)認(rèn)購(gòu)協(xié)議中都有關(guān)于清算優(yōu)先權(quán)的約定。請(qǐng)注意，這里的“清算”是經(jīng)過(guò)嚴(yán)格定義的，不是單指企業(yè)資不抵債時(shí)的破產(chǎn)清算。公司收購(gòu)合并，公司全部或?qū)嵸|(zhì)性全部資產(chǎn)的出售、租賃轉(zhuǎn)讓或其他形式的處置，都被約定“視為清算”，并因此引發(fā)清算優(yōu)先支付的有關(guān)約定。清算優(yōu)先權(quán)條款的談判有幾種不同的安排，對(duì)投資人和融資企業(yè)特別是創(chuàng)業(yè)者等普通股股東利弊各不相同。

　　當(dāng)然最有利于創(chuàng)業(yè)者的機(jī)制安排是“不參與”優(yōu)先股（non-participating prefered shares），清算時(shí)，首先支付投資人優(yōu)先股原始購(gòu)買(mǎi)價(jià)的若干倍數(shù)，加上已經(jīng)宣派但是未付的股息。剩余收益分配給普通股股東。這樣的條款限制了投資人充分參與成功企業(yè)的利益分配，所以幾乎見(jiàn)不到了。

　　另一種安排是“完全參與權(quán)”的優(yōu)先股（full participating prefered shares），清算時(shí)，首先支付優(yōu)先股股東原始購(gòu)買(mǎi)家的一定倍數(shù)的金額，（加上累積未支付的股息），然后優(yōu)先股在視同轉(zhuǎn)換的基礎(chǔ)上與普通股共同參與分配。

　　還有一種“封頂?shù)膮⑴c權(quán)”優(yōu)先股（Capped participating prefered shares）, 分配是，首先支付優(yōu)先股股東原始購(gòu)買(mǎi)價(jià)約定倍數(shù)的金額，然后優(yōu)先股在視同轉(zhuǎn)換得基礎(chǔ)上和普通股共同參與分配，直至優(yōu)先股股東取得總計(jì)相當(dāng)于原始購(gòu)買(mǎi)價(jià)格若干倍的回報(bào)。

　　三者當(dāng)中對(duì)投資人最有利的當(dāng)然是完全參與權(quán)優(yōu)先股安排。有些時(shí)候創(chuàng)業(yè)者在根本沒(méi)有理解這一條款實(shí)質(zhì)的前提下，盲目相信企業(yè)一定能ＩＰＯ而不會(huì)出現(xiàn)清算的可能，所以給了投資人太多的利益。但是在企業(yè)出售時(shí)，創(chuàng)業(yè)者發(fā)現(xiàn)自己的大股東地位并沒(méi)有帶來(lái)相應(yīng)比例的利益分配，才注意到這一條款的重要性已經(jīng)為時(shí)太晚了。

　　還有反稀釋條款的談判也很重要，本條款是保護(hù)投資人的。如果公司將來(lái)以低于現(xiàn)行序列優(yōu)先股的轉(zhuǎn)換價(jià)發(fā)行股票和其他證券，該序列優(yōu)先股的轉(zhuǎn)換為普通股的價(jià)格應(yīng)該根據(jù)一定公式進(jìn)行調(diào)整。

　　早期風(fēng)險(xiǎn)投資協(xié)議中有過(guò)加權(quán)平均法（weighted avarage）,但是現(xiàn)在多數(shù)采用棘輪條款（Full Ratchet）, 意味著如果公司將來(lái)低于優(yōu)先股轉(zhuǎn)換價(jià)而發(fā)行新股，則原優(yōu)先股的轉(zhuǎn)換價(jià)可以降低為新股發(fā)行價(jià)。