胎動“大投行” 券商市場化遭遇并購陣痛

上市券商首例并購重組案正在緊張談判之中，面對西南證券打造千億市值大手筆中的關鍵一步，諸多市場人士揣測，曾經(jīng)經(jīng)歷過大規(guī)模洗牌的券商行業(yè)是否將再次迎來并購潮？

　　對此，業(yè)界人士分析認為，證券行業(yè)做大做強必須走資源全面整合的“大投行”路線。目前我國多數(shù)券商依然只靠經(jīng)紀業(yè)務支撐，但這一模式隨著傭金的持續(xù)下滑已經(jīng)難以為繼，可以預見，行業(yè)內乃至整個金融體系內的并購重組在未來五年內將大潮涌動。

　　不過，也有專家指出，擁有政府大力支持的西南證券此番并購頗為特殊，其他券商或難以復制，短期內證券公司的并購重組仍將面臨諸多阻力。

　　地方政府鼎力

　　西南范本非典型

　　西南證券的一紙公告一石激起千層浪，3月4日，公司公告稱，已與國都證券有限責任公司簽訂了《西南證券股份有限公司與國都證券有限責任公司重大重組意向書》。在媒體上消失多時的券業(yè)并購案再次引起市場關注。

　　西南證券與國都證券的牽手，盡管仍需一個月時間來敲定合作的諸多細節(jié)，但外界普遍分析，此次并購重組將有吸收合并、定向增發(fā)和控股收購三種待選方案。有消息人士透露，在上述三種方案中，吸收合并為首選策略，但這將挑戰(zhàn)西南證券的資金實力。

　　對于西南證券的此番行動，有接近西南證券的人士評價認為，西南之舉在業(yè)界并不具有普遍意義，僅僅只能當作個案來解讀。

　　首先，西南證券背后的地方政府支持力度或許是其他地區(qū)難以比擬的———它不僅是重慶唯一的證券公司,同時也是少數(shù)幾家由地方國資委控制的上市券商。有“金融市長”黃奇帆坐鎮(zhèn)，近幾年重慶積極建設長江上游地區(qū)金融中心，重慶市提出的證券市場發(fā)展“5個要點”中明確指出，要培育國內一流證券公司和基金管理公司，將西南證券提升到全國前十位。重慶市政府去年也對公司提出要求，希望三年時間內使市值達到1000億元。

　　業(yè)內人士表示，按照證券業(yè)協(xié)會的排名，西南證券的業(yè)界排名在四十開外，整體實力與國內頗多一線券商相比依然較弱，但在其他券商尚未著手并購之際，西南證券搶跑同行，最重要的原因就是有重慶市的大力支持，西南證券方有底氣展開同業(yè)重組。

　　其次，此番并購的標的國都證券比較適當。國都證券地處一線城市，不如地方券商般受本地金融監(jiān)管部門庇佑，加之股東分散，人保集團、北京國際信托等大股東對公司支持力度有限，這使得合作的談判變得較為容易。

　　保衛(wèi)牌照資源

　　購并沖動頻頻碰壁

　　對于券商行業(yè)而言，不少公司一直都有在業(yè)界并購重組的沖動。早在2006年，經(jīng)過一輪增資擴股潮后，借勢行業(yè)大刀闊斧的綜合治理，券商行業(yè)的并購重組活動出現(xiàn)愈演愈烈之勢，其中創(chuàng)新類券商占據(jù)主導地位：廣發(fā)證券收購第一證券，中信證券重組華夏證券，國信證券吞并大鵬證券———在倚重營業(yè)部數(shù)量、靠經(jīng)紀業(yè)務吃飯的證券行業(yè)中，所有的實力券商都鐘情于通過兼并收購來不斷擴張自己的“版圖”，而這種低成本擴張也確實幫助這些券商在爭搶客戶資源和業(yè)務網(wǎng)絡的大戰(zhàn)中迅速壯大、占盡先機。

　　對此，長江證券分析師劉俊認為：“增資擴股背后很可能就是券商不甘寂寞，有自己的計劃。”近兩年券商行業(yè)再次出現(xiàn)增資擴股潮：2009年以來，國元證券、東北證券、西南證券、長江證券等提出再融資方案，華創(chuàng)證券、銀泰證券、中信證券、新時代證券、大通證券和眾成證券等向證監(jiān)會遞交了增資擴股申請，融資的重要目的之一是補充凈資本金規(guī)模；此外，包括西南證券在內的部分券商還明確表達了收購其他券商資產的欲望。

　　但僅有手握重金的券商沖動遠遠不夠，行業(yè)內此前多次并購重組的計劃雖歷經(jīng)周折，卻難以達成共識，一個廣為人知的范本即是國元證券。

　　2009年，國元證券大手筆增發(fā)，旨在加速發(fā)展，并明確表示擇機收購證券類相關資產。有不愿具名的分析師指出，同業(yè)收購一直被外界理解為國元證券的既定計劃，隨著增發(fā)推進，機構普遍傳聞國元證券的收購對象是華安證券。這一說法更是成為當時業(yè)界普遍關注的焦點。國元證券與華安證券雙頭壟斷安徽市場，在持續(xù)對外并購擴張后，2009年國元證券全國布局已經(jīng)初見成效，增發(fā)成功有利于助推國元證券的全國化戰(zhàn)略。并且，國元證券是國元金融控股集團布局架構中的旗艦公司，大股東支持力度大。上述分析師說：“收購完成后，國元有望進入全國前十強，所以，當時大家一度以為收購勢在必行”。 但隨后，華安方面公開聲明表示，上級領導機關、主管部門等并沒有整合兩家公司的動議，也沒有其他股東單位轉讓所持華安證券股權的情況。國元、華安牽手的故事在熱鬧過后歸于平靜。

　　談及同業(yè)收購之難，有東南沿海省份的中型券商人士表示：“地方政府的主導是引導收購的重要力量，不論對于一個省還是一個市來說，券商牌照彌足珍貴，轄區(qū)有一家管得住的券商就是金融資源，不論是從盤活資金、財稅收入、本地企業(yè)融資還是政府業(yè)績考慮，撒手讓外人收購都難以接受。就算是本地內部吞并，也會很難過大股東一關。”

　　他還透露，其公司早些年曾意欲收購本省一家業(yè)績頗差的小型券商，為此，該公司總裁親自帶隊前往做政府公關，無奈“媳婦同意、婆婆不從”，當?shù)貒Y部門和金融辦堅決反對，收購計劃只好作罷，最后還是當?shù)厥姓雒?，向本市企業(yè)呼吁合作，這家券商才渡過難關。

　　
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　　生存危機重重

　　行業(yè)整合大勢所趨

　　“我國已經(jīng)保持了106家券商的數(shù)量好幾年，市場是否需要這么多家券商？不好說，行業(yè)整合是大勢所趨，市場主導的并購重組現(xiàn)在或許不會開始，但未來5-10年內肯定會成為現(xiàn)實。”對于業(yè)界的微妙變化，某大型券商副總裁在接受采訪時表示，隨著傭金戰(zhàn)的惡化，券商同質化競爭加劇，原本死守通道服務“靠天吃飯”的盈利模式正在走進死胡同。

　　經(jīng)紀業(yè)務作為券商最為傳統(tǒng)的業(yè)務，一直是券商收益的中流砥柱和保本底線，在國內券商其他業(yè)務未興之前更是支撐券商創(chuàng)新業(yè)務前期投入的堅實后盾。統(tǒng)計2007年至2009年的數(shù)據(jù)不難發(fā)現(xiàn)，絕大多數(shù)券商營業(yè)收入構成中，來自經(jīng)紀業(yè)務的比重占到70%-90%，但近兩年來傭金的大幅下滑正在吞噬券商盈利，僅2010年一年，行業(yè)平均傭金率跳水幅度在20%左右，在部分競爭激烈的沿海城市，傭金戰(zhàn)如火如荼的2010年7、8月間，不少券商被動卷入惡性廝殺，甚至開出了低至萬分之三甚至零成本的傭金招攬客戶。2010年6月，有券商人士向中國證券報爆料，北京轄區(qū)1-4月，在滬、深兩市日均成交量高達2127.83億元的情況下，全市210余家營業(yè)部中超過20家遭遇虧損，6月份，全國范圍內約有三分之一的營業(yè)部已面臨當月虧損的困局。

　　盡管隨著證券業(yè)協(xié)會監(jiān)管的加強，近期傭金戰(zhàn)局勢有所緩和，但對于中小券商而言，2010年的險惡局面預示著繼續(xù)死守經(jīng)紀業(yè)務將難以為繼。不過，在券商收入的“經(jīng)紀、投行、自營”三駕馬車中，投行業(yè)務優(yōu)勢常年為中金、中信、平安等強勢券商把持，自營業(yè)務收益又難以保持穩(wěn)定，中小券商靠自身力量突圍困難重重。

　　劉俊也認為，券商諸多新業(yè)務的審批均與凈資本掛鉤，盡管未來融資融券等新業(yè)務會轉為常規(guī)業(yè)務向全行業(yè)放開，但在未來不同券商之間的經(jīng)營差異將會越來越明顯，中小規(guī)模的券商與其忍受較差的業(yè)績，不如被并掉。但行業(yè)內的并購重組難以一蹴而就，隨著營業(yè)部開設網(wǎng)點的限制逐步放開，有意擴張的券商與其同業(yè)并購，不如自己開設網(wǎng)點，成本更為低廉，但這反過來也會推動并購成本下降，加速并購。

　　“現(xiàn)在是春秋戰(zhàn)國，亂世自尋出路。”對于并購來臨的時間點，上海某大型券商董事長表示，今年對于全行業(yè)而言是轉型的關鍵年份，實力較弱的券商找到出路則活，找不到新的盈利點則將面臨公司虧損的困局。他說：“為什么現(xiàn)在行業(yè)內還能打傭金戰(zhàn)？因為現(xiàn)在就靠傭金大家還能活，只是賺多賺少的問題。待市場競爭進一步激烈，若是遇上行情較弱，未來兩三年內就不僅僅是營業(yè)部虧損，而是券商全行業(yè)虧損，所謂并購重組潮才會到來。”

　　而金融行業(yè)的特性也在無形推動券商行業(yè)內的整合。前述副總裁表示，參照成熟市場經(jīng)驗不難看出，金融機構的競爭到最后是資金和人才的集合競爭，中國的金融行業(yè)在未來將走向“大投行”模式。

　　2010年，國務院特批的國開行旗下國開證券正式開張，正是我國銀證混業(yè)的第一次嘗試。國開證券董事長高堅在接受中國證券報記者采訪時就表示，選擇此時設立證券公司，意味著國開行在促進銀行、證券之間實現(xiàn)業(yè)務互補，為未來銀行和投行業(yè)務融合的大趨勢做準備。

　　業(yè)界人士預測，未來五到十年內，待試點成熟，不難想象，屆時將出現(xiàn)的并購重組將不僅僅是證券行業(yè)內的博弈，而是銀行聯(lián)手券商、券商聯(lián)手基金公司的金融行業(yè)大合并。