私奔背后的風投業(yè)泡沫危機：回報率逐年下降

　　業(yè)內(nèi)猜測，王功權退出與風投行業(yè)暴利時代的終結有關

　　據(jù)稱，高利潤誘惑下一些地方政府和民間機構紛紛加入風投大軍

　　一夜之間，“私奔”火了，王功權火了，鼎暉也火了。王功權（微博）用“私奔”把離開鼎暉推向了一個極端，同時也讓鼎暉在后王功權時代所要面對的LP(有限合伙人)溝通、團隊重建等問題以極端的方式呈現(xiàn)了出來。

　　6月2日，王功權私奔半個月后，鼎暉投資管理層和鼎暉創(chuàng)投合伙人同意王功權由于個人原因辭去其在鼎暉創(chuàng)投的現(xiàn)任職務，接任者為鼎暉創(chuàng)投創(chuàng)始合伙人之一黃炎。王功權正式離職時間是2012年1月1日，為保證現(xiàn)有投資人利益，黃炎目前已接替王功權全面負責鼎暉創(chuàng)投的運作與日常管理工作。

　　此外，鼎暉還通報審計了與“私奔”女主角王琴所在公司的兩筆業(yè)務合作，稱均為合法合規(guī)。

　　王功權高調(diào)離開

　　鼎暉規(guī)模55億美元，王功權所在的創(chuàng)業(yè)投資部門，管理兩只美元基金和一只人民幣基金，總規(guī)模為9億美元，占公司管理規(guī)模的1/5。

　　5月16日深夜，鼎暉創(chuàng)業(yè)投資基金合伙人及創(chuàng)始人王功權在其微博宣布，放棄一切私奔了。一時間，“王功權私奔”成為微博上最熱的話題。

　　“王功權私奔如此受關注與他是鼎暉合伙人不無關系，鼎暉在財經(jīng)界頗有名氣。”一位業(yè)內(nèi)人士稱。

　　鼎暉成立于2002年，其前身為中國國際金融有限公司直接投資部。2001年證監(jiān)會發(fā)布禁止證券公司從事風險投資業(yè)務的規(guī)定，中金公司將其直投部分拆，于是有了鼎暉。中金直投部高管吳尚志、焦樹閣和王霖等五人成為鼎暉的合伙人及干將，王功權則是在2005年加盟鼎暉并創(chuàng)辦鼎暉創(chuàng)業(yè)投資基金。

　　目前，鼎暉有私募股權投資、創(chuàng)業(yè)投資、地產(chǎn)投資和證券投資四大業(yè)務部門，共管理私募股權基金8只，創(chuàng)業(yè)投資基金3只，共計規(guī)模達55億美元。王功權所在的創(chuàng)業(yè)投資部門，管理兩只美元基金和一只人民幣基金，總規(guī)模為9億美元，占公司管理規(guī)模的1/5。

　　“鼎暉內(nèi)部的私募股權投資基金和風險投資基金是分開的，不同性質(zhì)的基金由單獨的團隊進行項目投資和管理。”上述業(yè)內(nèi)人士稱，在鼎暉內(nèi)部，王功權主要從事風險投資基金管理，而吳尚志、焦樹閣等人則主要負責私募股權投資基金的管理。

　　接任者迅速出現(xiàn)

　　“LP看重的其實是團隊，如果團隊的關鍵人不在了，LP就要考慮投入的錢是否還能得到良好的回報。”李瑋棟稱。

　　王功權的不告而別觸動了LP(有限合伙人)的神經(jīng)。鼎暉在得知私奔消息后第一時間發(fā)信向有限合伙人進行解釋，稱目前鼎暉私募股權投資和鼎暉創(chuàng)業(yè)投資運作一切正常。所有合作伙伴和鼎暉的工作人員都跟往常一樣努力工作，以確保不會影響與有限合伙人的合作關系。

　　6月2日，王功權私奔半個月后，鼎暉投資管理層和鼎暉創(chuàng)投合伙人同意王功權辭去其在鼎暉創(chuàng)投的現(xiàn)任職務，繼任者為鼎暉創(chuàng)投創(chuàng)始合伙人之一黃炎。

　　事實上，在典型有限合伙制投資基金募集協(xié)議中，關鍵人條款非常常見，該條款規(guī)定當基金管理團隊的核心成員意外身故或離開基金，LP有權自動中止向基金進行資金承諾和后續(xù)投資，恢復與否，需要由LP集體投票決定。

　　“LP看重的其實是團隊，如果團隊的關鍵人不在了，LP就要考慮投入的錢是否還能得到良好的回報，既然團隊不穩(wěn)定，未來是否還投錢給這個團隊。”投中集團研究總監(jiān)李瑋棟表示。

　　據(jù)悉，每個基金都有8-10年的存續(xù)期，有限合伙人把錢交給投資團隊后的后續(xù)8-10年間，該團隊投資的企業(yè)退出時都要按照出資比例給有限合伙人分紅，該投資團隊負責保證有限合伙人投出資金的安全性。

　　鼎暉創(chuàng)投基金中的兩只美元基金分別是2006年募集的一期2.1億美元和2008年募集的二期5.05億美元。“兩只基金80%都投完了，后續(xù)只需要保證資金能夠正常運轉(zhuǎn)，企業(yè)能夠盡快上市。這個階段來看，王功權的作用確實不大了。”李瑋棟說。[page]

　　離開與行業(yè)環(huán)境有關？

　　業(yè)內(nèi)人士猜測，盡管王功權選擇了以一個“浪漫”的方式退出投資界，但離開的真正原因卻未必如此“浪漫”，而可能與風投行業(yè)暴利時代的終結有關。

　　在投資領域，流傳著“二八原則”，即投資機構所投的企業(yè)中，大約有20%的企業(yè)成功上市，另外80%的企業(yè)就死掉了。“在中國可能上市的比例更高些，但真正能帶來較高回報率的也僅有20%-30%，再好的基金管理團隊也肯定會有失敗。”李瑋棟說，“對于投資機構來說，通過上市退出獲得的回報率是最高的。如果幾年后公司上不了市，有的可能會按照一定的價格回購投資機構的股權，這樣也能保證投資收益率。”

　　有人調(diào)侃說，“在中國風投泡沫崩潰前夜私奔去戀愛，王功權太英明”。

　　2006年，王功權曾對媒體表示：“我們就像站臺上的乘客，怕趕不上車，又怕搭錯車，一旦上了一輛車就不能回頭。如果一個成功案子溜走，你會特別遺憾；你對一個項目猶豫不決，同行迅速出手，你喘不過氣來；當你做了別人沒有做的，你又會懷疑自己對不對。這個行業(yè)特別拼個人眼光、信譽、能力、業(yè)績，也包括團隊。”

　　這種壓力如今更是被數(shù)倍放大。一位業(yè)內(nèi)人士透露，一位投資經(jīng)理通常一個月要跑出去看幾十個項目，但往往能看中的就一兩家，而且通常都是好幾個投資經(jīng)理在搶。該人士表示，隨著新公司發(fā)行市盈率從過去的80倍、40倍到了甚至破發(fā)的水平，如今風投行業(yè)已經(jīng)進入了熱錢多項目少的價值回歸時代。

　　李瑋棟也表示，“現(xiàn)在有不少投資機構追著企業(yè)，說一給資金，二給資源。相比較而言，早期的投資模式更單純些，就是給資金。”據(jù)李瑋棟介紹，每個基金都有投資團隊，從上到下依次為合伙人、投資經(jīng)理、分析師?；玖鞒虨椋悍治鰩熀屯顿Y經(jīng)理出去找項目，并對找到的項目進行篩選評出有必要繼續(xù)跟進的項目，最后項目的投資定價、具體協(xié)議內(nèi)容由基金決策委員會進行集體表決，決策委員會為最高層，一般3-5人。

　　回報率逐年下降

　　高利潤誘惑下，風投大軍越來越壯觀，參與的資金總量也在持續(xù)增長，創(chuàng)投的回報率開始逐年下降。

　　業(yè)內(nèi)人士認為，隨著2009年創(chuàng)業(yè)板的推出，企業(yè)持續(xù)獲得較高估值，參與風投的資金總量也在持續(xù)增長，因此，風投市場泡沫越來越嚴重，回報率也開始下降。“一家貝因美公司背后有十幾家風投在里面，境外最多也就五六家，這么多股東在一家公司影響決策，價格一輪一輪的爆炒，這就很說明問題了。”李瑋棟說。

　　清科數(shù)據(jù)顯示，近年創(chuàng)業(yè)板風投平均賬面回報率逐年下降。2009年創(chuàng)業(yè)板風投平均賬面回報率為17.22倍，2010年為12.13倍，2011年這一數(shù)字為8.02倍。

　　北大中國產(chǎn)權及PE研究中心負責人曹和平認為，從國民經(jīng)濟成長的角度看，股權投資機構使一些本來不能在資本市場交易的公司進入市場交易，擴大了金融市場的范圍，但股權投資機構作為新鮮事物依然存在各種問題，與中國內(nèi)生資本市場的不匹配是行業(yè)面臨的重要問題。

　　諾亞財富管理中心CEO汪靜波表示，目前很多企業(yè)家都有變成投資家的趨勢，他們正計劃賣掉自己的企業(yè)轉(zhuǎn)而去做風投。

　　曹和平則表示，在高額利潤下，很多地方政府和民間機構紛紛加入風投的大軍，“這些都是本土發(fā)展起來的投資機構，監(jiān)管部門和資產(chǎn)管理部門的雙重背景下，二元結構很容易滋生腐敗。”[page]

　　■ 投資案例

　　押寶蒙牛3年 鼎暉賺3699萬美元

　　14年間投資近百家企業(yè)；已退出27家企業(yè)，賬面回報近22億美元

　　如果不是王功權的私奔引發(fā)大規(guī)模關注和討論，鼎暉還依然保持著低調(diào)的作風，在投資界延續(xù)著自己的光環(huán)，而對外界保持著神秘的色彩。王功權將鼎暉推到了公眾視野，人們開始好奇鼎暉和這個行業(yè)。

　　投資多家知名企業(yè)

　　據(jù)投中集團不完全統(tǒng)計，鼎暉的團隊從1997年到2011年投資了近百家企業(yè)。其中包括蒙牛乳業(yè)、李寧體育、皇明太陽能、雙匯、漢庭、奇虎360等多家知名企業(yè)，鼎暉從中獲得了不菲的回報。從退出的27家企業(yè)來看，鼎暉的賬面回報近22億美元，在多家企業(yè)中的賬面回報率超過10倍。

　　從2002年到2005年，鼎暉投資投了蒙牛乳業(yè)、李寧體育、分眾傳媒、雨潤食品和永樂家電等，這幾家公司后分別在香港和納斯達克上市。在這5家企業(yè)中，鼎暉董事總經(jīng)理焦樹閣負責了3個項目，其中投資蒙牛被奉為早期私募股權投資的經(jīng)典案例。

　　投資蒙牛3年收益翻倍

　　有媒體報道稱，2001年處于快速上升階段的蒙牛非常需要發(fā)展資金，其發(fā)展前景受到包括鼎暉在內(nèi)的多家機構的關注，后焦樹閣主動找牛根生談投資，雙方“一見如故”，談判非常順利。隨后焦樹閣還帶動了摩根士丹利加入投資團隊。

　　資料顯示，摩根士丹利、英聯(lián)和鼎輝三家機構分別于2002年10月和2003年10月兩次向蒙牛注資。首輪增資，摩根、英聯(lián)和鼎輝三家國際機構聯(lián)手向蒙牛的境外母公司注入了2597萬美元，二次增資注入3523萬美元，其中鼎暉共計總投入1685萬美元。2004年6月10日，蒙牛乳業(yè)登陸港交所，共募集資金13.74億港元，2004年12月及2005年6月，鼎暉兩次分別以6.06港元、4.95港元的價格向其他投資人配售了3562萬股、4107萬股蒙牛乳業(yè)股份，共套現(xiàn)4.19億港元(約5384.15萬美元)。這意味著，押寶蒙牛近3年間，鼎暉約收益3699.15萬美元，收益率超200%。

　　“評價一家投資基金管理公司一是看其募集資金規(guī)模，二是看其所投企業(yè)的上市情況，此外，是否能拿到社保基金的錢也是一個很重要的標準。”投中集團研究總監(jiān)李瑋棟說。資料顯示，在社?；鹜顿Y的國內(nèi)7家私募股權投資基金管理機構中，僅有鼎暉投資和弘毅投資是連續(xù)兩次獲得社保出資。

　　■ 圈內(nèi)評價

　　周鴻祎：王功權給了我很多幫助

　　360董事長回憶與鼎暉合作稱，沒有更多談判，看好彼此的團隊就開始合作

　　2005年在王功權的創(chuàng)建和帶領下，鼎暉創(chuàng)業(yè)風險投資延續(xù)了私募股權投資的輝煌。鼎暉創(chuàng)投基金成立后，先后成功投資金融界、漢庭、江西賽維和奇虎360等多家企業(yè)。其中，對奇虎360的投資收益頗豐。今年6月2日，奇虎360董事長周鴻祎接受本報記者采訪時表示，“那個時候風投投資的其實是人，選擇彼此就是沖著雙方的團隊。”

　　稱王功權“看的是人”

　　周鴻祎回憶當時與鼎暉的合作稱，他與王功權在1999年認識，首次創(chuàng)業(yè)建立3721時，王功權便是首筆投資人，投資數(shù)額達數(shù)十萬美元。“當初合作就很好，王功權給了我很多幫助。”

　　在周鴻祎看來，王功權曾在萬通工作，對企業(yè)早期所面臨的一些問題比較了解，能夠幫助企業(yè)解決這些問題。同時，王功權是一個感性和理性結合得很好的人，在企業(yè)遇到問題時，能夠給出理性建議；而從感性來看，公司和創(chuàng)業(yè)團隊無論遇到什么困難，王功權都能在精神上鼓勵并且竭力幫助公司和團隊克服困難。

　　“2005年底2006年初，王功權剛到鼎暉參與創(chuàng)建鼎暉創(chuàng)投時就找到我，說無論干什么他都支持，其實當時他看的是人，覺得我們這個團隊行。”周鴻祎表示當初跟鼎暉沒有更多的談判，雙方都看好彼此的團隊就開始了合作。

　　給資金并幫助管理

　　鼎暉投資后在資金和公司管理兩方面給予了奇虎360很大的支持。鼎暉創(chuàng)投的另一個合伙人陳文江與王功權同時負責奇虎360的項目。據(jù)周鴻祎介紹，陳文江定期到公司就奇虎的發(fā)展問題與公司團隊進行溝通和討論。“王功權也能夠給我們提出一些很好的建議，告訴我們不要只顧低頭拉車，還要抬頭看路。”

　　周鴻祎稱，鼎暉還創(chuàng)造性地引入類似咨詢合伙人的機制，鼎暉創(chuàng)投有個合伙人曾在上市公司做過，后來專門在奇虎呆了半年，利用自己的經(jīng)驗和知識幫企業(yè)解決各種問題。“鼎暉的服務還是很好的。”周鴻祎評價說。

　　投資回報率超40倍

　　奇虎360被鼎暉押中了寶。據(jù)王功權自己在微博上透露，2006年對360的投資金額為500萬美元，IPO前占股7.05%，IPO稀釋后持股比例約為6.7%。按今年5月17日奇虎360收盤價計算，鼎暉所持股份市值約為2.04億美元。投資回報率超過40倍。

　　“創(chuàng)業(yè)投資是雪中送炭，給公司錢可能會很快做大，沒有錢可能這個公司一兩年就死掉了。私募股權投資是錦上添花，公司本身做得不錯，沒有私募股權基金進入公司也能慢慢做起來，而其進入后可以在短時間內(nèi)把規(guī)模做大，加速上市進程。”李瑋棟說，私募股權投資的回報率相較創(chuàng)業(yè)風險投資低一些。

　　建立3721時，王功權便是首筆投資人，投資數(shù)額達數(shù)十萬美元。當初合作就很好，王功權給了我很多幫助。

　　2005年底2006年初，王功權剛到鼎暉參與創(chuàng)建鼎暉創(chuàng)投時就找到我，說無論干什么他都支持，其實當時他看的是人，覺得我們這個團隊行。

　　———奇虎360董事長周鴻祎

　　采寫/本報記者 李蕾