神州租車赴美IPO暫停：資產(chǎn)負(fù)債率過(guò)高懸疑

　　97天后，神州租車上市戛然而止，整個(gè)過(guò)程一波三折。

　　4月25日凌晨(北京時(shí)間，下同)，神州租車突然宣布暫停此次在美國(guó)市場(chǎng)的IPO發(fā)行。

　　97天前(1月19日)，該公司向美國(guó)證券交易委員會(huì)(SEC)遞交F-1上市申請(qǐng)，成為2012年第一家啟動(dòng)赴美上市的中國(guó)公司，也是第一家正式啟動(dòng)IPO的中國(guó)汽車租賃公司，計(jì)劃融資3億美元。主承銷商為摩根大通。

　　接著，神州租車為了成功發(fā)行，增加了兩家重量級(jí)的承銷商。3月27日，神州租車提交最新F-1文件顯示，公司新增美銀美林、摩根士丹利為聯(lián)合承銷商，使得本次IPO的承銷商變?yōu)槟Ω笸?、美銀美林、摩根士丹利3家公司。而據(jù)路透統(tǒng)計(jì)，2011年投行收入排名中，這三家分坐全球投行的冠亞季軍。

　　然而十多天后，情況再度生變。4月11日，神州租車公布發(fā)行價(jià)為10.50-12.50美元，除去上市相關(guān)費(fèi)用后，按中間值計(jì)算，公司將從本次IPO獲得約1.125億美元(如果承銷商全額行使超額認(rèn)購(gòu)權(quán)是1.213億美元)。如此融資量遠(yuǎn)低于當(dāng)初計(jì)劃融資量。

　　4月24日，有消息稱神州租車將提前一天即4月25日在納斯達(dá)克(微博)上市。但25日市場(chǎng)得到的答案是IPO暫停。

　　有消息稱，“由于美國(guó)投資人給出的公司價(jià)值未獲得公司及股東的認(rèn)可”，神州租車才決定暫停IPO的。但據(jù)知情人士透露：“實(shí)際美國(guó)沒(méi)有機(jī)構(gòu)認(rèn)購(gòu)神州租車的股票，此前較捧中國(guó)概念股的亞洲投行甚至都沒(méi)去美國(guó)參與路演和詢價(jià)，所以它不得不放棄IPO。”

　　資產(chǎn)負(fù)債率過(guò)高懸疑

　　神州租車官方稱：“美國(guó)投資人很難對(duì)中國(guó)謀求上市的企業(yè)給出一個(gè)公允、合理的價(jià)格，為避免出現(xiàn)唯品會(huì)流血上市，首日破發(fā)的情況，神州租車在保證自身安全的前提下，決定停止IPO發(fā)行。”

　　長(zhǎng)期跟蹤神州租車的“I美股”分析師吳桑茂認(rèn)為，這意味著美國(guó)投資者連10.50-12.50美元的發(fā)行價(jià)也不愿意出。按照神州租車計(jì)劃發(fā)行1100萬(wàn)的ADS計(jì)算，神州租車可能連1億美元都難融到。

　　此前神州租車一直宣稱，租車這一業(yè)務(wù)模式在美國(guó)有很高的認(rèn)可度，較容易獲得認(rèn)同。

　　知情人士認(rèn)為：“正因?yàn)槊绹?guó)熟悉租車業(yè)務(wù)，所以在神州租車的公開(kāi)信息中，投資人發(fā)現(xiàn)很多有問(wèn)題的地方。”

　　資產(chǎn)負(fù)債率過(guò)高是市場(chǎng)最擔(dān)心的。“I美股”數(shù)據(jù)顯示，神州租車2010年2011年的資產(chǎn)負(fù)債率非常高，分別為91.5%和95.8%。且其固定資產(chǎn)中大量是以車輛形式存在的固定資產(chǎn)。對(duì)于租車行業(yè)來(lái)說(shuō)，車輛是很容易貶值，公司較早公布的招股說(shuō)明書(shū)顯示，車輛折舊分別占2009年和2010年收入的22.1%和33%。公司車輛折舊采用直線法，在7年中攤銷，2009年公司車輛的實(shí)際折舊率為13.57%。

　　但有出租行業(yè)內(nèi)人士指出，在具體實(shí)踐中，供租賃的車在其服役的頭幾年回報(bào)率較高，后期回報(bào)率較低。按照會(huì)計(jì)中的配比性原則，應(yīng)采用加速折舊的方法。行業(yè)內(nèi)一般規(guī)定，新車第一年的折舊比例為總價(jià)的18%-20%。因此，神州租車可能低估了其折舊成本，高估了資產(chǎn)總額和業(yè)績(jī)。尤其是2010年以來(lái)，神州租車憑借融資得來(lái)資本，購(gòu)入了大量汽車，卻以較低的折舊額計(jì)算成本。這正是美國(guó)投資者所擔(dān)心的。

　　上述人士表示：“美方做了詳盡的盡職調(diào)查，認(rèn)為神州租車實(shí)際上可能已經(jīng)資不抵債，最后剩在公司賬上的是一堆廢舊車輛和幾十億的銀行貸款。所以提前用腳投票了。”

　　另外，盡管神州租車已經(jīng)將在美融資額從最初計(jì)劃的3億美元大幅調(diào)低，但并不能打消投資人的顧慮。

　　財(cái)報(bào)顯示，目前神州租車賬面上共擁有1億美元的現(xiàn)金及等價(jià)物，但這其中，各類銀行借款就占了7800萬(wàn)美元。更為重要的是，其短期負(fù)債以及一年內(nèi)必須償付的長(zhǎng)期負(fù)債之和竟高達(dá)2.45億美元。“也就是說(shuō)，上市融到的錢(qián)剛剛夠還債而已。而且大量債務(wù)將在今年7月份到期，屆時(shí)公司的財(cái)報(bào)會(huì)更難看。

　　數(shù)據(jù)透明度擔(dān)憂

　　除了資產(chǎn)結(jié)構(gòu)令投資者擔(dān)心以外，神州租車的股權(quán)結(jié)構(gòu)也存在隱患。

　　2010年8月，聯(lián)想投資出資10億美元，控股神州租車。招股說(shuō)明書(shū)顯示，上市之前，聯(lián)想控股的Grand Union基金持有神州租車64.49%的股權(quán)，神州租車創(chuàng)始人兼CEO陸正耀和其妻子通過(guò)Haode Group和Sky Sleek Limited兩家公司，共持股29.12%

　　“公司實(shí)際上只有兩個(gè)股東，股權(quán)并不分散。”上述人士指出，“這令市場(chǎng)產(chǎn)生信息能否完全透明的疑慮。而且一旦實(shí)際控制人退出，神州租車將受極大影響。”

　　對(duì)于信息透明的擔(dān)憂或許已經(jīng)成為現(xiàn)實(shí)。招股說(shuō)明書(shū)顯示，神州租車自2010年第三季度以來(lái)一直虧損，2011年累計(jì)虧損約2380萬(wàn)美元。但2012年一季度，公司突然實(shí)現(xiàn)扭虧，單季營(yíng)業(yè)收入5820萬(wàn)美元，環(huán)比增長(zhǎng)27%，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)80萬(wàn)美元。息稅折舊前收益更是環(huán)比增長(zhǎng)57.7%。