市場(chǎng)研究：新三板分層制度將加劇市場(chǎng)分化

據(jù)新華社2015年9月21日信息顯示：全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)副總經(jīng)理隋強(qiáng)19日在成都表示，新三板分層制度工作將在年內(nèi)啟動(dòng)。我們跟蹤研究此項(xiàng)制度建設(shè)認(rèn)為，如果三板市場(chǎng)推出此項(xiàng)制度，其將帶來(lái)差異化與掛牌公司價(jià)格的市場(chǎng)分化，而體現(xiàn)出明顯的風(fēng)險(xiǎn)與收益的差異化投資結(jié)果。

依據(jù)管理層的表述，其認(rèn)為將結(jié)合市場(chǎng)分層，探索制度創(chuàng)新，形成差異化的服務(wù)和監(jiān)管安排，降低投資人信息收集成本，加大對(duì)創(chuàng)新型、創(chuàng)業(yè)型、成長(zhǎng)型掛牌公司的重點(diǎn)孵化培育，這項(xiàng)工作將于年內(nèi)啟動(dòng)。可以說(shuō)，從時(shí)間表上已給出的基本的時(shí)間點(diǎn)。

從市場(chǎng)動(dòng)態(tài)來(lái)看，全國(guó)股轉(zhuǎn)公司一直在中國(guó)證監(jiān)會(huì)的指導(dǎo)下研究“新三板”市場(chǎng)的內(nèi)部分層方案，我們預(yù)計(jì)今年10月份向公眾公開征求意見(jiàn)。新三板分層已通過(guò)證監(jiān)會(huì)主席辦公會(huì)，大體將分為三層：創(chuàng)新層、培育層、基礎(chǔ)層，我們依據(jù)相關(guān)進(jìn)展及信息進(jìn)行一個(gè)基本梳理。

新三板分層管理的基本模式

從最新進(jìn)展來(lái)看，新三板分層已通過(guò)證監(jiān)會(huì)主席辦公會(huì)，大體將分為三層：創(chuàng)新層、培育層、基礎(chǔ)層，其中創(chuàng)新層準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)有三套：

表1：創(chuàng)新層準(zhǔn)入的三個(gè)基本標(biāo)準(zhǔn)

標(biāo)準(zhǔn)一 要求最近2年平均凈利潤(rùn)不少于2500萬(wàn)，凈資產(chǎn)收益率不低于10%，最近6個(gè)月平均股東人數(shù)不少于200人；

標(biāo)準(zhǔn)二 營(yíng)業(yè)收入近二年復(fù)合增長(zhǎng)率不低于40%，收入平均不低于5000萬(wàn)，總股本不少于3000萬(wàn)元；

標(biāo)準(zhǔn)三 最近6個(gè)月市值不低于6億，最近一期股東權(quán)益不少于5000萬(wàn)元，做市商不少于6家?？傮w而言，標(biāo)準(zhǔn)高過(guò)創(chuàng)業(yè)板上市標(biāo)準(zhǔn)。目前大約有500家符合條件，創(chuàng)新層企業(yè)可突破單次發(fā)行35人的限制。

注：筆者依據(jù)管理層相關(guān)公開市場(chǎng)信息整理

通過(guò)上述基本分層的情況來(lái)看，我們研究認(rèn)為，新三板實(shí)施分層管理將對(duì)掛牌企業(yè)形成市場(chǎng)差異化影響，而體現(xiàn)到二級(jí)市場(chǎng)投資，則面臨品種分化的風(fēng)險(xiǎn)與機(jī)會(huì)。

首先，分層管理本身區(qū)別性影響就會(huì)體現(xiàn)，雖然有助于對(duì)應(yīng)掛牌公司多元化的融資選擇，未來(lái)在推出公司債、可轉(zhuǎn)債、優(yōu)先股等一系列新型融資工具時(shí)，可在不同層次的內(nèi)部市場(chǎng)分別予以考慮。但我們認(rèn)為，處于創(chuàng)新層的掛牌公司有可能在交易模式與表現(xiàn)上，強(qiáng)于下層。

其次，市場(chǎng)交易軌跡顯示，目前做市交易相對(duì)活躍，整體流動(dòng)性不佳。分層歸類雖然有助于降低信息的不對(duì)稱性，能讓不同的投資者甄選合適的投資標(biāo)的，提升市場(chǎng)流動(dòng)性，規(guī)避投資風(fēng)險(xiǎn)，但恐怕這種影響不會(huì)僅僅是如此，如果未歸類于創(chuàng)新層，則預(yù)期性差，其股價(jià)表現(xiàn)或顯風(fēng)險(xiǎn)，如果流動(dòng)性末有改善，投資風(fēng)險(xiǎn)將不斷體現(xiàn)。

表2:2015年9月18日新三板市場(chǎng)概況

項(xiàng)目 做市轉(zhuǎn)讓 協(xié)議轉(zhuǎn)讓 合計(jì)

掛牌公司家數(shù) 822 2671 3493

當(dāng)日新增家數(shù) 7 4 11

總股本（億股） 593.07 1241.06 1834.13

流通股本（億股） 277.18 398.97 676.15

成交股票只數(shù) 394 123 517

成交金額（萬(wàn)元） 20169.18 10786.31 30955.49

成交數(shù)量（萬(wàn)股） 3291.23 4661.73 7952.96

成交筆數(shù) 5872 470 6342

注：數(shù)據(jù)來(lái)源于全國(guó)中小企業(yè)股權(quán)轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)

總體而言，我們研究認(rèn)為，三板市場(chǎng)如果推出分層制度，將帶來(lái)投資品種與掛牌企業(yè)的分化，而單純從股票投資的角度來(lái)看，風(fēng)險(xiǎn)與收益的差異化將明顯體現(xiàn)出來(lái)。從投資策略來(lái)看，在做市企業(yè)中尋找價(jià)值低估的企業(yè)進(jìn)行逢低配置，而在回避風(fēng)險(xiǎn)的策略來(lái)看，協(xié)議轉(zhuǎn)讓中估值過(guò)高且行業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)較大的企業(yè)應(yīng)回避為主。