總市值137億 孩子王到底值不值？

在巴菲特價值投資法則中，有句話很經(jīng)典，長期投資在資本運作中關(guān)鍵是以合理的價格買入一家真正優(yōu)秀的公司股票，然后忘掉它，一直持有很長時間。

如何界定這家公司是否優(yōu)秀，在于未來20年能否具有持續(xù)競爭優(yōu)勢及價格上是否具備安全邊際。

那么，順著這個邏輯，我們發(fā)現(xiàn)不少公司估值可能需要重算一遍，比如，孩子王。

2016年8月15日，天風證券等6家做市商入場，孩子王投后估值為105.1億元；2016年9月，孩子王完成C輪融資，孩子王的估值已達103億元。如今的孩子王，總市值為137億元。

來算筆賬。

1）2017年8月27日，國海證券發(fā)布研報稱，預計孩子王2017年、2018年、2019年歸屬于掛牌公司股東的凈利潤分別為 9156萬元、36175萬元、67356萬元。如果以孩子王目前137億元市值為基數(shù)，對應2016年靜態(tài)PE近150倍，遠高于上市零售商，其中包括蘇寧云商。

2）再者，就目前來看，孩子王主要以線下零售為主，溢價空間并不是很高。

那么，以過去、現(xiàn)在、未來三個維度，孩子王137億市值是不是高估了？

一

與預測相符，孩子王上半年業(yè)績實現(xiàn)大逆轉(zhuǎn)，從“虧損王”到盈利大戶轉(zhuǎn)變。

1、孩子王賺錢了

孩子王2017年中期錄得營收26.62億元，同比增長38.83；凈利潤6145.73萬元，同比增長206.66%。這也是孩子王自2014年以來首次實現(xiàn)盈利。

再者，孩子王經(jīng)營活動現(xiàn)金流也實現(xiàn)了首次凈流入，錄得5.42億元，意味著造血能力大幅提升，基本解決了生存問題，再有，現(xiàn)金流數(shù)額相當于凈利潤8.8倍，這個成績是相當不錯的。

中報將現(xiàn)金流凈流入原因歸結(jié)為采購需求降低、合理運用了供應商給予的信用期。

如果把上面的原因用人話翻譯一下就是，孩子王的談判能力逐步增加，在于供應商的關(guān)系中，是那個比較強勢的一方。

2、零售收入仍占收入大頭

很多人在問，孩子王是家什么樣的公司？

就目前來看，服務等業(yè)務對孩子王收入貢獻仍不明顯。中報顯示，傳統(tǒng)銷售業(yè)務收入占比仍高居95%，而服務板塊收入僅占到2.7%。

值得肯定的是，業(yè)務單元收入增速不錯。以顧客服務為例，錄得收入約7183.09萬元，同比增長44%，高于傳統(tǒng)銷售業(yè)務收入增長率39%，而供應商服務收入約2339萬元，同比增長34.75%。

如果換一句話理解呢，這種增速其實也不高的，原因在于，

1、與傳統(tǒng)業(yè)務的增速基本同步；

2、基數(shù)低。

當然了，比較有優(yōu)勢的是，隨著毛利率較高的服務營收占比持續(xù)提高，孩子王整體毛利率也在不斷放大，中期錄得26.79%，同比小幅上升2.64%。

單從2017年上半年業(yè)績來看，除了內(nèi)生增長能力凸顯外，營運能力也有所提升，比如應收賬款及存貨均減少了一個億左右，再者，隨著孩子王規(guī)模提升，上游議價能力增強的同時，應付賬款余額也在急劇增加，中期錄得9億元，相比期初增長了27%，整體表現(xiàn)非常不錯。

二

巴菲特曾說過，好公司不一定的是好的投資標的。那么，以孩子王目前的業(yè)績體量能否支撐起137億元市值？

2017年8月28日，國海證券發(fā)布研報顯示，預計孩子王2017年、2018年、2019年歸屬于掛牌公司股東的凈利潤分別為 9156萬元、36175萬元、67356 萬元。

也就是說，以2017年預測利潤、總市值來算，對應的2016年靜態(tài)PE為149.63倍。

是否高估先不下定論，直接對標A股同類型公司。

1、天虹股份

商業(yè)路徑相似：從線下走到線上，實現(xiàn)全渠道融通，基于會員大數(shù)據(jù)分析實現(xiàn)精準營銷，整體定位為數(shù)字化零售商；

會員服務：截至2017年中期，天虹股份會員人數(shù)近500萬，孩子王會員數(shù)量達到 1379 萬；

門店數(shù)量：截至2017年中期，孩子王、天虹股份門店數(shù)量分別為185 家、234家。

毛利率相似：中報顯示，天虹股份、孩子王上半年毛利率分別為25.30%、26.79%。

就以上幾點來看，天虹股份是有參考價值的。截至2017年9月26日，天虹股份總市值125億元，對應2016年靜態(tài)PE為20.36倍。

以天虹股份2016年靜態(tài)PE、孩子王2017年預測利潤來算，孩子王整體估值約18.64億元，當然了，介于孩子王會員數(shù)量比天虹股份多出一倍，孩子王在估值上可能還有溢價。

2、蘇寧云商

商業(yè)模式相似：二者均為線下開店為主的數(shù)字零售商，截至2017年中期，蘇寧云商擁有連鎖店面 1489 家，孩子王為185家；再者，同樣是以會員作為核心資產(chǎn)，孩子王、蘇寧云商會員數(shù)量分別錄得1379萬、3億。

創(chuàng)始人基因相似：孩子王實控人汪建國曾創(chuàng)辦了五星電器，媲美國美、蘇寧等家電零售巨頭，與蘇寧實控人張近東一樣，擁有豐富的零售經(jīng)驗。

發(fā)展路徑相似：同樣，蘇寧云商也是從線下走到線上，實現(xiàn)全渠道融通，起步時間比孩子王還早，再者，蘇寧一直在嘗試布局線下的母嬰市場，于2012年以約4.2億元人民幣全資收購母嬰B2C平臺紅孩子，將母嬰資產(chǎn)注入上市公司。

以蘇寧云商2016年靜態(tài)PE104.09倍，孩子王2017年預測凈利9156萬元計算，孩子王整體估值為95.3億元，也低于孩子王目前137億元的市值。

需要補充的是，

1、蘇寧云商2016年104.09倍靜態(tài)PE是基于較高的安全邊際得出的，相對而言，孩子王安全邊際遠低于蘇寧云商。

2、蘇寧云商體量比孩子王大很多，東財choice顯示，截止2017年中期，以線上收入為維度，蘇寧云商線上平臺實體商品交易總規(guī)模為500.39億元（含稅），遠高于孩子王整體營收26.62億元。再者，蘇寧云商擁有連鎖店面 1489 家，孩子王為185家。

3、再者，就目前來看，孩子王仍以線下零售作為主要收入來源，溢價空間并不是很大。也就是說，孩子王可能還達不到95.3億元的估值。

無論是對標同業(yè)態(tài)還是零售巨頭蘇寧，孩子王整體估值都不及137億元。當然了，以上估值方式?jīng)]有考慮太多細節(jié)，整體估值水平可能存在偏差，另外，國海證券對孩子王所做的業(yè)績預期也有待考究。

對于一級市場投資機構(gòu)來說，出于長期股權(quán)投資考慮，可能給出的估值溢價較高，但對于二級市場投資者來說，現(xiàn)在可能還不是入場孩子王的最佳時機。