民企股權(quán)質(zhì)押解套：最需要改善業(yè)績預(yù)期

　　截止至10月31日，A股公司三季報已經(jīng)披露完畢。當前，A股上市公司數(shù)量達3000多家，各行業(yè)的代表性企業(yè)基本上都登陸了A股市場。因此，A股上市公司的業(yè)績變化很大程度上能夠反映整個經(jīng)濟的運行情況。

　　近期的會議或者救市措施，多與民營企業(yè)相關(guān)，而上市板塊中，中小板、創(chuàng)業(yè)板則是民營企業(yè)扎堆，主板市場中，民營企業(yè)占比較少。

　　牛牛金融研究中心統(tǒng)計了自2015年股災(zāi)以來，近4個年份的三季度凈利潤增速情況。為了數(shù)據(jù)的可比性，剔除了2015年以來新上市的公司數(shù)據(jù)，整體而言，2015-2017年三季度業(yè)績同比增速是穩(wěn)步上升的，2017年三季度業(yè)績同比增長最高。而2018年三季度業(yè)績同比增速雖然比2015、2016年要高，通過分板塊研究發(fā)現(xiàn)，主板、中小板與整體表現(xiàn)差不多，而上證50板塊，代表的是藍籌板塊也是國家核心資產(chǎn)，很多行業(yè)龍頭包括在其中，其業(yè)績增速在2018年三季度比2017年三季度還要高。相反，創(chuàng)業(yè)板上市公司的業(yè)績增速則在2016年三季度后就開始滑坡了，近三年的三季度業(yè)績增速不斷下滑。一般認為，創(chuàng)業(yè)板是活躍經(jīng)濟的代表，是新興行業(yè)企業(yè)與高科技企業(yè)扎堆的地方，也是民營企業(yè)比重最高的板塊，創(chuàng)業(yè)板業(yè)績增速較整體經(jīng)濟提前下滑，也許是活躍經(jīng)濟主體和民營企業(yè)率先感受到了經(jīng)濟增長的壓力的表現(xiàn)，一定程度上代表了民企經(jīng)濟運行的一個狀況。背后的原因或許與融資成本上升、投資機會減少、創(chuàng)新與投資不足相關(guān)。

　　雖然A股市場還不是很成熟，股價表現(xiàn)不一定與公司基本面掛鉤，但是觀察其相應(yīng)的關(guān)系變化，或許能夠找到今年以來A股市場連續(xù)下挫以致引發(fā)股權(quán)質(zhì)押危機的原因。

　　我們將“當年三季度的凈利潤同比增速”與“從上一年三季度到本年三季度期間的股價漲跌幅”進行對比。以滬深300指數(shù)的區(qū)間漲跌幅作為粗略估計的主板市場股價漲跌幅，從主板市場來看，2015年三季度期間，股價漲跌幅遠高于業(yè)績同比增幅，這源于這期間A股上演了一輪“杠桿”牛市，從基本面來看，這輪牛市是脫離經(jīng)濟基本面的人造牛市。2016年三季度、2017年三季度的業(yè)績增速與股價漲幅大致相當，從這期的數(shù)據(jù)來看，證券市場反映了基本面向好的情況。而2018年三季度財報凈利潤增速雖較2015年、2016年三季度均要高，但是相比2017年卻反映的是經(jīng)濟增長的壓力，與此對應(yīng)的是股價市場大幅下跌。雖然經(jīng)濟增長有壓力，但是今年股價市場反映是不是有點“過”了呢?以至于決策層要采取非常手段“救市”。

　　再看主板市場的優(yōu)秀成分上證50，代表國民經(jīng)濟的龍頭企業(yè)的表現(xiàn)情況。我們以上證50成分股的企業(yè)為研究對象，可以看到，上證50的企業(yè)在2015年、2016年前三季度業(yè)績同比增速都是差于主板企業(yè)的，而股價增幅與主板股價增幅差不多。這兩個時期的股價表現(xiàn)整體來說，是有點“泡沫”成分的。再看2017年前三季度，其股價漲幅遠高于業(yè)績增速，這得益于當期的“藍籌白馬”“以大為美”行情?，F(xiàn)在看來，相較于整個主板市場的表現(xiàn)也是有泡沫的，也至于在10月底上演了“藍籌白馬”的殺跌、貴州茅臺為代表的白酒集體跌停的行情。與主板業(yè)績增速下滑不同的是，上證50企業(yè)的2018年三季度財報業(yè)績增速還高于2017年同期業(yè)績增速，反映在二級市場的是股價表現(xiàn)明顯好于整體主板。這或許說明，我們正向龍頭經(jīng)濟時代邁進，龍頭企業(yè)的業(yè)績增長相對更加穩(wěn)定，這可能也是藍籌代表貴州茅臺與中國平安穿越牛熊，依然屹立不倒的原因。

　　最后看看代表民企的創(chuàng)業(yè)板，整個創(chuàng)業(yè)板股價只在2015年三季度財報期間有所表現(xiàn)，股價漲幅略高于業(yè)績增幅。近三年來的三季度財報期間，股價表現(xiàn)卻是越來越差，雖然業(yè)績增速也是越來越低，但是這種股價下滑似乎有點不理性。需要說明的是，2016年三季度業(yè)績增速較2015年同期有所提高，而股價表現(xiàn)卻不好，主要是因為經(jīng)歷了2015年的杠桿牛市，致使股價起點較高，中間又經(jīng)歷了熔斷股災(zāi)，以至于股價表現(xiàn)不好。至于近兩年創(chuàng)業(yè)板的連續(xù)下挫，可能是因為一方面資本市場提前反映了經(jīng)濟增長預(yù)期，另一方面也是源于人為的非理性殺跌導(dǎo)致。

　　從上面的分析可以看出，剔除人為因素的影響，股票市場的漲跌幅與企業(yè)的業(yè)績增速相關(guān)性是比較強的。當前政府出臺各種“救市”措施，一方面是因為再下跌，恐有更大的麻煩。另一方面，今年以來的下跌，人為的不理性因素也是一大誘因，以致于股價殺跌脫離了基本面，因此，需要政府調(diào)控，讓股價回歸。

　　通常，我們以PEG(市盈率/(利潤增速百分百*100))來衡量股價與業(yè)績增速的關(guān)系，PEG在1附近是比較合理的估值。從PEG角度來看，整體而言，2015年、2016年三季度財報期間市場估值遠高于1，是有比較大的泡沫的。而近兩年的三季度財報期間顯示，主板PEG估值已經(jīng)低于1，特別是上證50。而中小創(chuàng)的PEG估值依然較高，當然，中小創(chuàng)本身的合理估值水平就比主板高，但是相對業(yè)績增速來說，中小創(chuàng)依然估值較高。從近期市場表現(xiàn)來看，中小創(chuàng)又有種“跌不動”的感覺，或許創(chuàng)業(yè)板公司業(yè)績增速有改善的預(yù)期。

　　從近四年的股價漲幅-業(yè)績增速的變化關(guān)系來看，今年以來的二級市場顯然與以往不同，出現(xiàn)了非理性殺跌，尤其是中小創(chuàng);在可能到來的龍頭經(jīng)濟時代，更加需要政策支持民企發(fā)展，以改善業(yè)績增長。未來若是更多支持民企發(fā)展的政策出臺與落實，民企的業(yè)績增長的預(yù)期將會有所改善，屆時又會引發(fā)估值重構(gòu)，使股權(quán)質(zhì)押危機得到真正解決。