升值對(duì)抑制通脹有多大影響

    2008年4月10日，銀行間外匯市場(chǎng)人民幣對(duì)美元匯率的中間價(jià)達(dá)到1美元兌6.9920元人民幣，一時(shí)間人民幣匯率破“7”成為熱點(diǎn)問題，其能否緩解日益嚴(yán)峻的通脹壓力更成為輿論關(guān)注的焦點(diǎn)。關(guān)于這個(gè)話題，目前輿論界和學(xué)界存在很大爭(zhēng)議。官方輿論和一些主流經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為，人民幣升值有助于抑制通貨膨脹，根據(jù)他們的觀點(diǎn)，我國通貨膨脹率大幅上揚(yáng)的一個(gè)主要原因是國外輸入通貨膨脹。當(dāng)人民幣升值，以人民幣計(jì)價(jià)的進(jìn)口商品價(jià)格變得較便宜，這會(huì)傳遞至工業(yè)品出廠價(jià)格和消費(fèi)價(jià)格，因?yàn)樯a(chǎn)商和經(jīng)銷商可能會(huì)相應(yīng)地降低產(chǎn)品價(jià)格，從而有利于抑制國內(nèi)物價(jià)的上漲。而另一些學(xué)者認(rèn)為人民幣匯率加速升值不僅不能抑制通脹，反而會(huì)激化人民幣升值預(yù)期，刺激更多的外匯資金流入，從而加劇通脹壓力。筆者認(rèn)為，兩種觀點(diǎn)都有失偏頗。從長期來看，人民幣升值無疑會(huì)抑制通貨膨脹壓力，但從短期來看，由于價(jià)格傳導(dǎo)機(jī)制不暢、進(jìn)出口剛性和匯率政策的外部效應(yīng)，人民幣升值對(duì)通貨膨脹的影響將十分有限。

    價(jià)格傳遞機(jī)制不暢

    人民幣匯率升值在多大程度上可以抵御輸入型通脹呢？筆者認(rèn)為匯率對(duì)物價(jià)的影響主要是通過進(jìn)口價(jià)格的改變。人民幣升值首先影響進(jìn)口價(jià)格，然后影響批發(fā)物價(jià)，最后傳導(dǎo)到消費(fèi)價(jià)格。從這個(gè)角度來說，人民幣升值具有抑制物價(jià)上漲的作用，尤其是在我國進(jìn)口依存度較高的情況下。然而，由于生產(chǎn)商和經(jīng)銷商未必能把進(jìn)口價(jià)格的改變即時(shí)完全地傳遞到工業(yè)生產(chǎn)和消費(fèi)價(jià)格上，因此實(shí)際的匯率傳遞效應(yīng)會(huì)比進(jìn)口依存度分析得出的結(jié)論小很多。另一個(gè)原因是要素資源價(jià)格的管制，客觀上影響了匯率緩解通脹壓力的效果。當(dāng)前，國內(nèi)要素價(jià)格仍存在明顯的價(jià)格管制。以石油為例，國內(nèi)成品油價(jià)相當(dāng)于國際油價(jià)在每桶72美元左右的水平，而目前國際油價(jià)已突破了100美元的阻力位。人民幣快速升值，更多地只是降低了中國的進(jìn)口成本。這種能源相對(duì)價(jià)格的變化由于能源等要素資源價(jià)格的管制無法在實(shí)體經(jīng)濟(jì)內(nèi)部有效傳導(dǎo)，對(duì)其他經(jīng)濟(jì)實(shí)體沒有本質(zhì)性的影響，也沒有顯著影響市場(chǎng)對(duì)能源等要素資源的供需變化。

    進(jìn)出口剛性

    用升值抵制通貨膨脹是有條件假設(shè)的，那就是升值導(dǎo)致進(jìn)口明顯增加，出口明顯下降，從而有效地抑制總需求，使物價(jià)有下調(diào)壓力。但實(shí)際上，這個(gè)假設(shè)條件并不能得到滿足：從進(jìn)口看，中國的進(jìn)口主要取決于投資，投資對(duì)價(jià)格的敏感度很低，因?yàn)樵S多需要進(jìn)口的重大建設(shè)項(xiàng)目的上馬，往往取決于政府計(jì)劃部門及銀行貸款，并不會(huì)太多考慮匯率，中國的進(jìn)口與消費(fèi)主要還是受到醫(yī)療衛(wèi)生、養(yǎng)老、退休和社保等服務(wù)體系等眾多非匯率因素影響；從出口看，企業(yè)生產(chǎn)計(jì)劃都是去年底制定的，在短期內(nèi)很難調(diào)整。同時(shí)，出口增長模式有一定依賴性，因此表現(xiàn)為“出口剛性”，短期內(nèi)不可能改變。

    匯率政策存在外部效應(yīng)

    理論上講，匯率政策在解決國內(nèi)經(jīng)濟(jì)問題時(shí)并不十分有效，原因在于使用匯率作為政策調(diào)整的杠桿會(huì)因?yàn)榇嬖谕獠啃?yīng)而導(dǎo)致政策的有效性被外來的沖擊所抵消，這在金融一體化、資本可以跨境自由流動(dòng)的情況下會(huì)變得更為突出。

    首先，由于人民幣強(qiáng)烈的升值預(yù)期和中國寬松的外匯政策，大量的海外游資進(jìn)入中國，中國金融機(jī)構(gòu)的全額兌付迫使中央銀行增發(fā)人民幣，使得國內(nèi)貨幣的發(fā)行量超過了實(shí)物的增長量，從而導(dǎo)致人民幣購買力下降，加劇了通貨膨脹壓力。

    其次，持續(xù)的人民幣升值預(yù)期導(dǎo)致投機(jī)資金流入，這些投機(jī)資金主要投到股市和樓市，推高了國內(nèi)的資產(chǎn)價(jià)格。高漲的資產(chǎn)價(jià)格一方面通過財(cái)富效應(yīng)提高了國內(nèi)的消費(fèi)水平，另一方面通過托賓的“Q”效應(yīng)拉動(dòng)了國內(nèi)的投資需求，從而對(duì)國內(nèi)物價(jià)上漲起到了推波助瀾的作用。

    最后，在人民幣升值預(yù)期的背景下，如果中美利差為負(fù)，中國仍繼續(xù)提高利率，則會(huì)降低熱錢流入中國的成本，鼓勵(lì)熱錢流入，加速人民幣的升值步伐，進(jìn)而導(dǎo)致出口大幅度下滑。從這種角度來說，央行應(yīng)降低利率以減少出口企業(yè)的財(cái)務(wù)成本，降低人民幣升值對(duì)出口企業(yè)帶來的壓力。當(dāng)然，這得依賴于出口企業(yè)對(duì)政策的影響力。這意味著，人民幣持續(xù)快速升值會(huì)抑制利率上升，從而刺激國內(nèi)物價(jià)的上漲。

    結(jié)論

    人民幣升值并不是針對(duì)通脹問題提出的，更非治療通貨膨脹的良藥。雖然從長期來看，人民幣升值有利于抑制國內(nèi)物價(jià)上漲，但短期來看，由于種種原因，人民幣升值對(duì)通貨膨脹的影響非常有限。實(shí)證研究表明，當(dāng)人民幣名義有效匯率一次性改變1％，消費(fèi)價(jià)格在6個(gè)月和3年后的變動(dòng)分別為0.04%和0.30％.這意味著，假如人民幣名義有效匯率升值5%～10％，CPI在半年后僅減少0.2%～0.4％，而3年后累計(jì)下降1.5%～3.0％.因此，我們應(yīng)正確看待匯率破“7”這一問題，不要片面夸大人民幣升值對(duì)通貨膨脹的影響。