新型投行第一陣營大掃描：誰會成為中國的高盛

　　盡管高盛暴露出不少問題，但依舊成為國內(nèi)眾投行，特別是一些新型投行爭先效仿的對象。那么，這些新型投行陣營里，誰最有可能成為中國的高盛？

　　此番新型投行專題，《融資中國》特意選擇了第一陣營四大領(lǐng)軍機構(gòu)：華興資本、易凱資本、漢能投資和漢理資本，并對四位創(chuàng)始人進(jìn)行專訪。

　　我們發(fā)現(xiàn)，四大機構(gòu)如同其創(chuàng)始人一般，深烙著各自異常鮮明的DNA。

　　玩F1的包凡有點猛，帶領(lǐng)其團隊，以較快的加速度潛行，越戰(zhàn)越勇；

　　盡管有時候在項目決策中被同事否定，但喜歡民主的王冉始終風(fēng)度翩翩，穩(wěn)扎穩(wěn)打，保持著良好的市場口碑；

　　實業(yè)家出身的陳宏，其競爭視野是國際大投行，他不服輸，欲拓展新的業(yè)務(wù)領(lǐng)地，正在向行業(yè)大鱷發(fā)起正面交鋒；

　　投行服務(wù)投資、投資為主顧問為輔、不投不做的錢學(xué)鋒，頗為另類。

　　追尋他們的發(fā)展軌跡，展望其未來構(gòu)想，個個不可小視。誰敢說他們當(dāng)中，未來不會橫空出世一個中國的高盛和摩根士丹利？當(dāng)然，也許這個過程會很漫長，而且可能會經(jīng)過復(fù)雜融合。

　　他們中真的會誕生出高盛嗎？盡管現(xiàn)在難以斷言，但至少是一股潛在的力量。

　　“新型投行”不是一個有標(biāo)準(zhǔn)定義的概念，但他們通常有這樣的特征：以顧問業(yè)務(wù)為核心，主要服務(wù)于新興經(jīng)濟體中的高成長企業(yè)；沒有承銷商資質(zhì)，不能參與資本市場IPO或再融資當(dāng)中的承銷；其自身的成長，更多的是依托了國際資本與中國企業(yè)，以及中國經(jīng)濟本身的全球化進(jìn)程。

　　搶灘并購

　　新型投行在企業(yè)融資、并購、IPO過程中充當(dāng)財務(wù)顧問。這幾類業(yè)務(wù)中，IPO項目由于總量的限制，難以大展拳腳。而在中國目前這樣一個高速發(fā)展的市場中，對融資的需求層出不窮，尤其在新興的民營經(jīng)濟中，并且，這類企業(yè)融資的規(guī)模通常對大投行不具備吸引力，因此，成就了新型投行成長的一片沃土。但隨著市場越來越有效、越來越透明，新型投行在這項服務(wù)中的價值體現(xiàn)將越發(fā)不明顯，盡管這個業(yè)務(wù)不是簡單建立在信息不對稱的基礎(chǔ)上。因此，單一的融資業(yè)務(wù)只能是一個階段性的生存之道，難以成為立行之本。面對發(fā)展的瓶頸，各家機構(gòu)紛紛探尋一種可持續(xù)的發(fā)展模式。大多數(shù)機構(gòu)的選擇是調(diào)轉(zhuǎn)船頭，搶灘并購，例如易凱、華興、漢能等；也有一些機構(gòu)，在投資的路上越走越遠(yuǎn)，例如漢理資本。

　　平衡的藝術(shù)

　　不管是融資還是并購，作為財務(wù)顧問，除了為自己所代表的一方爭取到最大的利益，更關(guān)鍵的是要平衡好買賣雙方的關(guān)系。新型投行主要的收入模式是從交易金額中按一定的比例抽取傭金，他們稱之為“成功費”。何謂成功？交易的達(dá)成即為成功。如何達(dá)成？前提是平衡好各方的利益。因此，新型投行在某種程度上是在演繹一種平衡的藝術(shù)。

　　首先，買家與賣家之間的平衡。

　　買家與賣家有著最為直接的利益沖突，這也是新型投行每天都要面對的一組矛盾。易凱資本王冉告訴《融資中國》記者：“我們并不愿意在每單交易上一定要幫客戶沖出全世界最高的價格。因為系統(tǒng)性地去欺詐任何一方，都做不長久。我們追求的是穩(wěn)健、平衡和共贏。”

　　華興資本包凡認(rèn)為：“任何事情，如果能做到雙贏，對大家來說是最合適的。交易過程中，如果一方太強勢，把另一方逼得太難受，長遠(yuǎn)來說會有很多后遺癥。”

　　“投資價格并不是企業(yè)的利益所在。任何一個項目，如果以最高的價格賣出去，結(jié)局往往都不是太好。”漢理資本錢學(xué)鋒說。

　　其次，新型投行與所代表和服務(wù)的企業(yè)之間的平衡。

　　為了使收入來源更加穩(wěn)定和多樣化，新型投行越來越多地在參與融資的項目中去做小股權(quán)的投資。某種程度上，這是對投行與所服務(wù)的客戶之間的利益一致性的一種挑戰(zhàn)。“在那些項目中，為了避免利益沖突，一開始我在服務(wù)客戶時，不會既做你的財務(wù)顧問又要求投資，我就是純粹的財務(wù)顧問，投不投資我不知道，因為價格還沒確定。另外，我們自己永遠(yuǎn)不會去領(lǐng)投。當(dāng)企業(yè)與領(lǐng)投的機構(gòu)就價格達(dá)成一致后，如果我們認(rèn)為這個價格已經(jīng)很高了，那當(dāng)然就不會再投資；如果價格還有空間，而客戶也愿意長期一起發(fā)展，那我們就投資。如果客戶不愿意，或者領(lǐng)投的投資人不愿意，我們不會強求。”王冉說。

　　“你如果幫他做融資，企業(yè)通常愿意讓投行入股，不存在爭取投資權(quán)利的問題。從方式上，我們只是跟投。在兩個身份中，主要還是站在企業(yè)一方去幫助他融資。”錢學(xué)鋒說。

　　最后，新型投行與投資人之間的平衡。

　　新型投行總是代表企業(yè)參與到與投資方的談判和議價中，在這個層面，二者是對立的；但是投資方也是其重要的項目來源，在這個層面，二者是合作的。競爭與合作之間怎樣能達(dá)到一個完美的平衡？

　　王冉告訴記者，對于向自己推薦項目的投資人，他回報的方式是：“下一個項目，如果適合這個投資者，那我優(yōu)先向他推薦，但在這個項目里，我只能代表客戶，不會因你的存在而抵觸其他投資機構(gòu)，因為那樣會損害客戶的利益。”

　　包凡則表示：“既然受雇于企業(yè)，肯定會按照最專業(yè)的方式去做。作為投資機構(gòu)，往往也會非常尊重投行的專業(yè)。”

　　發(fā)行定價難以作為

　　2010年12月，國內(nèi)民營電子商務(wù)企業(yè)當(dāng)當(dāng)網(wǎng)在紐交所上市交易，上市首日其股票收盤價較發(fā)行價大漲86.94％。漲幅過高，在某種程度上確實意味著發(fā)行定價存在不合理，象征著這條華麗的上揚曲線背后是原始股東利益的葬送。該事件在引發(fā)對中國企業(yè)海外上市中與各方博弈的討論外，也讓人思考，誰才是中國民營企業(yè)利益的真正代表？答案自然不是高盛、摩根，也自然不是中金、中信。那新型投行能否會是答案？

　　在某種程度上，新型投行與民營企業(yè)確實有著更一致的利益出發(fā)點，但在IPO的過程當(dāng)中，對于定價，新型投行確實難以作為，尤其當(dāng)企業(yè)選擇了華爾街。

　　“在IPO過程中，確實有信息的不對稱，承銷商的信息是最多的，作為企業(yè)的財務(wù)顧問，直接去跟他碰撞是沒有意義的，因為他有的信息你是沒有的。因此，財務(wù)顧問只能依靠自己的判斷，給企業(yè)正確的建議，由企業(yè)來面對承銷商。在這個過程中如何把握分寸，到底什么時候應(yīng)該相信承銷商，什么時候應(yīng)該挑戰(zhàn)他，需要很多經(jīng)驗。”王冉說。對于定價，王冉認(rèn)為：“在極度不公平的環(huán)境下，新型投行會起到一定作用，成為發(fā)行企業(yè)的一個保險機制；但如果不是極度不公平，新型投行在這一點上發(fā)揮的空間就相對有限。”

　　“說到底還是一個利益的問題。在目前這個市場中，中國任何一家公司去海外IPO，對這些大投行來說僅是一單生意，而那邊對應(yīng)的機構(gòu)投資人是日復(fù)一日、年復(fù)一年給他們帶來生意的人。選擇了華爾街，就只能接受這個市場的游戲規(guī)則，除非你有實力破了它的規(guī)矩。”包凡說。

　　華興資本締造加速度

　　在今天，國內(nèi)主流券商因并購業(yè)務(wù)收費低、交易復(fù)雜而將其視為雞肋，而多數(shù)新型投行卻已將并購作為了業(yè)務(wù)發(fā)展的重中之重，華興即是如此

　　在國內(nèi)一流的新型投行中，華興資本的發(fā)展尤為迅猛。成立于2005年初，短短幾年間，已在行業(yè)中占據(jù)了自己的一席之地。點開其創(chuàng)始人包凡的微博，個人標(biāo)簽中，除了“金融工作者”、自命的“偽經(jīng)濟學(xué)家”外，還有“F1狂人”一詞。雖然我們不能把一個企業(yè)的成敗與創(chuàng)立者的個人愛好簡單聯(lián)系起來，但創(chuàng)始人的性格確實在很大程度上影響著這個企業(yè)的發(fā)展節(jié)奏。
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　　發(fā)展加速度

　　在新型投行中，華興資本不是發(fā)令槍響后第一個沖出起跑線的機構(gòu)，但卻憑借著行進(jìn)過程中的加速度，進(jìn)入到行業(yè)領(lǐng)跑軍團之列。談及原因，包凡認(rèn)為，“第一，華興沒有犯特別大的戰(zhàn)略上的錯誤，專注于核心的投行業(yè)務(wù)，沒有想多元化去做投資等；第二，在發(fā)展的過程中，有較強的執(zhí)行力。每次我們說做一件事，基本上能做到，而且在兩年里能有成效。”華興2005年成立，先是做募資業(yè)務(wù)，服務(wù)于TMT行業(yè)；2006年開始覆蓋到傳統(tǒng)行業(yè)，到今天為止，傳統(tǒng)行業(yè)（TMT之外）占了業(yè)務(wù)總量的30％，并且還在成長；2007年，提出發(fā)展并購業(yè)務(wù)，從產(chǎn)品角度，并購目前差不多占了華興近半壁江山，未來這一比例還會提高；從2008年起，涉足國內(nèi)人民幣基金市場，到2010年，三分之一的募資已經(jīng)是人民幣，而不是美元。“第三，在每個行業(yè)里，我們都力爭把其中最優(yōu)秀的企業(yè)，發(fā)展成為我們的客戶，最起碼是前三名中的。質(zhì)量稍微差一點的企業(yè)，生意其實也可以做，但我們可能選擇不做，因為我們更愿意找到一個可以長期合作的對象，雖然也有看走眼的時候，但我們努力做到這一點。”

　　代言新經(jīng)濟中的民營企業(yè)

　　包凡認(rèn)為，每一家投行或者一類投行的崛起，都與其最核心的一群客戶有關(guān)，例如“歐洲皇室撐起了羅希爾德，洛克菲勒撐起了摩根，猶太人撐起了高盛，香港家族撐起了百富勤。”

　　中國現(xiàn)在的民營企業(yè)，尤其在新經(jīng)濟里的民營企業(yè)，同樣需要自己的投行。但往往這些企業(yè)體量較小，并不被國際大投行及國內(nèi)主流的券商足夠地關(guān)注和重視。包凡認(rèn)為這正是他想進(jìn)入的，目前還稱得上藍(lán)海，具有很好成長性的市場。“新型投行中也有服務(wù)于國企的，但對于華興，新經(jīng)濟中的民營企業(yè)就是我們的核心客戶。”包凡對《融資中國》記者說。

　　目標(biāo)全服務(wù)的投行

　　華興資本到現(xiàn)在是第六個年頭，已經(jīng)度過了創(chuàng)立初期的艱難，積累了一定的客戶資源，但業(yè)務(wù)開發(fā)對任何一家尋求發(fā)展的企業(yè)都是永無止境的話題。對于華興，除了主動尋找客戶，同時也在主動地培養(yǎng)客戶。“對以往合作過的客戶，內(nèi)部人員會有一個明確的覆蓋，定期拜訪，了解他們的需求，包括為他們創(chuàng)造一些需求出來；其次，我們有一個專門的研究團隊負(fù)責(zé)看一些新的領(lǐng)域，包括現(xiàn)有領(lǐng)域里一些新的方向，每當(dāng)有我們認(rèn)為比較優(yōu)秀的企業(yè)浮出水面時，我們都會主動拜訪，為他們帶去一些好的主意。”包凡說。除了主動出擊外，包凡認(rèn)為：“這個行業(yè)里口碑是最重要、最核心的，當(dāng)我們做了一些比較好的項目，無論是我們的客戶，還是相關(guān)的投資人，都可能會推薦一些項目過來，這也是一個很重要的項目渠道。”

　　投行最基本的融資業(yè)務(wù)，簡單來說，就是為需要融資的一方找到適合的投資人，為有投資意愿的機構(gòu)找到合適的投資標(biāo)的。這個業(yè)務(wù)存在的前提，首先就是投資人與資金需求方之間存在信息的不對等。包凡認(rèn)可這個不對等的存在，但并不認(rèn)可投行將其所做的融資業(yè)務(wù)的核心附加值建立在這個基礎(chǔ)上。

　　“如果說把我們所做的融資業(yè)務(wù)的核心附加值建立在買方和賣方的信息不對等上，這是錯誤的，這個生意是做不久的，因為市場只會越來越有效，信息只會越來越對等。”包凡說，“在一個融資項目中，作為財務(wù)顧問，我們要進(jìn)行前期的調(diào)研，幫助公司制定融資策略和方案，讓企業(yè)知道他在市場中的真實價值，知道最適合他的投資人是誰；投資人一方，通過我們的流程和服務(wù)，實際上也能夠真正地認(rèn)可企業(yè)的價值。華興的業(yè)務(wù)中有80％以上的融資項目，都是B輪以上的融資，在這之前都已經(jīng)有投資人進(jìn)入了，這種企業(yè)與投資人之間并不存在信息的不對等。”

　　投資方與被投企業(yè)之間，由于是站在交易的完全對立面，存在對交易標(biāo)的截然不同的認(rèn)識基礎(chǔ)，即使通過直接談判也難以達(dá)成共識。作為第三方，并且更大程度與企業(yè)方利益一致的財務(wù)顧問，其對交易標(biāo)的所做的合理估值能更容易獲得出售方的認(rèn)同，并且，他們能用更專業(yè)的語言和技巧向投資人全面展示標(biāo)的的價值，因此，能提高整個交易的效率。

　　除了融資，另一個更寬廣的業(yè)務(wù)領(lǐng)域正嶄露頭角，那就是并購。在今天，國內(nèi)主流券商因并購業(yè)務(wù)收費低、交易復(fù)雜而將其視為雞肋，多數(shù)新型投行卻已將并購作為了業(yè)務(wù)發(fā)展的重中之重，華興即是如此。與融資業(yè)務(wù)相比，并購在產(chǎn)品特性上存在很大的差異，對人員和機構(gòu)提出了新的挑戰(zhàn)。

　　“第一，并購是建立在對行業(yè)深刻理解基礎(chǔ)之上的，你得知道什么樣的買家適合什么樣的賣家，并且要有充分的理由說服雙方；第二，在并購中，你所打交道的人都是公司里最高級別的，因此，需要有更高層面的交往能力；第三，并購的技術(shù)復(fù)雜性高，華興正在做一個國內(nèi)的并購案，可能是創(chuàng)業(yè)板目前最大、最復(fù)雜的一個并購，整個流程需要8到12個月；最后就是在并購過程中，很少有哪方是必須要做這個交易，不確定因素特別多，任何時候都可能發(fā)生改變。”包凡說。

　　作為新型投行，若想在這個領(lǐng)域不斷突破，包凡認(rèn)為最關(guān)鍵的是要不斷地提高交易的成功率，此外，培養(yǎng)或吸收更多的人才滿足交易的需求。

　　對于華興的未來，包凡說：“成為一個全服務(wù)的投行，這個日子是遲早的。在國內(nèi)會有一些外部限制，但在海外未必是這樣，我們不光局限在某一個區(qū)域中發(fā)展。”

　　直投只做天使

　　華興以自有資金投入到所參與的項目中去，為數(shù)并不少，“每年留存的利潤中，很大一部分是重新投到了這些項目當(dāng)中。”包凡說。但對于管理第三方的資金，包凡的基本觀點是：“不去做PE、VC，要做只做市場上相對短板的產(chǎn)品，例如天使投資。”

　　包凡告訴《融資中國》記者：“基金這個行業(yè)實際上就是二八法則，甚至是一九法則，中國做基金的人，真正賺到錢的只有10％，剩下的90％都是賺吆喝，大部分的利潤都集中在極少部分人手里，意味著你只有在這個行業(yè)里做到前10％，才真正有大錢賺。像我們這樣的新型投行去做基金，優(yōu)勢何在？此外，如果投資成為我的主營業(yè)務(wù)，當(dāng)我再去做投行業(yè)務(wù)時，會與客戶有很大利益上的沖突，與其他投資人在某種程度上也成為了競爭者。在華爾街，只有利益一致，才能互相信任。”

　　此外，包凡認(rèn)為，做基金還面臨一個人員上的問題，有可能會分散現(xiàn)有合伙人團隊對核心業(yè)務(wù)的關(guān)注度，并且，投行業(yè)務(wù)做得好的人未必投資做得好。若是重新招人，也存在很大的風(fēng)險。“兩種結(jié)果，一種做得好，那他肯定要鬧獨立。在基金這個行業(yè)里，錢永遠(yuǎn)是跟著人走的，投資人是跟著基金經(jīng)理走的，只要他做得好，遲早要出去；另一種結(jié)果是做得不好，那就把錢賠掉了。像我們這樣的投行，第一期基金往往募資的對象都是自己的客戶，包括身邊的朋友，基金的失敗必然也影響到機構(gòu)的口碑。對華興來說，在一個細(xì)分領(lǐng)域里面做老大，永遠(yuǎn)比在一個所謂的不錯的領(lǐng)域里扮演二三流的角色要有價值。”包凡說。

　　而對于早期的天使項目，包凡認(rèn)為是目前市場上比較稀缺的，并且與自身的業(yè)務(wù)具有互補性。“投一些早期的公司，未來融資都會通過我們的平臺來做，這一類的投資我們會做，但通常是找到一個很好的外部團隊來挑大梁，華興自己的合伙人很少參與。”包凡說。

　　易凱資本十年磨一劍

　　私募融資業(yè)務(wù)未來還會存在，但從長期戰(zhàn)略講，可能不是易凱最重要的業(yè)務(wù)；近期其業(yè)務(wù)發(fā)展的核心是并購；中期會增加資產(chǎn)管理；IPO是中長期一定要考慮的業(yè)務(wù)，但這個領(lǐng)域有比較剛性的進(jìn)入壁壘，只能通過與海外投行、國內(nèi)券商合作的模式參與，到一定階段后也許可以通過股權(quán)合作、設(shè)立合資公司等方式更加深入地參與

　　在新型投行第一陣營中，易凱的成立時間較早，迄今已有十年光景，但其團隊規(guī)模卻已被多家同行趕超。有人說其發(fā)展過于穩(wěn)健，面對質(zhì)疑，易凱創(chuàng)始人王冉一笑置之。穩(wěn)健，正是他刻意為易凱打造的風(fēng)格和形象，他更愿意把這種穩(wěn)健視作是品質(zhì)的保證。

　　一個精品的團隊，在用心血細(xì)細(xì)打磨著一把劍，這把劍必定熠熠生輝。

　　發(fā)展皆于計劃

　　“我們的業(yè)務(wù)收入除了2008年沒有太高的增長，基本從2004年開始每年都是翻番的，但是我們的人數(shù)沒有。我們盡量創(chuàng)造一個機制留住好的人才，提高人均產(chǎn)出。”王冉告訴《融資中國》記者，“在認(rèn)為需要發(fā)力的地方，我們會采取一些比較積極的作法，例如在健康產(chǎn)業(yè)、消費品領(lǐng)域，今年需要投入更多的人員，此外，并購部也會大力招人。從目前的計劃來看，到今年年底，團隊大概會到40人左右的規(guī)模，這個擴張速度與我們的業(yè)務(wù)增長的需求相匹配。”

　　在業(yè)務(wù)層面，王冉告訴記者：“私募融資在未來還會存在，但從長期的戰(zhàn)略上講，可能不是我們最重要的業(yè)務(wù)；近期易凱業(yè)務(wù)發(fā)展的核心是并購；中期會增加資產(chǎn)管理；IPO是中長期一定要考慮的業(yè)務(wù)，但這個領(lǐng)域有比較硬性的進(jìn)入壁壘，只能通過與海外投行、國內(nèi)券商合作的模式參與，到一定階段后也許可以通過股權(quán)合作、設(shè)立合資公司等方式更加深入地參與。”

　　從服務(wù)對象上，高成長的行業(yè)始終是易凱關(guān)注的核心，例如健康產(chǎn)業(yè)、電子商務(wù)。“我們要選擇在未來三十年里最具有成長性的，或者在整個中國經(jīng)濟中最具有活力的行業(yè)。在過去十年的全球經(jīng)濟中，互聯(lián)網(wǎng)孕育了一批超大量級的公司，在未來三十年中，健康產(chǎn)業(yè)、電子商務(wù)領(lǐng)域也會有機會孕育出這樣的巨頭。石油礦產(chǎn)等資源性行業(yè)，至少在未來兩三年內(nèi)我們是肯定不會去碰的。”王冉說。

　　對于其個人在易凱中的定位，王冉笑言自己經(jīng)常在合伙人會議上被否，但他欣賞這種民主的氣氛。“在我的工作中，會更關(guān)注培養(yǎng)一種機構(gòu)化的能力，有時候我會有意地不介入太多具體項目的決策。在樹立公司的核心價值觀，確立公司的發(fā)展方向和戰(zhàn)略，還有打造市場形象方面，我覺得我應(yīng)該做更多的事情。我的理想狀態(tài)是大致30％到40％的時間來做這種戰(zhàn)略思考，以及圍繞這種戰(zhàn)略思考的行動；有25％到30％的時間做人力資源；有10％到15％左右的時間是做一些長期的客戶關(guān)系維護；剩下25％左右的時間用于做一些比較大的項目。現(xiàn)在最大的問題是在人力資源方面投入還不夠多，今年在這上面要定出一些量化的指標(biāo)。從長期看，我們這幾家領(lǐng)先的新型投行，真正決定誰會勝出的只有一件事，那就是核心合伙人對人力資源的重視程度。”王冉說。
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　　為客戶創(chuàng)造強勢地位

　　作為投行，其價值的體現(xiàn)是多元的，但作為交易一方的代表，能讓客戶在交易中體現(xiàn)出相對強勢的地位，是達(dá)到理想目標(biāo)的一種保障。

　　湖南廣電旗下的電視購物網(wǎng)站平臺——快樂購，在2010年進(jìn)行A輪融資，并成功引入弘毅、中信產(chǎn)業(yè)基金、紅杉三家投資機構(gòu)，溢價之高，令與快樂購有著血緣關(guān)系的達(dá)晨創(chuàng)投也望而卻步。易凱正是這個項目中快樂購一方的財務(wù)顧問。“通常，當(dāng)進(jìn)入到盡職調(diào)查階段，投資方與被投企業(yè)就應(yīng)相互鎖定，企業(yè)不能再同時接受另一家投資機構(gòu)的盡職調(diào)查。若這個過程當(dāng)中不排他，那么最后企業(yè)與某一方投資者達(dá)成協(xié)議的同時需要對其他幾家已進(jìn)行盡職調(diào)查、但未達(dá)成合作的投資者進(jìn)行一定的補償。而在快樂購的這輪融資中，我們協(xié)調(diào)的結(jié)果是四家投資機構(gòu)平行進(jìn)行盡職調(diào)查，對于最后出局的機構(gòu)也無需進(jìn)行補償。這樣一個充滿競爭的過程能為企業(yè)創(chuàng)造最大的價值。”王冉說，“雖然在成交的時點，價格看起來已經(jīng)很高，但其實那個價格在一年多以前就確定了，只不過中間又經(jīng)歷了漫長的審批。若再往前推一年，在實際確定這個價格的時間點上，溢價更高。”

　　在另一個案子中，易凱所代表的客戶方——庫巴購物則處在了博弈的下峰。

　　“庫巴的模式，前期需要大量投入，然后通過很長時間才能盈利，如果在融資上沒有趕上趟，后面就很難追趕，對它來講比較現(xiàn)實的選擇其實就是賣給某家公司。當(dāng)時我們介入時，有一個家電制造企業(yè)希望能夠并購庫巴。但我們認(rèn)為零售方跟制造方結(jié)合將來會有很大的沖突，所以我們建議他賣給一個渠道方。正好我們知道國美當(dāng)時也感受到京東的壓力，一定要在電子商務(wù)領(lǐng)域有所開拓。”王冉說。經(jīng)過易凱的牽線搭橋，國美和庫巴坐到了同一張談判桌前。然而，在交易過程中，由于庫巴對資金的需求迫在眉睫，加之國美作為龐然大物的氣勢，把庫巴逼到了比較被動的位置。造成這一局面的一個重要原因在于企業(yè)對融資時機把握不當(dāng)。“庫巴找到我們時，賬上已經(jīng)快沒錢了，必須在兩個月之內(nèi)把交易完成。好在還有那家家電制造企業(yè)在充當(dāng)競爭者，可以抗一抗。”王冉說，“善于融資的企業(yè)一定是在最不需要錢時融資。只有這樣，才能最大程度地掌握主動權(quán)。”

　　“不過，對于庫巴來講，雖然在這個交易中比較弱勢，但因此有了一個新的平臺，作為管理層，只要能把公司做好，我相信仍然可以爭取到通過期權(quán)等其他方式來調(diào)整。”王冉告訴《融資中國》記者。

　　選擇可持續(xù)的服務(wù)對象

　　在易凱服務(wù)過的企業(yè)中，絕大多數(shù)經(jīng)過私募融資、上市、并購等行為，都在非常健康、良性地發(fā)展著，如博納、小馬奔騰、東方風(fēng)行、中國票務(wù)在線、瑪薩瑪索、瑞爾齒科等。也有個別的在市場中漸行漸微，如橡果國際。橡果所在的電視直銷行業(yè)近幾年整體市場一直在萎縮，其銷售方式，甚至產(chǎn)品本身不斷受到市場質(zhì)疑。

　　“電視直銷在2005年到2007年這段時間，確實發(fā)展很好。那個時候，電子商務(wù)還沒有像今天這樣風(fēng)起云涌，真正意義上的電視購物也剛剛起步，整個中國零售渠道非常單一，加上當(dāng)時很多電視臺有大量的垃圾時間，橡果用零售的方式幫助它們把這個垃圾時間商業(yè)化，這是一個基本的邏輯。但一旦這個前提發(fā)生變化，整個邏輯就會有問題。這時就必須要轉(zhuǎn)型。”王冉說。橡果模式是利用電視媒介推銷一系列新奇特的產(chǎn)品，并輔之以很高的噪音分貝來誘惑、感染顧客。新奇特的產(chǎn)品由于不具有普遍性和市場可比性，消費者難以知道其真實的成本，因此在銷售中可以帶來高毛利，以彌補電視廣告的高成本。這種模式在一段時間里確實取得了短暫的成功，但是并不具有可持續(xù)性。

　　相對這種模式而言，快樂購的電視購物模式具有更強的可持續(xù)性。“橡果好比是一輛賣盒飯的面包車，哪兒人多往哪走，但由于媒體成本和相關(guān)政策等問題它往往只能大半夜開出去。而快樂購則是一家24小時營業(yè)的餐館，你隨時過來都有飯吃。”這是王冉常用的一個比喻。

　　從王冉的角度，他不愿意看到任何一家自己服務(wù)過的企業(yè)遭遇市場的滑鐵盧。“作為一個投行，從自身成長的角度，我們對于那種在周期上看起來很火，但是對他的長期盈利能力有疑問的項目會越來越謹(jǐn)慎。我們會做更多像瑞爾齒科這樣的公司，因為中國人對牙齒、對健康的關(guān)注度一定會越來越高；像與電影相關(guān)的一些公司，因為對于文化的市場需求也是能看到的，而且是一種比較健康的需求。這樣的企業(yè)我們就愿意長期服務(wù)，也許它不會有那種爆炸性的增長，但它是可持續(xù)的。”王冉說。

　　不與生態(tài)環(huán)境競爭

　　王冉認(rèn)為：“投行如果只做顧問業(yè)務(wù)，模式相對單一，現(xiàn)金流不夠穩(wěn)定。大的投行在投行業(yè)務(wù)之外，往往還有自有交易、資產(chǎn)管理等業(yè)務(wù)，所有這些加在一起形成了一個非常穩(wěn)健的結(jié)構(gòu)。對我們來講，未來除了顧問業(yè)務(wù)，希望再形成補充性的收入來源或現(xiàn)金流來源，資產(chǎn)管理是一個。從我們自身的業(yè)務(wù)布局來講，它有一定價值，但我不認(rèn)為它在短期內(nèi)會構(gòu)成我們主要的收入來源。”

　　在以往的案子中，易凱曾用自有資金參與過一些客戶的的投資并實現(xiàn)了很高的投資增值，如博納。今年易凱計劃成立一只聯(lián)投基金，這只基金在未來的投資重點仍然是易凱參與融資的項目。王冉坦言，自己并不試圖扮演價值發(fā)現(xiàn)者的角色：“我始終反對參與早期投資的基金，因為投行的核心能力與做一個天使或風(fēng)險投資人的核心能力是非常不一樣的。天使投資人的核心能力是能在茫茫人海中找到下一個馬云、馬化騰；而投行是企業(yè)到了一定階段，成為阿里巴巴、騰訊之后，會出現(xiàn)相應(yīng)的需求，我們要能第一時間洞察到這些需求，在這個過程中為它們提供有價值的服務(wù)。試圖做一個天使投資基金為自己的投行業(yè)務(wù)培養(yǎng)項目的這種思路我認(rèn)為是完全錯誤的。”

　　目前，易凱內(nèi)部關(guān)于基金的討論多集中在對幣種的選擇上。“做人民幣的好處是現(xiàn)在調(diào)頭上A股的項目越來越多，但有一類項目是做人民幣幾乎沒法參與的，那就是電子商務(wù)，這又是易凱重點關(guān)注和服務(wù)的行業(yè)之一。我們自己還在考慮，也有可能做一部分人民幣、一部分美元，兩邊能夠有一個匹配。這件事可能會在今年九十月份完成。”王冉說。

　　對于直投更為長期的想法，王冉告訴《融資中國》記者：“永遠(yuǎn)不要去與自己的生態(tài)環(huán)境競爭，我們的生態(tài)環(huán)境是專注于投A輪、B輪、C輪的這些投資人。只有兩種投資我們是愿意參與的，一種是在我們的服務(wù)對象中做一些參與性的投資；另一類是在時機、品牌、市場都成熟后，去做Buyout Fund（并購基金）。Buyout需要一套嚴(yán)謹(jǐn)?shù)姆椒ㄕ?，而不是更多地靠直覺，投行在交易時需要想象力，但一旦啟動之后也必須要有方法論，二者非常接近。所以我們與PE、VC一定更多的是合作關(guān)系，而不是競爭。”

　　漢能投資實業(yè)家的謀略

　　新型投行無論在服務(wù)對象，還是交易類型上都有自己相對細(xì)分的市場。并且，這一市場是目前國際大投行或國內(nèi)主流券商并未特別關(guān)注和覆蓋的市場，這就創(chuàng)造了新型投行相對寬松的業(yè)態(tài)環(huán)境。如今，陳宏想主動打破這種穩(wěn)定的業(yè)態(tài)，拓展新的業(yè)務(wù)領(lǐng)地，向行業(yè)大鱷發(fā)起正面交鋒

　　1985年留學(xué)美國；1994年在美創(chuàng)立GRIC通信公司；1999年，帶領(lǐng)公司沖上納斯達(dá)克；2003年，回國創(chuàng)辦漢能投資集團。這段履歷屬于漢能主帥——陳宏。與多數(shù)國內(nèi)一線新型投行創(chuàng)始人脫胎于海外大型金融機構(gòu)、出走于華爾街不同，陳宏在其職業(yè)生涯的起始篇章中，角色是一名IT創(chuàng)業(yè)者、企業(yè)CEO。即使在今天漢能的發(fā)展中，這一痕跡還在持續(xù)產(chǎn)生著影響。
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　　實業(yè)家心態(tài)

　　“做小公司不是我的夢想。”陳宏告訴《融資中國》記者，“漢能的目標(biāo)是做成與國際投行相競爭、有規(guī)模、有影響力的大的投資銀行機構(gòu)。”陳宏毫無掩飾地描繪他胸中的宏圖大略，“我不追求交易數(shù)量，但希望單個交易的金額能達(dá)到一定規(guī)模。如果一單的金額能達(dá)到好幾億美金，我就進(jìn)入了與大投行競爭的行列。一個金額兩三億美金的并購案，漢能肯定做，但對有些投行來講，可能太大了，不一定能拿下來，而國際大投行也可能拒絕做，因為在他們眼里覺得太小。市場逐漸給很多不同定位的投行提供了空間，做大案子的、做中案子的、做小案子的，漢能現(xiàn)在主要做中案子，并在往上走。”在陳宏看來，不做一些有規(guī)模的交易，僅靠小案子的堆積，永遠(yuǎn)都只能是一家小投行，而那，不是他的夢想。

　　不輸給大投行

　　新型投行無論在服務(wù)對象，還是交易類型上都有自己相對細(xì)分的市場。并且，這個市場是目前國際大投行或國內(nèi)主流券商并未特別關(guān)注和覆蓋的市場。這就創(chuàng)造了新型投行相對寬松的業(yè)態(tài)環(huán)境。如今，陳宏想主動打破這種穩(wěn)定的業(yè)態(tài)，拓展新的業(yè)務(wù)領(lǐng)地，向行業(yè)大鱷發(fā)起正面交鋒，其優(yōu)勢何在？記者向陳宏提出這樣的質(zhì)疑。

　　“我不太同意說我們做大以后在與大投行的競爭中沒有優(yōu)勢。我們優(yōu)勢太多了。”陳宏告訴記者。的確，在2010年，漢能的表現(xiàn)甚為搶眼，在國內(nèi)迄今為止最大的一宗科技類企業(yè)合并案——亞信與聯(lián)創(chuàng)的合并中，漢能在強手云集的競爭中奪得頭籌，代表亞信一方參與了這個金額高達(dá)7億多美金的交易。“并購與IPO不一樣，首先是操作技巧，我不敢說我們在美國比人家強，但在中國，我們做的并購案可能比很多大投行還要多，有非常豐富的經(jīng)驗；第二，在國內(nèi)的人脈也是我們的優(yōu)勢。并購中，除了技術(shù)技巧，還有很多涉及到人際關(guān)系的談判技巧和操作能力，并購中有太多人為的因素，不單單是財務(wù)，也是感覺、感情的問題。當(dāng)雙方掐得你死我活的時候，我的出現(xiàn)，溝通能力可能比大投行強很多。”陳宏說。此前，一家國際大投行找到漢能共同合作一個案子，就是因為對方在中國的網(wǎng)絡(luò)沒法覆蓋到相關(guān)企業(yè)，以及這些企業(yè)的CEO。

　　此外，陳宏認(rèn)為，投行之間在某一個案子上會有直接競爭，但整體上還是一個合作關(guān)系：“市場足夠大，我們這個行業(yè)不太像互聯(lián)網(wǎng)的公司，贏者通吃、你死我活，機構(gòu)之間可能是互補的，有承銷商資格的可能更關(guān)注IPO，而我們更關(guān)注并購。在這個行業(yè)里，應(yīng)該是有幾個頂尖品牌互相合作、互相競爭的局面，關(guān)系非常微妙。”

　　發(fā)展謀略

　　漢能目前有六十余人，大本營在北京，在新加坡和美國分別設(shè)有辦事處和子公司，并持有美國金融業(yè)投資銀行執(zhí)照。新加坡辦公室目前僅有一名工作人員，負(fù)責(zé)信息傳遞，不具備項目執(zhí)行能力。美國辦公室有一個五六人的團隊，既有獨立執(zhí)行的項目，也非常重視與當(dāng)?shù)仄渌缎械暮献鳌ｊ惡晗Ｍ?ldquo;可以給客戶提供全球性的服務(wù)”。“我們一個合作的投行現(xiàn)在在歐洲十幾個國家都有分公司，中國的企業(yè)若要去歐洲做并購，其實我們這樣的服務(wù)質(zhì)量不比那些大投行差。”陳宏說。

　　在漢能成立的前四年，一直專注于服務(wù)TMT行業(yè)，這是陳宏最為熟悉的行業(yè)，恰好這也是一個發(fā)展迅速的行業(yè)，給了成長初期的漢能非常多的交易機會。但在陳宏的擴張計劃中，涉足更多的行業(yè)是自然也是必然的選擇。目前，漢能的大部分案子還是在TMT領(lǐng)域，但在礦業(yè)、醫(yī)療、媒體等行業(yè)已加強布局。四五個人組成的礦業(yè)部正在緊鑼密鼓地操作著十幾個規(guī)模較大的案子。醫(yī)療和媒體領(lǐng)域，都分別引入了非常專業(yè)的行業(yè)人士加盟。

　　品牌的日漸成熟，給漢能帶來了參與大交易的機會、覆蓋更多行業(yè)的能力，與此同時，漢能有了吸引人才的魅力和資本。“以前，我們都是從外面招人，再進(jìn)行培訓(xùn)，現(xiàn)在我們已經(jīng)開始從一些大投行挖人了。以前我們付不起這么高的人力成本，也沒有較大規(guī)模的交易讓他們發(fā)揮，現(xiàn)在不一樣了。”

　　用整合創(chuàng)造價值

　　在新型投行中，漢能是較早也是最大張旗鼓地開展基金直投業(yè)務(wù)的。目前，既有美元基金也有人民幣基金。對于投資，陳宏真正想做的并不是普通的VC，而是希望借助于漢能的并購團隊優(yōu)勢，參與一些需要整合的項目。例如當(dāng)年被業(yè)界津津樂道的對于框架媒介的整合。“當(dāng)時的框架媒介，普通VC是不會投的，一個公司僅有3000萬的營業(yè)額，虧錢，又有1600萬的債務(wù)，同時沒有一個很強的團隊和領(lǐng)袖，完全不滿足VC投資的條件，而我們就可以把它買下來，通過一系列的并購整合，把它變成一個高成長的企業(yè)，這就是漢能的優(yōu)勢。”陳宏說這樣的投資是他想做的。

　　拒絕平均主義

　　在漢能，擁有股權(quán)、期權(quán)的員工不少，合伙人團隊中一批較年輕的成員，持有大致平均的股權(quán)比例，而陳宏個人則牢牢把握著漢能的控制權(quán)，是唯一的主帥。

　　陳宏說：“在中國，很大程度上，個人品牌對企業(yè)很重要，CDH有吳尚志，紅杉有沈南鵬。”而陳宏對于漢能，早已功不可沒。他坦言，不欣賞在合伙制企業(yè)中搞平均主義，因為當(dāng)企業(yè)遭遇困難的時候，可能沒有人愿意擔(dān)當(dāng)。金融危機，使2008年成為了漢能成立以來最為艱難的一年，幾乎所有的案子都停下來，漢能非但沒有裁員，且維持了員工較高的工資水平。

　　漢理資本投行服務(wù)投資

　　用投行服務(wù)于投資，用投資的眼光來做投行，不投的不做。某種程度上，投資已超越了顧問業(yè)務(wù)，成為其發(fā)展的核心。漢理的發(fā)展思路在新型投行中顯得有些另類，甚至，一些想法和觀點恰恰是同行極力反對的

　　對所服務(wù)的每一家企業(yè)都參與投資，并且直投為主，投行為輔；顧問業(yè)務(wù)中融資業(yè)務(wù)占到90％，并購僅占10％；以A輪融資為主；主要的服務(wù)對象中少有TMT，而以傳統(tǒng)高成長行業(yè)居多。

　　漢理的發(fā)展思路在新型投行中顯得有些另類，甚至，它的一些想法和觀點恰恰是某些同行所極力反對的。但是，市場不就應(yīng)該是多元的嗎？

　　當(dāng)同行們紛紛調(diào)轉(zhuǎn)船頭，搶灘并購業(yè)務(wù)之時，漢理還是將A輪融資作為顧問業(yè)務(wù)的主線。其創(chuàng)始人錢學(xué)鋒告訴《融資中國》記者：“國內(nèi)主流券商，目前關(guān)注的重點還是IPO，業(yè)務(wù)收費高，勞動強度也沒那么大。而國內(nèi)民營經(jīng)濟相關(guān)的融資規(guī)模往往對海外大投行也沒有吸引力，所以這個領(lǐng)域就變成了新型投行的沃土。”在整個顧問業(yè)務(wù)中，并購較融資更復(fù)雜、更高端，而B輪、C輪的融資通常又能比A輪為投行帶來更大的收益。漢理的視角似乎是局限在了這個領(lǐng)域最狹窄的一個空間。也許有人會因此質(zhì)疑漢理拿項目、操作項目的能力，但漢理卻是另有所圖。

　　就在多數(shù)同行還在對直投業(yè)務(wù)若即若離之時，錢學(xué)鋒卻直言不諱地告訴記者：“漢理要以直投為主，投行為輔。”

　　自2006年起，漢理對參與融資的每一個項目都進(jìn)行了投資。起初用自有資金投，或者把一部分收費轉(zhuǎn)成股權(quán)。“我們希望能伴隨客戶一起成長，不投的項目我們不做。”錢學(xué)鋒說。從2006年至今，漢理用自有資金共投資了14個項目，包括pplive、一嗨租車、輝煌太陽能、丁丁網(wǎng)等。“這14家企業(yè)投下來，沒有一家死掉的，其中有5個已經(jīng)退出了，賣給了新的投資人或公司，投資收益遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過財務(wù)顧問的收益。另有4家今年要上市。”錢學(xué)鋒對自己的投資成績頗感滿意。2010年11月，漢理成立1.5億元規(guī)模的人民幣基金，該基金自成立后連落五單，分別是多利農(nóng)莊、神霧熱能、寶尊電商、摩威水環(huán)境、小馬奔騰傳媒。

　　在錢學(xué)鋒看來，投行與投資兩塊業(yè)務(wù)有潛在的出入，但更多的還是互補。“用投行服務(wù)于投資，用投資的眼光來做投行，相輔相承，一加一大于二。”不僅如此，在某種程度上，其投資已超越了顧問業(yè)務(wù)，成為了漢理發(fā)展的核心。“實際上，我們很多情況是為企業(yè)免費提供投行業(yè)務(wù)，然后我去投資他。但是投行業(yè)務(wù)是永遠(yuǎn)不會放棄的，因為這是我們拿手的。反過來，由于有投資，所以雙方的關(guān)系會持續(xù)保持，當(dāng)企業(yè)接下來有資本運作的需求，首先找的就是我，我未必是他獨家的，但在條件同等的情況下，我肯定是他優(yōu)先考慮的對象，因為我對他的業(yè)務(wù)情況更了解，對他的人更熟”。錢學(xué)鋒稱這樣的模式為“放水養(yǎng)魚”，而這種模式正是漢理的某些同行們所極力反對的。

　　既是賣方的代表，同時也是買方之一，這樣的雙重身份下，利益的天平會向哪方傾斜？對于這種身份矛盾的顧慮，錢學(xué)鋒認(rèn)為目前來講還有些多余。“你如果幫他做融資，企業(yè)通常愿意讓投行入股，不存在爭取投資權(quán)利的問題。從方式上，我們只是跟投，在兩個身份中，主要還是站在企業(yè)一方去幫助他融資。比如企業(yè)需要融1個億，別的機構(gòu)領(lǐng)投9千萬，他們雙方把條件談好后，我們跟投1千萬，一點問題都沒有。但如果反過來，我們領(lǐng)投，又去做投行，那會是有問題的。”并且在他看來，投資價格并不是企業(yè)的全部利益所在。“我們從投行角度會幫企業(yè)定一個價格范圍，但絕對不會是追求偏離市場的價格。以我做投行的經(jīng)驗，任何一個項目，如果以最高的價格賣出去，結(jié)局往往都不是太好，因為投資人會對公司有過高的預(yù)期，變得很挑剔，接下來的合作會很困難。通常我們會跟企業(yè)家講，價格不在于高，而在于合理。我會告訴他市場同等的項目價格區(qū)間是怎樣的，如果脫離這一區(qū)間，往往投資條件會變得很苛刻，企業(yè)會被綁上五花大綁。”錢學(xué)鋒說。