超募資金并購亂象：創(chuàng)投借道超募之路退出

　　對于上市不久的次新股新貴們來說，昔日受益于高發(fā)行市盈率而圈得的超募資金，如今已經(jīng)成為燙手的山藥。

　　事實上，這已經(jīng)是一場資金的越獄。

　　當204家創(chuàng)業(yè)板公司超過1000億元的超募資金如巨洪傾瀉而來時，企業(yè)在超募花銷上的一舉一動，都已成為市場關(guān)注的焦點。

　　“我們壓力也很大，多出來的超募資金必須得花在刀刃上。從上市前到現(xiàn)在，公司現(xiàn)金流都是非常緊張的，所以上市后主要把超募的錢用在了擴充產(chǎn)能部分。”一位創(chuàng)業(yè)板董秘跟記者訴苦，“你看我們辦公樓這么擁擠，都仍然是租用大股東資產(chǎn)，沒有用錢買樓。”

　　“對于那些超募資金比較多的新股公司來說，如果能合理利用資金用作產(chǎn)能擴大或者市場整合，未來業(yè)績或有望實現(xiàn)爆發(fā)。”一位私募人士指出。

　　事實上，背負監(jiān)管層的要求和市場的厚望，幾乎每家超募公司都得尋找各種合理的名目為超募的錢安排出路。而將超募資金用于行業(yè)并購擴張則成了超募公司們最常做的一種選擇。

　　另一邊，由于上半年A股震蕩波動，在在發(fā)行市盈率和股價雙雙走低，昔日曾飽嘗“三高”甜頭的PE正遭受沉重打擊。

　　而在創(chuàng)投通過IPO退出受阻后，企業(yè)間并購?fù)顺龀蔀樗麄內(nèi)跏邢卤５椎淖罴堰x擇。而上述手握重金而不知道如何花掉的次新股公司則成為了創(chuàng)投們推銷的最佳客戶。

　　創(chuàng)投借道超募退出

　　“我之前就建議創(chuàng)投公司們，把手頭一些短期上市無望的項目賣給一些不差錢的上市公司，次新股公司由于規(guī)模小，產(chǎn)業(yè)鏈較為單一，上市后往往存在行業(yè)并購整合的需求。”一位深圳創(chuàng)投界名人告訴記者。

　　事實上，這種模式業(yè)已在A股市場上有所推廣。僅今年上半年，就有閏土股份、久其軟件、北緯通信、超日太陽、錦富新材、振東制藥、長江證券等7家上市公司，相繼從創(chuàng)投手中購買資產(chǎn)。

　　“上述交易方式實際是并購?fù)顺龅囊环N，只是交易買方屬于新近上市的中小板或創(chuàng)業(yè)板公司。從VC/PE的角度而言，IPO仍是回報率最高的退出方式；但在市場環(huán)境低迷、公司經(jīng)營狀況不理想或上市受阻的情況下，通過并購?fù)顺隹梢越档蜏p少損失，并獲得一定回報。”投中集團首席分析師李棟瑋認為。

　　根據(jù)ChinaVenture《2011中國GP調(diào)查研究報告》顯示，在投資人傾向于選擇的并購?fù)顺銮乐校謩e有34%和30%的的受訪者選擇“上市公司發(fā)行股票收購”和“上市公司/大型企業(yè)現(xiàn)金收購”，19%選擇“公司現(xiàn)有股東或管理層現(xiàn)金回購”。

　　“在股權(quán)投資方面，我們跟創(chuàng)投機構(gòu)的出發(fā)點肯定是不一樣的，相比他們對賬面回報率的關(guān)注，我們更看重標的資產(chǎn)未來的發(fā)展前景。”上述購買創(chuàng)投資產(chǎn)的上市公司內(nèi)部人士告訴記者。

　　“這種收購模式值得推廣。”深創(chuàng)投一位人士表示，“創(chuàng)投更關(guān)注賬面收益，上市前溢價出售股權(quán)，能在市場不好的情況下，實現(xiàn)投資的迅速回流，還可以回避上市失敗風險；上市公司更注重長遠市場，收購?fù)袠I(yè)公司股權(quán)能夠完善上下游產(chǎn)業(yè)鏈或者實現(xiàn)市場互補等，這種方式對交易雙方來說是共贏。”
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　　并購之幌

　　盡管上市公司和創(chuàng)投機構(gòu)雙方都對上述公司合并方式交易股權(quán)表示贊成，但在實際操作過程中，雙寡頭式的決策機制可能會導(dǎo)致部分中小股東的利益受到損益。

　　記者注意到，在上述企業(yè)交易的資產(chǎn)標的中，不僅有同行業(yè)或上下游公司、還包括創(chuàng)投公司、銀行股權(quán)等金融性資產(chǎn)，甚至包括與主營業(yè)務(wù)未有明顯關(guān)聯(lián)的虧損資產(chǎn)。

　　其中，錦富新材就于1月26日，從象禾投資手中以6200萬元的超募資金收購了藍思科技100%股份。

　　但根據(jù)收購報告，藍思科技是一家成立于2004年的有限責任公司，經(jīng)營范圍為：無許可經(jīng)營項目，一般經(jīng)營項目為研發(fā)、加工、生產(chǎn)各類小型家用電器，與主營光電顯示薄膜器件的錦富新材并不屬于同一行業(yè)。

　　此外，記者注意到，藍思科技總資產(chǎn)為5953.53萬元，負債為2590.58萬元，凈資產(chǎn)為3362.95萬元。但經(jīng)過評估后，藍思科技的全部權(quán)益市場價值增長至人民幣5564.49萬元，增值率為65.37%。

　　然而，藍思科技的經(jīng)營業(yè)績也并不出彩，截至2010年12月31日，公司營業(yè)收入為人民幣0元，營業(yè)利潤為人民幣-3733.56萬元，凈利潤為人民幣-4556.393元。

　　那么，藍思科技為何要動用近12%的超募資金高溢價收購一家巨額虧損企業(yè)呢？

　　“公司通過收購藍思科技全部股份，可以獲得其擁有位于蘇州工業(yè)園區(qū)蘇勝路南、星龍街東(宗地號86032)地塊及位于其上的在建工程，可以滿足公司蘇州生產(chǎn)基地擴大產(chǎn)能、開發(fā)新產(chǎn)品及拓展新業(yè)務(wù)對廠房和土地的需求。”錦富新材稱。

　　錦富新材認為，公司上市后產(chǎn)能擴張需求迫切，但原先位于蘇州工業(yè)園區(qū)勝浦鎮(zhèn)的原有生產(chǎn)場所已無法滿足進一步規(guī)模擴張的需要。而藍思科技所擁有的蘇勝路南、星龍街東兩地塊又恰好緊鄰勝浦生產(chǎn)基地附近，由此收購的真正目的是為了持有藍思科技的土地資產(chǎn)。

　　由此，錦富新材打著收購資產(chǎn)的幌子，實則利用超募資金變相投置了土地。

　　此外，一個不容忽略的事實是，在公司使用超募資金向創(chuàng)投機構(gòu)收購資產(chǎn)的過程中，均出現(xiàn)較高溢價。

　　其中，超日太陽分別以4000萬元和6000萬元收購賽陽硅業(yè)和衛(wèi)雪太陽能，分別較其凈資產(chǎn)溢價82.56%和90.78%。

　　而閏土股份、久其軟件和振東制藥收購的資產(chǎn)，也較凈資產(chǎn)分別溢價70%、120%和91.53%。

　　其中，久其軟件溢價1.2倍從達晨財富手中收購?fù)萍脊蓹?quán)更被市場視為業(yè)余投資者為達晨系專業(yè)創(chuàng)投機構(gòu)接盤的“冤大頭”之舉。

　　有創(chuàng)投界人士表示，以達晨系在PE市場的強悍作風，如果主動放棄項目只能說明同望科技短期內(nèi)上市無望。

　　而以6.6元每股的近乎二級市場的價格，參股一個并無上市希望的企業(yè)，久其軟件的做法令人費解。

　　事實上，如此高溢價的收購，對于久其軟件并非頭一回。

　　盡管上市已經(jīng)進入第三個年頭，但久其軟件的募集資金投入計劃仍未完成。公司上市時承諾的募集資金投入總額為2.18億元，但截至2010年底公司累計投入金額僅為1.48億元，完成比例不到70%。

　　而與募投項目的進展遲緩相比，久其軟件在超募資金的使用上卻堪稱大刀闊斧。

　　公司先于2009年9月以2000萬元獲得深圳市拜特科技股份有限公司(下稱深圳拜特)20%股權(quán)。此后，又在2010年9月以600萬元獲得北郵中望信息科技有限責任公司(下稱北郵中望)70.96%股權(quán)。而同望科技實際上是公司行業(yè)并購領(lǐng)域的第三家對象公司。

　　相關(guān)收購公告顯示，久其軟件通過增資方式入股深圳拜特，投資價格為4元每股。而對應(yīng)深圳拜特上一個完整財年591萬元的凈利潤和2100萬股的總股本，久其軟件的收購市盈率高達14.21倍。

　　而北郵中望更已出現(xiàn)連續(xù)虧損，2009年和2010年中期報表顯示，公司的凈利潤虧損分別達到-171.34萬元和-48.31萬元。

　　“我們收購?fù)萍脊蓹?quán)主要是出自戰(zhàn)略方向的考慮，同望科技在細分領(lǐng)域做得較好，跟公司產(chǎn)品存在互補，由于公司自身就是由細分領(lǐng)域發(fā)展起來，很早就關(guān)注過，收購前公司高管也進行了調(diào)研考察。”7月12日，久其軟件內(nèi)部人士稱。

　　但上述收購的虧損企業(yè)實際上已經(jīng)影響到久其軟件自身利潤。據(jù)公司2010年報顯示，北郵中望在中期48.31萬元的虧損額基礎(chǔ)上，年終虧損額進一步增至235.71萬元，拖累久其軟件合并凈利潤3.66%。

　　有業(yè)內(nèi)人士表示，不排除有的上市公司通過資金優(yōu)勢適時開展行業(yè)并購，以搶占市場先機做大做強，但是如此高溢價的收購，難免有慷公司股東之慨的嫌疑。

　　而在上市公司與創(chuàng)投機構(gòu)大幅溢價交易的背后，太多被隱藏的真相或?qū)⒂啦荒芨〕鏊妗Ｈ绻疚磥砟芊襁_到預(yù)期效果？是否存在利益輸送的可能？