渾水刺客傳

　　文/劉建輝 黃晨嵐

　　從瀕臨破產(chǎn)的西方淘金客到令人生畏的做空者，Muddy Waters創(chuàng)始人博樂康的冒險記。

　　支持者視他為揭穿資本市場騙局的“佐羅”式英雄，批評者則斥其是“流氓”、“謀一己私利的賣空者”。但就在一年前，他還僅僅是一個在中國碰運氣的西方淘金者：聲名不顯甚至有些落魄。

　　正因為如此，他的經(jīng)歷被蒙上了一層傳奇色彩。成名后刻意低調(diào)也使其愈發(fā)神秘和行蹤莫測。不過，隨著被關(guān)注度越來越高，甚至資本市場開始出現(xiàn)打著其旗號的謠言時，他已很難再保持隱藏在幕后的“刺客”形象。

　　美國人卡森·布洛克(Carson C. Block)，渾水公司(Muddy Waters)創(chuàng)始人。12歲起就夢想著淘金中國，23年后成為最令人生畏的中國概念股做空者，他更愿意別人稱呼自己的中文名字“博樂康”。

　　“我們不是高盛，也不是大牌投資機構(gòu)，我們只是Nobody(無名小輩)。”今年1月初，博樂康對《環(huán)球企業(yè)家》說。但半年后的7月8日，當博樂康再次和本刊記者對話時，他已聲名鵲起，一躍成為資本市場無人敢忽視影響力的人物。

　　他的隱形“權(quán)勢”來自堪稱完美的獵殺成績。自2010年6月起，渾水公司曾先后將目標對準東方紙業(yè)、綠諾國際、中國高速頻道、多元環(huán)球水務、嘉漢林業(yè)等在北美上市的中國概念股，質(zhì)疑這些公司存在財務造假、合同不實等欺詐投資者行為。一如出手必中的頂尖刺客，博樂康獵殺的中國概念股最終都無一幸免，綠諾國際、中國高速頻道和多元環(huán)球水務均被交易所退市，嘉漢林業(yè)股價大跌，東方紙業(yè)股價至今不到被做空前的一半。

　　過去10年間，中國概念股一直是華爾街長盛不衰的投資品種，但亦有大量質(zhì)地不良者通過反向收購流水生產(chǎn)線進入海外資本市場。博樂康無意間成為第一個戳破皇帝新衣的人。缺乏大投資機構(gòu)的從業(yè)經(jīng)驗無疑是博樂康的軟肋。但這也正是其最神奇之處，僅憑一定的專業(yè)背景、投資經(jīng)驗以及實地調(diào)研，他就一次次找出那些隱藏在財務報表背后的漏洞，給在資本市場蒙混多年的上市公司以致命一擊。這無疑顛覆了資本市場的傳統(tǒng)信條：只有那些華爾街大型投資機構(gòu)或資深分析師的研究評級報告才會大幅影響股價。

　　唯一的失手是展訊。今年6月28日，博樂康發(fā)表公開信，指出展訊在財務、業(yè)務等方面存在許多可疑之處，并且明確表示正在做空該股。渾水公司過去積累的信譽發(fā)揮了巨大的威力，展訊股價盤中一度暴跌超過30%。然而，市場中力挺展訊的聲音更為強大，分析師和通信行業(yè)業(yè)內(nèi)人士紛紛否定公開信的內(nèi)容，展訊股價亦快速反彈，截止7月11日收盤，股價比被質(zhì)疑前還上漲近25%。“做空展訊將會是渾水公司的滑鐵盧。”中金公司首席策略師黃海洲7月1日表示，此前中金公司剛剛給予展訊“買入”評級。

　　但博樂康并未就此認輸。“游戲還在進行中，中間的得分并不重要，游戲結(jié)束時我們再來評判輸贏。”他7月初在接受《環(huán)球企業(yè)家》專訪時說。

　　冒名者也隨之而來，有人在借渾水公司的名號“渾水摸魚”。6月27日，在香港上市的雨潤食品股價大幅下挫約20%。市場傳言，渾水公司將發(fā)布質(zhì)疑雨潤的報告。但博樂康卻對此傳言大感意外。他對本刊表示，渾水公司從未打算研究雨潤，也沒有研究過任何在香港上市的公司。他說，渾水公司從來不對未發(fā)表報告的公司做出評論，但是鑒于雨潤的股價受到謠言的影響很大，他不得不做出澄清。之前也曾有消息稱，渾水公司打算做空在美國上市的另一家中國食品企業(yè)河南眾品，但是到目前為止這仍是個謠言。

　　成名后的麻煩接踵而至。美國MoneyShow.com網(wǎng)站上的一篇報道稱，渾水公司正在接受港府監(jiān)管者的調(diào)查，博樂康被要求回避兩周。博樂康向本刊澄清，從未有香港的監(jiān)管者找到他，當時他只是出于禮貌告訴記者自己在旅行。“或許我不該這么客氣。”博樂康坦言并不習慣驟然成名后的生活變化，“有知名度并不是一件壞事，但是這么短時間內(nèi)發(fā)生如此大的變化，我需要時間適應。”

　　成名之路

　　獵殺中國概念股并非博樂康最初的“中國夢”。

　　受家族商業(yè)傳統(tǒng)影響，他12歲時就萌生了投資的想法，并且認為中國蘊藏著巨大的商業(yè)機會。為此他在大學里輔修中文，并在畢業(yè)后立即飛到上海，花大量的時間去研究當時為數(shù)不多的B股，并且去拜訪這些公司。但僅僅6個月后，他就意識到在中國推行價值投資理念的做法根本行不通。失望之余他黯然折返美國，但2005年后其身影再度出現(xiàn)在上海。短暫當過一段律師后，他開始在異鄉(xiāng)創(chuàng)業(yè)，并寫了一本教老外如何在中國做生意的書。

　　這個美國人的執(zhí)著和冒險精神繼承自其家族基因。130多年前，年輕的布洛克家族創(chuàng)始人威廉·布洛克(William Block)懷揣著1美元從歐洲飄洋過海到達紐約，并很快前往美國中西部。在那里，威廉挨家挨戶推銷亞麻布，并以此為起點開創(chuàng)了自己的家族事業(yè)，他創(chuàng)辦的零售公司后來被梅西百貨收購，至今其后人仍活躍在房地產(chǎn)、零售、倉儲等投資領域。

　　博樂康試圖在中國復制其祖輩的傳奇，但勇氣并非成功的唯一因素。其事業(yè)直到一年前仍在蹉跎：他曾創(chuàng)辦了一個中國商業(yè)信息網(wǎng)站，以及一家名為Love

　　Box的私人倉儲公司，并在后者身上傾注了許多心血。但個人私密存儲空間對中國人來說過于超前，苦苦支撐之下，這個創(chuàng)業(yè)公司有四次到了關(guān)張的邊緣，博樂康甚至一度懷疑自己并非做生意的那塊料。

　　如果沒有隨后發(fā)生的一切，這個年輕西方小伙子狼狽的中國冒險可能由此終結(jié)。

　　博樂康的父親擔任美國一家投資公司的負責人，去年1月份，生意不順的博樂康受父親比爾·布洛克(Bill Block)的委托到河北保定實地調(diào)研東方紙業(yè)，發(fā)現(xiàn)這家通過反向收購在美國上市的公司存在諸多可疑之處，號稱有數(shù)百萬美元的存貨甚至是一堆廢紙。博樂康的父親最終放棄了投資東方紙業(yè)的想法，但金融專業(yè)出身的博樂康卻敏感地意識到，做空有欺詐行為的中國概念股可能會成為一門生意。于是，他和一位朋友成立了渾水研究公司并擔任研究主管，并于2010年6月28日發(fā)布了關(guān)于東方紙業(yè)的調(diào)研報告，以大量的數(shù)據(jù)和圖片指出東方紙業(yè)涉嫌嚴重的欺詐行為。該報告引起在市場中引起很大反響，東方紙業(yè)的股價隨之大跌。(詳情請于Gemag.com.cn查閱《推動中國商業(yè)國際化25人——博樂康》一文)

　　在東方紙業(yè)之后，2010年11月10日，渾水發(fā)布了針對綠諾國際的做空報告，導致綠諾一個月內(nèi)即被納斯達克勒令退市。(詳情請于Gemag.com.cn查閱《綠諾幻滅記》一文)這由此引發(fā)了一場由美國證券交易委員會(SEC)發(fā)起的大規(guī)模調(diào)查整頓反向收購借殼上市公司的行動。

　　此后，渾水公司基本上保持著兩個月“獵殺”一家中國概念股的頻率。2011年2月3日發(fā)布做空中國高速頻道的報告，4月4日發(fā)布多元環(huán)球水務的做空報告，6月2日發(fā)布嘉漢林業(yè)的做空報告。間隔時間最短的是6月28日發(fā)布公開信質(zhì)疑展訊通信。

　　渾水認真研究和調(diào)查過的中國概念股有10-15家，并隨時保持著對5-10家公司的關(guān)注。“工作很不容易，因為我們的團隊很小，需要投入很多精力和時間。我們從不匆忙下結(jié)論，報告必須是確鑿無疑的。”

　　截至目前，渾水獵殺的最大“獵物”是嘉漢林業(yè)，這家公司在被渾水做空前市值高達約50億美元，且大股東是華爾街最知名的對沖基金經(jīng)理之一約翰•保爾森(John Paulson)。

　　調(diào)查嘉漢林業(yè)的難度也是前所未有。嘉漢林業(yè)的分支機構(gòu)比之前4家公司都多，而且有多家“授權(quán)中間商”幫助開展業(yè)務，銷售數(shù)據(jù)難以追查，另外嘉漢林業(yè)的主要資產(chǎn)是林木，也難以核查。

　　為了弄清嘉漢林業(yè)的底細，渾水公司組織了一個10人的團隊，包括會計、法律、金融和工業(yè)方面的專業(yè)人士，花費兩個月的時間，查閱了超過上萬頁的中文文件。渾水公司還聘請了專業(yè)的調(diào)查機構(gòu)到云南、廣西、福建、江西等地展開調(diào)查，同時聘請了4家律師事務所作為顧問幫助他們分析。“我們在研究和調(diào)查嘉漢林業(yè)上投入的人力、財力及時間比任何一個投資者和研究機構(gòu)都要多得多。”博樂康指出。

　　渾水公司發(fā)布的調(diào)查報告令人震驚。報告直指嘉漢林業(yè)在銷售、資產(chǎn)方面存在嚴重的欺詐行為，并稱其是通過反向并購(RTO)上市的中國公司實施欺詐行為的“祖父”。結(jié)論：嘉漢林業(yè)已經(jīng)一文不值。

　　震撼一幕隨即出現(xiàn)，嘉漢林業(yè)的股價當天大跳水，下跌64%，到6月21日跌至僅1.44加元，逼近渾水公司給出的目標價，92%的市值灰飛煙滅。雖然此后在美國著名的威靈頓資產(chǎn)管理公司(Wellington Managment)宣布大幅增持的利好消息推動下，嘉漢林業(yè)的股價大幅反彈，但是截止7月11日，其收盤價僅有4.31加元，相比較質(zhì)疑報告發(fā)布時的18.21元，跌幅仍然達到76%。博樂康可謂大獲全勝，甚至逼得保爾森基金緊急平倉，損失超過5億美元。

　　博樂康在接受本刊專訪時仍然堅持他最初的判斷：“嘉漢林業(yè)肯定會被退市，百分之百！”他認為渾水公司對嘉漢林業(yè)的調(diào)查足夠扎實。

　　雖然其過去一年做空中國概念股的數(shù)量只有數(shù)家，但影響力卻極為深遠。在綠諾國際被渾水質(zhì)疑并退市后，去年年底美國證券交易委員會(SEC)開始調(diào)查一批美國的小型會計師事務所，一批通過反向并購上市的公司轉(zhuǎn)向?qū)で?ldquo;四大”會計師事務所的服務，但是據(jù)“四大”內(nèi)部消息，他們已經(jīng)暫停承接此類業(yè)務。隨著中國概念股的全面下跌，美國市場進一步將對通過反向并購上市的公司的財務誠信問題的擔憂，擴展到了通過IPO方式上市的企業(yè)的擔憂。穆迪在7月11日公布的一份研究報告中，對49家中國公司亮出了“紅旗”(Red Flags)，以警示這些公司在財務和公司治理方面存在較大風險。其中就包括嘉漢林業(yè)。

　　至此，博樂康和渾水公司的聲望已達到一年來的頂點。

　　質(zhì)疑沖擊波

　　做空中國概念股的同時，渾水公司和博樂康本人隨時都要承受外界的威脅。過去一年中，博樂康不斷收到匿名的死亡威脅郵件和電話，博樂康后來干脆不再親自查看公開郵箱，而是由助手幫他過濾。

　　受到被做空公司的公開指責更是意料之中。嘉漢林業(yè)曾對渾水公司的報告作出公開回應，稱：“渾水的指控是不準確的、沒有根據(jù)的和具有誹謗性的。”嘉漢林業(yè)董事長兼首席執(zhí)行官陳德源則指責渾水公司是“一家為謀一己私利的賣空者”，并且質(zhì)疑渾水公司的合法性。抓住博樂康在發(fā)布報告前沒有與嘉漢林業(yè)的管理層進行過溝通這一點，嘉漢林業(yè)首席財務官戴維•霍斯利(David Horsley)不忿地說：“這種馬虎而不盡職的態(tài)度，證明了渾水公司工作質(zhì)量低下。”

　　幾乎所有被渾水公司攻擊的公司都反駁稱，渾水在發(fā)布報告之前就做空股票，有明顯的利益沖突，只是為了自己盈利。甚至有人認為，渾水做空中國概念股本質(zhì)上是“黑吃黑”——上市公司本身在財務和運營上有問題，當渾水發(fā)布報告時，實際上背后的對沖基金等早已經(jīng)建好空倉，而且多空一起做，等到股價跌到很低的時候，就順勢抄底。

　　每當博樂康發(fā)布一個做空報告時，經(jīng)常是中國概念股整體都會受到影響，甚至導致一些公司被投資者錯殺。博樂康認為，這并非他的目的，其他中國概念股所受的影響也無法控制，“當我們說某些公司有欺詐的時候，我們只是針對這些公司，不會涉及其他公司。如果其他公司的股價下跌，可能是因為這個公司也不是很透明，投資者有懷疑。”

　　但仍有投資者指責渾水公司的做空之舉造成了他們的損失。“你們這些人都是流氓。你們曝光這些中國公司只是為了你們自己的利益，你們一點都不考慮我們這些做多的人賠光所有的錢。你們晚上怎么能夠睡得好覺！”有憤怒者直接在渾水公司的網(wǎng)站上留言。

　　本刊記者就此問題咨詢法律和投資界人士后，得到的答案是：渾水公司這種發(fā)報告之前就做空的方式雖然從道義上令人難以接受，但是并不違法；而且由于報告已經(jīng)做出了周詳?shù)拿庳熉暶鳎绹O(jiān)管機構(gòu)也不太可能直接對渾水公司做出操控市場的指控。

　　做空展訊失利之后，外界對渾水公司的批評更甚。但博樂康認為：“我們沒有犯過關(guān)鍵性的錯誤。”渾水公司做空的前5支股票都是以發(fā)看空報告的形式，而對展訊卻只是發(fā)布了一封公開信，并沒有發(fā)布報告。對此，博樂康解釋稱，渾水想給投資者機會，讓他們自己去做調(diào)查研究，因此決定只指出問題。不過，他又表示，不排除未來發(fā)布關(guān)于展訊的報告的可能性。他認為，那封公開信有助于展訊未來幾個月增加信息披露，從而可以幫助投資者做判斷。“很多分析師反駁我們，但是他們無法否認，在我們的報告發(fā)布后，他們對于展訊通信的研究比以前更仔細了。”

　　盡管如此，外界的指責仍使博樂康一度受到很大困擾。特別是去年東方紙業(yè)的指控，當時東方紙業(yè)公開稱博樂康之所以出做空報告，是因為索賄不成進行報復。“我們的工作本來是揭露違法行為，結(jié)果卻被對方指責我們違法，這就是典型的說謊者：當你戳穿他們的謊言時，他們會說更多的謊言來掩蓋。”曾有多家被渾水做空的公司都曾表示要起訴渾水公司或者博樂康本人，不過至今沒有投資者或者被做空的公司真的對他們提起訴訟。

　　外界猜測渾水公司從做空中賺了個盆滿缽滿。博樂康并沒有詳細透露渾水公司的盈利情況，但他對本刊表示，因為項目本身很花錢，有時做空一只股票也會也賠錢，總體而言渾水是賺錢的。“對于那些批評我們和其他做空者的人，我想說的是，很好，如果你們?nèi)ソ衣镀墼p行為，同時又不做空該股，我會為你們鼓掌的。”博樂康認為，渾水公司所做的調(diào)研工作成本非常高，如果不做空的話就沒有收入，也就無法揭露更多的欺詐行為。

　　殺手還是天使

　　博樂康不喜歡“殺手”這個綽號，他始終認為他所做的事是在保護投資者——除掉一些壞公司，讓好公司更好，讓投資者免受更大的損失。博樂康以嘉漢林業(yè)為例表示， 欺詐越早被揭露，遭受損失的人就會越少。“如果渾水公司沒有‘發(fā)現(xiàn)’嘉漢林業(yè)，它的欺詐行為可能還會持續(xù)幾年，再圈幾十億美元。”

　　在博樂康看來，分析師在發(fā)現(xiàn)欺詐方面的聲譽非常差，他們對公司的看法經(jīng)常是錯誤的。“正常情況下，我發(fā)布的報告對這些分析師來說都是一個很大的意外。他們會受到那些遭受損失客戶的指責，因此會本能地說我們是錯誤的。”

　　他對自己和同行們的“打假”成績感到滿意。隨著更多類似渾水公司的調(diào)查機構(gòu)加入做空者行列，以及大批涉嫌欺詐的中國概念股被揭露，中國概念股誠信問題已經(jīng)引起投資者和監(jiān)管機構(gòu)的極大重視，后果也逐漸顯露：中國概念股估值受到打壓，計劃中的IPO和融資項目受到影響。在海外上市的中國公司的質(zhì)量參差不齊是業(yè)內(nèi)公認的事實，但明顯的變化是，一年前，很多人會嘲笑美國股市是那么容易制造欺詐而不被發(fā)現(xiàn)，而現(xiàn)在人們認為最難制造欺詐的地方就是美國股市。“雖然做空機構(gòu)的報告良莠不齊且功利性極強，但幫助清理了一批壞蘋果，剩下的公司整體質(zhì)量會比較好。”羅仕證券中國區(qū)首代馬峻對本刊表示。

　　但渾水公司做空中國概念股的難度將越來越大。到目前為止，渾水公司的業(yè)務一直是做空在北美上市的中國概念股。馬峻認為，由于股價波動劇烈，美國一些券商禁止客戶用保證金買賣中國概念股，做空將必須全額付款，沒有杠桿；借用股票做空的利息也大幅提升，做空的成本越來越高。此外，隨著中國概念股股價的大幅下挫，投資價值已經(jīng)顯現(xiàn)，最近幾周明顯有新資金進場，監(jiān)管的加強以及中國概念股不斷的股票回購甚至私有化，也增加了做空的難度。

　　今年1月份，博樂康在接受本刊專訪時曾表示，未來也可能做多某些中國概念股，但是他至今沒有這么做。博樂康研究過一些中國公司后發(fā)現(xiàn)，沒有一個足夠“干凈”的公司。“當我們發(fā)現(xiàn)一個公司看起來還不錯的時候，進一步的調(diào)查就會發(fā)現(xiàn)很多問題。”博樂康認為，很多美國上市公司都是“被逼”做假，至少是纂改某些數(shù)據(jù)。“因為有那么多的欺詐在那里，好企業(yè)要與他們競爭資本，就不得不也進行欺騙。”

　　對于未來，博樂康還有很多設想，包括募集一只對沖基金，以及把“戰(zhàn)場”擴展到北美以外的股市，但是何時行動其尚沒有時間表。

　　意外之喜是，隨著渾水公司的聲望日隆，他在上海的私人倉儲公司的生意今年也紅火了起來。本刊記者在該公司發(fā)現(xiàn)，幾乎所有的倉儲箱都已經(jīng)租賃出去。“我已經(jīng)將Love Box從懸崖邊上拉了回來。”博樂康說。