張穎致經(jīng)緯系CEO：泡沫隨時(shí)可能破裂 要融資就今天

經(jīng)緯系的CEO們，

幾個(gè)小時(shí)前，我的同事剛剛簽下了經(jīng)緯創(chuàng)投今年第45個(gè)案子——今年才過(guò)了三個(gè)季度!我想是時(shí)候給你們發(fā)一封公開(kāi)信了。

在過(guò)去的9個(gè)月中，如果稍微留心一點(diǎn)，你們應(yīng)該也可以感受到創(chuàng)投圈正在變得無(wú)比的瘋狂。融資額屢創(chuàng)新高、公司估值和上市行情節(jié)節(jié)攀升——前幾天阿里巴巴成功上市，更讓世界對(duì)中國(guó)信息產(chǎn)業(yè)、互聯(lián)網(wǎng)公司實(shí)力有了全新的認(rèn)識(shí)。而今天，我想和你們聊聊硬幣的另一面：市場(chǎng)從“貪婪”轉(zhuǎn)向“恐懼”的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)只在彈指之間。

經(jīng)緯到今天在國(guó)內(nèi)已經(jīng)投資超過(guò)190家公司，任何一個(gè)時(shí)間點(diǎn)我們都有30家公司在融資、M&A或準(zhǔn)備上市。這么多家公司以及背后頻繁發(fā)生的溝通與交易，使得我們?cè)谀撤N意義上，變成一家擁有豐富樣本的“大數(shù)據(jù)”機(jī)構(gòu)。我們對(duì)市場(chǎng)上任何一點(diǎn)風(fēng)向、對(duì)所有主流投資機(jī)構(gòu)的策略甚至每一個(gè)GP個(gè)人傾向的細(xì)微變化都極其敏感，也更容易基于此對(duì)某種趨勢(shì)做出預(yù)判。

即便如此，我也無(wú)法準(zhǔn)確告訴你低潮何時(shí)到來(lái)，甚至無(wú)法負(fù)責(zé)任地得出結(jié)論，低潮是否會(huì)在12個(gè)月內(nèi)到來(lái)。但我會(huì)跟大家分享這個(gè)邏輯：為什么我說(shuō)現(xiàn)在的熱度必將轉(zhuǎn)冷;以及假如市場(chǎng)真的出現(xiàn)變化，經(jīng)緯會(huì)和你們一起做些什么。不管泡沫是否到來(lái)，在今天我們能選擇的最好策略就是：做好準(zhǔn)備，逆勢(shì)發(fā)力。

我想有兩個(gè)指征可以供你們參考：

1. 二級(jí)市場(chǎng)大規(guī)?；卣{(diào)的可能性比較高

標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)在2014年已經(jīng)第33次創(chuàng)下新高，但在不斷沖擊新高的繁榮背后其實(shí)存在著極大的隱患;在納斯達(dá)克綜合指數(shù)成份股中，約有47%的個(gè)股相比它們過(guò)去12個(gè)月中的峰值已經(jīng)有至少20%的跌幅。

最近我和前摩根士丹利分析師/全明星基金創(chuàng)始人季衛(wèi)東先生談話(huà)時(shí)，他也表達(dá)了類(lèi)似的擔(dān)憂(yōu);他近期內(nèi)分析了過(guò)去20年標(biāo)普500指數(shù)與美國(guó)GNP相除的比率數(shù)據(jù);這個(gè)數(shù)據(jù)是 2001年巴菲特在《財(cái)富》雜志首先提出的，也被認(rèn)為是衡量(股市)估值最佳的“單一指標(biāo)”。

在過(guò)去的20年中，這一指標(biāo)接近或者超過(guò)100%發(fā)生過(guò)兩次分別是1999-2000年和2007-2008年，而與之對(duì)應(yīng)的分別是第一次互聯(lián)網(wǎng)泡沫破裂和2007-2008年的經(jīng)濟(jì)危機(jī)。過(guò)去5年的美股大牛市已經(jīng)將這一指標(biāo)又一次拉到了100%，雖然還沒(méi)有達(dá)到互聯(lián)網(wǎng)第一次泡沫時(shí)期的120%，但回調(diào)或許已經(jīng)接近——巴菲特現(xiàn)在的資產(chǎn)中，現(xiàn)金的比例已經(jīng)達(dá)到歷史最高，這或許也是一種信號(hào)。

如果我們把時(shí)間線(xiàn)拉長(zhǎng)，看過(guò)去80年標(biāo)普500指數(shù)的5年滾動(dòng)收益，如圖：

那么在這過(guò)去的80多年中，標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)-5年期滾動(dòng)收益超過(guò)200%一共發(fā)生過(guò)3次：1937年、1987年和2000年，之后就發(fā)生了三次波及全球的經(jīng)濟(jì)危機(jī)和股市的大幅下調(diào)，而這一指標(biāo)在今天這個(gè)時(shí)點(diǎn)已經(jīng)達(dá)到180%，結(jié)論我想不用多講。

2. 未上市企業(yè)融資環(huán)境極其瘋狂

二級(jí)市場(chǎng)的“火熱”在很大程度上也影響到了一級(jí)市場(chǎng)，僅僅幾年前我們衡量一家科技企業(yè)上市后的價(jià)值指標(biāo)還是“十億美金俱樂(lè)部”，可今天你們會(huì)發(fā)現(xiàn)眾多的非上市科技企業(yè)已經(jīng)輕松到了這一量級(jí)(鑒于經(jīng)緯幾年來(lái)在無(wú)線(xiàn)領(lǐng)域的早期布局，我們光是今年就有7家公司上市或超過(guò)10億美元市值)，更甚的諸如Uber、Dropbox這些企業(yè)通過(guò)VC融資在未上市之前就都已經(jīng)達(dá)到百億美金的市值，幾十億美金甚至上百億美金的收購(gòu)(WhatsApp, Oculus)也頻繁出現(xiàn)在今天的美國(guó)和中國(guó)科技行業(yè)之中。

而在早期階段，創(chuàng)業(yè)公司天使、A輪的價(jià)格也都較以往有大幅的提升，就像硅谷資深投資人Bill Gurley前段時(shí)間表達(dá)的：“No one's fearful, everyone's greedy, and it will eventually end.” 在美國(guó)甚至已經(jīng)有一些科技公司在選擇辦公場(chǎng)地的時(shí)候直接與房東簽約10年甚至15年——融資所獲得的資本是讓這些公司去發(fā)展壯大的，沒(méi)有投資人會(huì)想他們拿去租這么長(zhǎng)時(shí)間的房子——同時(shí)這也表明地產(chǎn)商們也認(rèn)為今天的租金價(jià)格已經(jīng)是高點(diǎn)，所以他們才愿意簽長(zhǎng)約。

2014年中國(guó)早期的TMT投融資市場(chǎng)中，火爆的現(xiàn)象也異常明顯。所有主流基金都在瘋狂地投資項(xiàng)目，之前不太常見(jiàn)的幾千萬(wàn)甚至上億美金融資開(kāi)始變得極其平常，創(chuàng)業(yè)項(xiàng)目每輪融資之間的時(shí)間差被迅速縮短，甚至上輪剛結(jié)束就漲價(jià)幾倍開(kāi)始下輪新融資的情況也變得“合理”且頻繁起來(lái)。

很多人會(huì)說(shuō)今天這個(gè)時(shí)點(diǎn)對(duì)于創(chuàng)業(yè)者來(lái)說(shuō)是“最好的時(shí)代”，我同意且堅(jiān)信。在未來(lái)10年內(nèi)，中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)/無(wú)線(xiàn)新興公司占GDP的份額將越來(lái)越大、前景也必然越來(lái)越光明。但物極必反的原理我想大家都懂，國(guó)內(nèi)的VC行業(yè)在2011年有過(guò)一個(gè)短暫的高峰然后由于窗口期的問(wèn)題在2012年迅速回冷，由熱轉(zhuǎn)冷的變化僅僅發(fā)生在幾個(gè)月之內(nèi)，當(dāng)調(diào)整來(lái)臨，原來(lái)可以融資千萬(wàn)美金的公司在那時(shí)候砍一半、砍三分之二融資額都融不到，也會(huì)有很多融不到錢(qián)的創(chuàng)業(yè)公司將在短暫的黑暗中倒下。

熟悉我們這個(gè)行業(yè)的人可能都知道今年很多基金融到錢(qián)了，大家拼命做案子，包括我們?cè)趦?nèi)的幾家比較主流的基金，今年截至到今天所投資的案子數(shù)量都比去年的2倍還多?？蛇@樣的態(tài)勢(shì)還能延續(xù)多久呢?一個(gè)基金的體量、團(tuán)隊(duì)決定了其投資的案子數(shù)量和速度，現(xiàn)在看起來(lái)，盲目樂(lè)觀是非常危險(xiǎn)的。

9月22日，老虎基金創(chuàng)始人Julian Robertson在公開(kāi)場(chǎng)合稱(chēng)：他不知道泡沫何時(shí)會(huì)破裂，但一定會(huì)是以“非常糟糕的”方式破裂。

上面說(shuō)了這么多關(guān)于市場(chǎng)情緒和未來(lái)走向的事情，作為一個(gè)天天和創(chuàng)業(yè)者打交道的人，我想我們還能做的就是給我們所投的公司一些建議：

對(duì)于打算融資的企業(yè)，我的建議是最好的時(shí)間就是今天，融資并不是一錘子買(mǎi)賣(mài)，肯定需要時(shí)間，市場(chǎng)情緒可能忽然會(huì)發(fā)生變化。創(chuàng)始人必須在估值和融資速度之間找到適合自己的平衡點(diǎn)。經(jīng)緯會(huì)幫助你們篩選最適合大家所屬的行業(yè)和階段的投資者，聚焦融資的精力投入，提高成功概率。我個(gè)人能力的最佳體現(xiàn)也在這里，即幫公司在融資中出謀劃策，以及對(duì)關(guān)鍵條款、融資節(jié)奏的準(zhǔn)確拿捏。

對(duì)于正在融資的企業(yè)，今天這個(gè)時(shí)點(diǎn)融資的速度的優(yōu)先級(jí)高于估值絕對(duì)值的差距。現(xiàn)在投資者簽署投資意向書(shū)之后的反悔率在迅速提高，應(yīng)該盡量爭(zhēng)取讓新投資者給出過(guò)橋貸款。我不是說(shuō)估值不重要，但在一定范圍內(nèi)快速拿到錢(qián)也許是最重要的;有了錢(qián)你才能準(zhǔn)備過(guò)冬和在寒冬中保持穩(wěn)健的發(fā)展，即便我們現(xiàn)在還不能確定冬天到底什么時(shí)候會(huì)來(lái)，以及冬天有多長(zhǎng)。我們也發(fā)現(xiàn)融資額兩千萬(wàn)美金以上的企業(yè)，融資過(guò)程越來(lái)越艱難。

對(duì)于剛剛完成融資的企業(yè)，我的建議是要慎重地以創(chuàng)始人直覺(jué)和嚴(yán)謹(jǐn)?shù)臄?shù)據(jù)分析計(jì)劃你的花錢(qián)速度。這一波的回調(diào)如果發(fā)生，天平兩端過(guò)激的擺動(dòng)自然會(huì)加大未來(lái)融資的難度，所以不要過(guò)于樂(lè)觀估計(jì)你的發(fā)展速度和融資進(jìn)度，尤其是2015年的計(jì)劃。

另外，那些正在準(zhǔn)備去美國(guó)上市的經(jīng)緯系公司，請(qǐng)練好“內(nèi)功”;市場(chǎng)好的時(shí)候?qū)萍脊臼杖牒屠麧?rùn)的容忍程度很高，市場(chǎng)更看重那些增長(zhǎng)曲線(xiàn)的指標(biāo)，比如用戶(hù)量、月活和市場(chǎng)占有率比;但一旦熱度轉(zhuǎn)冷，市場(chǎng)就會(huì)對(duì)收入和利潤(rùn)極其看重，而因此拋棄那些收入和利潤(rùn)薄弱的小市值公司。

最后我想多說(shuō)一句，資本市場(chǎng)變化無(wú)常，我的想法也僅僅是無(wú)數(shù)聲音中的一種;我也不希望冬天這么快的到來(lái)，但假設(shè)真的來(lái)了，你們也不用過(guò)分害怕，經(jīng)緯一定會(huì)一如既往地為你們提供支持和幫助。

無(wú)論如何，CEO們請(qǐng)盡快找下和你們相關(guān)的經(jīng)緯同事溝通下具體的應(yīng)對(duì)策略，同時(shí)請(qǐng)務(wù)必確保自己賬上有足夠9-12個(gè)月的現(xiàn)金儲(chǔ)備。泡沫本身并不可怕，面對(duì)危機(jī)永遠(yuǎn)是危險(xiǎn)與機(jī)會(huì)共存，只要是本身有靠譜的團(tuán)隊(duì)，早點(diǎn)融到估值金額合理的資金，寒冬的到來(lái)長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)說(shuō)是件大好事。它只會(huì)加速?zèng)]有準(zhǔn)備好的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的滅亡，和在新一波牛市來(lái)臨時(shí)成就一個(gè)更加強(qiáng)大兇悍的自己。“Let's Win Together.”

經(jīng)緯創(chuàng)投

張穎

2014年9月23日