干貨：股權(quán)結(jié)構(gòu)怎么設(shè)計(jì)？

本文來(lái)自真格基金團(tuán)隊(duì)的內(nèi)部項(xiàng)目：創(chuàng)業(yè)參考?！秳?chuàng)業(yè)參考》期待來(lái)回答關(guān)于創(chuàng)業(yè)的19個(gè)問題，包括初創(chuàng)企業(yè)會(huì)關(guān)心和遇到的一系列問題：合伙人和員工的股權(quán)分配、投資的股權(quán)結(jié)構(gòu)、公司注冊(cè)方面的法律文件、公司內(nèi)部治理的基礎(chǔ)知識(shí)、財(cái)務(wù)管理的基本工具、數(shù)據(jù)跟蹤的一些粗略方案、人員招聘的一些資源、真格投資團(tuán)隊(duì)的服務(wù)、如何獲取A輪投資，以及一些常見創(chuàng)業(yè)資源的整理。

第三個(gè)問題：股權(quán)結(jié)構(gòu)怎么設(shè)計(jì)

股權(quán)結(jié)構(gòu)表

因?yàn)榇蠖鄶?shù)的風(fēng)險(xiǎn)投資交易都含有高風(fēng)險(xiǎn)，風(fēng)險(xiǎn)投資人通常一次只投少量的資金。這樣的投資幾乎永遠(yuǎn)不足以讓任何公司實(shí)現(xiàn)盈利并達(dá)到自給自足的資金狀況，但可以幫助風(fēng)險(xiǎn)投資者對(duì)所投公司的發(fā)展情況進(jìn)行評(píng)估，然后再?zèng)Q定是否給該公司更多的資金。創(chuàng)業(yè)者也可以從中獲益，因?yàn)槌晒Φ膭?chuàng)業(yè)者可以在之后幾輪的融資中要求較高的估值。因此，有風(fēng)險(xiǎn)投資支持的公司都在不斷地籌集新資本。根據(jù)一位專業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資者介紹，一個(gè)創(chuàng)始人在早期很可能花50%的時(shí)間募集資金。用這種方式融資也意味著這些公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)會(huì)非常復(fù)雜，因?yàn)槊恳惠喸鲑Y都可能有不同的條件和不同的估值。

因此，擁有一個(gè)能夠記錄公司股權(quán)結(jié)構(gòu)并同時(shí)反映不同的資本股權(quán)結(jié)構(gòu)(例如估值，反稀釋條款)的表格是非常重要的。在VC行業(yè)里，這種表格通常被稱為股權(quán)結(jié)構(gòu)表。

一份股權(quán)結(jié)構(gòu)表展示出一個(gè)公司所發(fā)行的各種證券和它們的所有權(quán)。通常來(lái)說(shuō)一份股權(quán)結(jié)構(gòu)表將包括股權(quán)持有者，股權(quán)類型，和投資者股權(quán)百分比。

股權(quán)結(jié)構(gòu)表的第一列按照所持有股權(quán)的類型列出公司的投資者。請(qǐng)注意，在這個(gè)公司的資本結(jié)構(gòu)內(nèi)有三種不同類型的股票 - 天使優(yōu)先股，A類優(yōu)先股，以及普通股票/期權(quán)。普通股通常由創(chuàng)始人和員工持有，外部投資者持有優(yōu)先股。年輕的公司往往需要多次融資。 通常情況下，在每一輪融資之后都會(huì)有新的優(yōu)先股發(fā)送，并按照時(shí)間的先后以 “A”，“B”，“C”來(lái)區(qū)分。

“員工期權(quán)池”指的是公司管理層預(yù)留的普通股期權(quán)的總和。這些期權(quán)是用來(lái)激勵(lì)員工的。然而，在任何一個(gè)時(shí)間，這些期權(quán)并不一定完全被發(fā)行或行權(quán)。此外，每個(gè)期權(quán)的行權(quán)價(jià)格決定了它在公司的有效份額 - 員工需要按照行權(quán)價(jià)格從公司購(gòu)買屬于他們的普通股(有了普通股才能在公司出售時(shí)獲利)。在本例中，我們將保守地假設(shè)所有期權(quán)池里的期權(quán)都會(huì)被發(fā)行，都有較低的行權(quán)價(jià)格，而且都會(huì)被實(shí)際行權(quán)。

在每一輪融資過(guò)程中，會(huì)有一個(gè)或多個(gè)投資者參與。同時(shí)也有投資者選擇在多輪都參與。在第一列右側(cè)的列顯示不同投資者在每一輪融資后持有的股份。在各輪之間的那一列顯示在還沒有額外投資情況下而增加的股份，例如增加員工期權(quán)池，以及反稀釋保護(hù)(詳見下文)。

在股權(quán)表中，投資者持股是按照普通股等價(jià)物(CSE)來(lái)衡量。CSE就是優(yōu)先股按照比例能轉(zhuǎn)換為多少普通股。(我們將在下面詳細(xì)討論優(yōu)先股轉(zhuǎn)換的事宜)。一個(gè)公司的持股比例就是按照CSE來(lái)決定的。

例如，某公司ABC資本持有的天使輪優(yōu)先股，可轉(zhuǎn)換為普通股250,000股。這在該公司天使輪結(jié)束時(shí)占17%的持股比例。然而，在A輪融資后，ABC資本持股比例下降至12%，因?yàn)樗鼈儧]有參加A輪投資。

注意，股權(quán)表記錄公司成立以來(lái)歷次股權(quán)發(fā)放的情況。雖然公司在逐漸發(fā)展中，但只有最后一輪融資之后的股權(quán)情況才可以用來(lái)做分析以及決策。

投前與投后價(jià)值

正如我們前面提到的，股權(quán)表的主要目的之一是讓投資者能準(zhǔn)確地跟蹤估值對(duì)該公司所有權(quán)的影響。在股權(quán)結(jié)構(gòu)表下半部中，你可以看到每一輪融資之后公司的估值情況。

估值的重要性貫穿于風(fēng)險(xiǎn)投資的過(guò)程。 風(fēng)險(xiǎn)投資者在決定是否要投一個(gè)公司時(shí)，往往會(huì)根據(jù)該公司在新資本進(jìn)入之前的價(jià)值來(lái)判斷，而這個(gè)價(jià)值被稱為 “投前價(jià)值”(詳見下文)。這種估值主要是通過(guò)該公司新的投資者和現(xiàn)有股東之間的協(xié)商來(lái)決定，一般反映了該公司的發(fā)展前景。在公司做得很好的情況下，現(xiàn)有的股東也許能夠建立一個(gè)反映投資溢價(jià)的投前價(jià)值(以此反映他們所創(chuàng)造的價(jià)值)。如果公司正面臨著失敗，那公司的擁有者可能得接受一個(gè)小于之前幾輪投資的估值(意味著公司原有的價(jià)值已被破壞，或者公司目前的風(fēng)險(xiǎn)比上一輪更大)。 股權(quán)表可以用來(lái)跟蹤這些估值的轉(zhuǎn)換以及各投資公司的持股比例。

公司的估值一般就是以“投前估值”和“投后估值”來(lái)計(jì)算。 簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，投前估值指的是公司在拿到投資之前的估值。它可以通過(guò)把目前每股價(jià)格乘以股數(shù)而計(jì)算的：

投前估值=當(dāng)前每股價(jià)格*交易前股數(shù)

投后估值指的是公司在最近一輪融資之后的價(jià)值。這個(gè)估值可以通過(guò)將公司融資之后的股數(shù)乘以每股價(jià)格獲得。

投后估值=當(dāng)前每股價(jià)格*投后股數(shù)

投后估值與投前估值的區(qū)別就在于公司在新一輪融資所發(fā)行的股數(shù)。 因此，我們也可以這么計(jì)算：

投后估值=投前估值+新投入金額

在計(jì)算投前和投后估值時(shí)，是否將新增加的員工期權(quán)池算在內(nèi)是無(wú)所謂的。[1] 在實(shí)踐中，公司通常會(huì)將這些特殊的預(yù)期股份算在估值內(nèi)，以便能評(píng)估它們?cè)谖磥?lái)可能帶來(lái)的稀釋影響。[2] 當(dāng)他們被計(jì)算在內(nèi)后，估值往往會(huì)被稱為全面攤薄的(fully diluted)投資前和投資后估值。

讓我們分析一個(gè)例子。由XYZ合作伙伴投資的A類優(yōu)先股是某公司最新一輪的融資。讓我們來(lái)計(jì)算A類優(yōu)先股的投前和投后估值。

在這一輪融資前，該公司擁有150萬(wàn)普通股和優(yōu)先股。作為這一輪融資的一部分，員工期權(quán)池增加了10萬(wàn)個(gè)新股，導(dǎo)致B輪之前就會(huì)有160萬(wàn)的完全稀釋流通股。本輪每股價(jià)格是2.00美元，所以該公司全面攤薄的投前估值為320萬(wàn)美元(= $2.00 X 160萬(wàn)股)。

XYZ合作伙伴以這個(gè)價(jià)格獲得了50萬(wàn)股，總投資是100萬(wàn)美元。因此，該公司的投后估值為420萬(wàn)美元(=320萬(wàn)美元 + 100萬(wàn)美元)。需要注意的是，我們也可以把完全稀釋股數(shù)210萬(wàn)乘以每股2.00美元的價(jià)格來(lái)計(jì)算投后估值。

請(qǐng)注意，我們甚至可以不用股權(quán)表也照樣可以計(jì)算出股權(quán)百分比。如果XYZ合作伙伴投資100萬(wàn)美元，而投后估值是420萬(wàn)美元，那我們就知道XYZ合作伙伴在公司融資完成后會(huì)擁有公司24%的股權(quán)(為1.0/4.2)。同樣，如果我們知道XYZ合作伙伴投資100萬(wàn)美元，換取該公司24%的股份，那我們可以計(jì)算該公司的投后估值為100萬(wàn)美元/ 24%=420萬(wàn)美元。下面將展示兩種描述本次融資的標(biāo)準(zhǔn)方法：

融資金額：共100萬(wàn)美元，占全面攤薄股份的24%，包括員工期權(quán)池預(yù)留的股份。在交易結(jié)束前，公司將保留其普通股股份以便有17%完全稀釋股本在發(fā)行A輪優(yōu)先股后可用來(lái)發(fā)行給董事長(zhǎng)，管理人員，員工及顧問。

價(jià)格：每股2.00美元(原購(gòu)買價(jià))。原購(gòu)買價(jià)代表一個(gè)完全稀釋的100萬(wàn)美元投前估值，以及全面攤薄的420萬(wàn)美元投后估值。 全面攤薄假設(shè)所有發(fā)行在外的優(yōu)先股將轉(zhuǎn)換為普通股，以及公司的所有股票期權(quán)和認(rèn)股權(quán)證都被行使，包括本輪投資后增加的100,000股份。

員工股票期權(quán)池(ESOP)

對(duì)于新企業(yè)來(lái)說(shuō)，在第一輪投資之前設(shè)置一個(gè)股票期權(quán)池是一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)工序。期權(quán)池是拿出一定比例的股票用于吸引高級(jí)人才。 期權(quán)池股票范圍通常是10%至25%。更多有關(guān)于期權(quán)池大小以及多少發(fā)給員工可在以上的《員工股票期權(quán)池大小和基準(zhǔn)》一章中找到詳細(xì)的闡述。

請(qǐng)注意，當(dāng)更多的股票被發(fā)行之后，原有的股票期權(quán)池會(huì)被稀釋。這就是為什么很多VC在新一輪的融資時(shí)會(huì)希望創(chuàng)業(yè)公司增大期權(quán)池。 例如，A輪投資者可能會(huì)希望投25%的股份，并要求創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)啟動(dòng)一個(gè)20%的期權(quán)池。在計(jì)算新的股權(quán)表時(shí)，天使投資者和創(chuàng)始人將稀釋20%，而不是A輪投資者，他們?nèi)匀豢梢缘玫?5%的股份。 對(duì)于B輪投資者來(lái)說(shuō)，之前那一輪投資所設(shè)立的期權(quán)池越大，他們要求繼續(xù)增大期權(quán)池的可能性越小。所以A輪投資者也就會(huì)稀釋的最少。 創(chuàng)始人應(yīng)該注意，直到新的投資者投錢之前，他們都會(huì)就期權(quán)池的大小而有利益沖突。

在理想的情況下，期權(quán)池大小將取決于你的實(shí)際用人需求以及要多少輪融資的考慮。要知道，很多時(shí)候，投資者更希望最大限度地增大期權(quán)池的大小，以減少他們的稀釋。

參考資料

· 注：如果你想方便輕松地創(chuàng)建自己的股權(quán)表，可以用Capography。 這是一個(gè)在線工具，價(jià)格每年119美元。當(dāng)你的股權(quán)表變的越來(lái)越復(fù)雜時(shí)它可以幫你省去很多時(shí)間。它還能提供員工期權(quán)方面的幫助。

· 斯坦福大學(xué)工商管理研究生院 “Note on Venture Capital Financing”，Published，2007-2011