新三板投研不足 藍(lán)海市場(chǎng)遇估值難題

新三板掛牌企業(yè)數(shù)量在突破5000家后還在以每天幾十家的速度快速攀升，但是，掛上去的企業(yè)究竟是長(zhǎng)什么樣、是否有投資價(jià)值卻充滿(mǎn)神秘。

由于缺乏投研服務(wù)，投資者面對(duì)海量企業(yè)一片茫然，而許多掛牌公司在自從掛牌后就無(wú)人問(wèn)津。投研不足不僅制約了市場(chǎng)交易活躍度和發(fā)育程度，而且也是預(yù)期制度紅利難以落地的重要原因之一。

投研服務(wù)滯后也與新三板投研盈利模式尚未建立、券商內(nèi)部激勵(lì)不夠等諸多因素有關(guān)。不過(guò)，在巨大的市場(chǎng)需求拉動(dòng)下，隨著分層制度落地、公募基金入場(chǎng)等政策不斷落地，新三板投研服務(wù)正迎來(lái)一個(gè)前所未有的藍(lán)海市場(chǎng)。

投研短板制約新三板發(fā)展

上周日，股轉(zhuǎn)公司市場(chǎng)發(fā)展部總監(jiān)胡益民在深圳表示，新三板下一步發(fā)展需要逐步完善投研體系，探索建立估值體系，要讓大家更好地看懂掛牌企業(yè)。

截至上周五，新三板掛牌企業(yè)數(shù)量已經(jīng)達(dá)到5259家，接近A股上市公司數(shù)量的兩倍，目前在審擬掛牌企業(yè)數(shù)量尚有1716家，還有數(shù)千家企業(yè)已經(jīng)和券商簽約進(jìn)入掛牌程序。隨著掛牌公司數(shù)量向1萬(wàn)家挺進(jìn)，能否滿(mǎn)足投資者和企業(yè)對(duì)投研服務(wù)的需求將決定新三板下一步的發(fā)展。

目前，投研仍是新三板的短板，雖然新三板擁有了龐大的掛牌企業(yè)數(shù)量和許多業(yè)績(jī)高速成長(zhǎng)的優(yōu)質(zhì)標(biāo)的，但市場(chǎng)也存在著統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)不豐富、研究報(bào)告覆蓋不足等諸多問(wèn)題。而現(xiàn)有的證券投資咨詢(xún)管理各項(xiàng)規(guī)定中，也沒(méi)有相關(guān)條款涉及研究所如何就新三板掛牌企業(yè)出具投研報(bào)告。

一位券商研究部負(fù)責(zé)人告訴《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》，在主板，一般證券公司會(huì)有100個(gè)研究院覆蓋400-500家上市公司，但是在新三板，對(duì)100家做市企業(yè)都不可能配備十個(gè)研究員。記者了解到，不少券商的新三板研究團(tuán)隊(duì)還在建立當(dāng)中，一些研究員自己也是剛剛開(kāi)始接觸新三板。

投研服務(wù)短缺導(dǎo)致了新三板投資者難以分辨掛牌企業(yè)的投資價(jià)值，因此也成為制約新三板流動(dòng)性的主要因素之一。目前，新三板市場(chǎng)日均成交總額在10億元徘徊，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于A股千億級(jí)的成交規(guī)模。

投研力量不足也是競(jìng)價(jià)交易不能按預(yù)期推出的原因之一。股轉(zhuǎn)公司總經(jīng)理謝庚去年10月曾表示，要想采取更高效率的交易方式，至少需要具備投研等三項(xiàng)條件，由于市場(chǎng)規(guī)模增長(zhǎng)太快，對(duì)新三板市場(chǎng)板塊和公司的研究分析服務(wù)還沒(méi)有完全跟上。

除了人力物力跟不上，民生證券研究院執(zhí)行院長(zhǎng)管清友還認(rèn)為，新三板投研還存在機(jī)制不暢的問(wèn)題。“傳統(tǒng)投研是賣(mài)方，客戶(hù)是基金公司、保險(xiǎn)公司。但是新三板投研沒(méi)有固定的盈利模式，現(xiàn)在掛牌公司那么多，只能是專(zhuān)業(yè)化的投研機(jī)構(gòu)去為投資者做估值分析，但是誰(shuí)來(lái)支撐這些機(jī)構(gòu)?”

股轉(zhuǎn)公司綜合事務(wù)總監(jiān)賈忠磊在去年底的第一財(cái)經(jīng)新三板峰會(huì)上表示，2016年要進(jìn)一步推動(dòng)包括券商在內(nèi)的各種投研力量，發(fā)展針對(duì)掛牌公司投研的服務(wù)體系，降低投資者信息搜集成本和投資決策成本。

估值難題與藍(lán)海市場(chǎng)

在去年新三板經(jīng)歷了交投最慘淡的第三季度后，證監(jiān)會(huì)及時(shí)出臺(tái)了推進(jìn)新三板發(fā)展的若干意見(jiàn)。意見(jiàn)除了明確分層制度落地，還提出鼓勵(lì)證券公司建立適應(yīng)新三板特點(diǎn)的證券業(yè)務(wù)體系，應(yīng)設(shè)立專(zhuān)門(mén)的一級(jí)部門(mén)，加大人員和資金投入。

記者了解到，一些券商投研部門(mén)已經(jīng)將對(duì)新三板公司研究的激勵(lì)等同于主板上市公司，鼓勵(lì)研究員在新三板投入更多關(guān)注。胡益民周日表示，下一步股轉(zhuǎn)公司會(huì)做安排，通過(guò)制度創(chuàng)新引導(dǎo)券商在推薦、做市、投研等各項(xiàng)業(yè)務(wù)上進(jìn)行全產(chǎn)業(yè)鏈整合。

由于券商新三板推薦業(yè)務(wù)利潤(rùn)較低，一單業(yè)務(wù)利潤(rùn)通常只有20萬(wàn)元左右，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于IPO業(yè)務(wù)，因此，券商需要將推薦、做市、投研、并購(gòu)、市值管理和直投等業(yè)務(wù)整合起來(lái)，才可能獲得更大收益，從長(zhǎng)期分享企業(yè)成長(zhǎng)的價(jià)值。這也是回歸了券商的投行本質(zhì)，在充分市場(chǎng)化的環(huán)境里培養(yǎng)自主定價(jià)的能力。

不過(guò)，主板研究跟新三板研究差異較大，新三板上主要是成長(zhǎng)型創(chuàng)新型中小微企業(yè)，有的掛牌公司業(yè)務(wù)模式尚未定型，有的公司成立時(shí)間很短、業(yè)績(jī)波動(dòng)較大，此外一些細(xì)分行業(yè)在A股沒(méi)有能與之對(duì)應(yīng)的標(biāo)的。

管清友認(rèn)為，無(wú)論是現(xiàn)金流折現(xiàn)等絕對(duì)估值法，還是可比市場(chǎng)均值等相對(duì)估值法，對(duì)新三板都不適用，并且，掛牌公司流動(dòng)性折價(jià)應(yīng)該在什么水平也沒(méi)有定論。

盡管如此，投研服務(wù)仍是巨大的市場(chǎng)。聯(lián)訊證券副總裁、新三板研究院牽頭人曹衛(wèi)東告訴《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》，“一方面掛牌企業(yè)飛速增長(zhǎng)，另一方面投資者需要大量企業(yè)信息和專(zhuān)業(yè)的研究報(bào)告，所以這是一個(gè)藍(lán)海。”

他表示，由于很多掛牌公司處于成長(zhǎng)初期，因此對(duì)創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)等一些非量化、個(gè)性化的指標(biāo)，也要加大研究力度。他說(shuō)，聯(lián)訊證券新三板研究院正在和騰訊、新浪等合作，利用互聯(lián)網(wǎng)，從不同角度挖掘大數(shù)據(jù)，完善投研服務(wù)。

雖然新三板暫不降低投資者門(mén)檻，但是定位在機(jī)構(gòu)投資者為主體的市場(chǎng)，未來(lái)新三板將會(huì)吸引更多的機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)入，這將刺激對(duì)投研服務(wù)的需求。今年的新三板政策中，有望最先落地的公募基金入場(chǎng)，公募基金本身就具有較完善的投研和風(fēng)控體系，將有助于新三板整體投研水平。

證監(jiān)會(huì)在11月的意見(jiàn)中指出，要支持封閉式公募基金以及混合型公募基金投資新三板證券，同時(shí)支持證券公司、基金公司、期貨公司子公司、商業(yè)銀行等機(jī)構(gòu)開(kāi)發(fā)投資于掛牌證券的私募證券投資基金等產(chǎn)品，并推動(dòng)掛牌證券納入保險(xiǎn)資金、社?；鸷推髽I(yè)年金等長(zhǎng)期資金投資范圍。