流動性及估值低迷難破 分層制難解流動性困局

盡管每天都有數(shù)家甚至20多家企業(yè)掛牌新三板，也盡管新三板已成長為全球最大的證券交易市場，但流動性低、交易量低，卻成為新三板無法回避的問題。

去年，證監(jiān)會為活躍新三板，推出了市場期盼已久的分層制度。但從目前來看，分層制仍然無法破解交易低迷的局面，進(jìn)入創(chuàng)新層的優(yōu)質(zhì)新三板企業(yè)依然紛紛意欲轉(zhuǎn)板排隊(duì)IPO。如何打破新三板的流動性困境，成為2017年新三板發(fā)展的重要課題。

流動性及估值低迷難破

然而，新三板最缺的是流動性。盡管新三板已有超過1萬家企業(yè)掛牌，但新三板平均每天的交易金額卻只有三四億元，尚不及A股市場中一只股票的成交額。根據(jù)天星資本研究員趙萍統(tǒng)計(jì)，在1月17日，新三板成交量創(chuàng)下2017年新高，但也僅僅只有13.3億元。

新三板不但整體流動性低迷，而且“兩極分化”、“二八現(xiàn)象”的情況非常嚴(yán)重。1月15日在深圳“2017清華新三板高峰論壇”上發(fā)布的《2016年度新三板研究報(bào)告》顯示，2016年有60%的新三板企業(yè)為0成交，成交量前28%的企業(yè)的成交量占了新三板總成交量的99.9%。而在這28%的企業(yè)中，前20%的企業(yè)又占了總成交量的80%。

整體來看，2016年新三板成交量僅為創(chuàng)業(yè)板的3.6%，成交額為創(chuàng)業(yè)板的0.8%，年均換手率為創(chuàng)業(yè)板的0.9%。流動性低迷的后果是新三板企業(yè)估值低。

“新三板和創(chuàng)業(yè)板的差別，就是農(nóng)村戶口和城市戶口的差別。”新三板咨詢機(jī)構(gòu)“三板虎”董事長羅藝強(qiáng)對新三板估值低的批評直言不韙。他表示，同樣是一家優(yōu)質(zhì)企業(yè)，在新三板掛牌，只有15倍的市盈率，而一旦轉(zhuǎn)到創(chuàng)業(yè)板，市盈率立刻就有60倍、80倍甚至100倍。

分層制難解流動性困局

2016年，新三板實(shí)施了市場期盼已久的分層制，將掛牌企業(yè)分為創(chuàng)新層和基礎(chǔ)層。盡管全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)表示，“掛牌公司分層與解決市場流動性沒有必然聯(lián)系。”但不少市場聲音期望分層制能給創(chuàng)新層帶來更多的流動性。

而實(shí)行分層制之后，新三板的流動性依然沒有太大的改善，市場成交量并沒有顯著增加。“三板虎”董事長楊群認(rèn)為，這需要對創(chuàng)新層進(jìn)一步改革，比如進(jìn)一步分層，將創(chuàng)新層中最優(yōu)質(zhì)的企業(yè)拿出來并試驗(yàn)競價(jià)交易，并以此帶動流動性。

不過根據(jù)金融法律與金融監(jiān)管研究基地（FLR）撰寫的《中國金融監(jiān)管報(bào)告（2016）》認(rèn)為，分層制實(shí)際上并不帶來市場流動性的增加，只是改變了市場流動性的結(jié)構(gòu)，“處于基礎(chǔ)層的掛牌公司甚至?xí)霟o人問津的底部。”

“資本市場交易和融資是兩大功能，兩條腿一條都不能缺。新三板交易活躍度問題，最本質(zhì)上是新三板市場定位問題。”東興證券場外市場部執(zhí)行總經(jīng)理肖文斌認(rèn)為，如果新三板在功能定位方面趨向滬深A(yù)股市場，那么新三板必須要有較高的流動性。

開源證券做市業(yè)務(wù)部總經(jīng)理姚少卿坦言，新三板市場未來的流動性能否轉(zhuǎn)好，取決于市場定位，“如果繼續(xù)維持今年包括去年大家看到的定位股權(quán)市場，流動性可能還會存在問題。”

優(yōu)質(zhì)企業(yè)紛紛排隊(duì)轉(zhuǎn)板

由于流動性及由此引發(fā)的低估值問題無法解決，再加上IPO擴(kuò)容加速以及創(chuàng)業(yè)板近日的大跌，越來越多的優(yōu)質(zhì)新三板企業(yè)開始轉(zhuǎn)向IPO，甚至有媒體以“大逃亡”來描述新三板創(chuàng)新層企業(yè)瞄準(zhǔn)A股上市的行為。

據(jù)媒體報(bào)道，2016年A股IPO數(shù)量創(chuàng)下歷史最高紀(jì)錄；進(jìn)入2017年，IPO的公司平均每天保持在3家左右。這意味著，不但目前在A股排隊(duì)IPO的600多家企業(yè)可以一年消化掉，一批新三板的優(yōu)質(zhì)明星企業(yè)，都有被A股IPO消化的可能。

新三板咨詢機(jī)構(gòu)挖貝網(wǎng)認(rèn)為，諸如神州優(yōu)車、英雄互娛、開心麻花等企業(yè)，當(dāng)初看中新三板，就是因?yàn)镮PO等待時(shí)間太長。但現(xiàn)在，掛牌新三板也需時(shí)3~6個(gè)月，而IPO時(shí)間也就一年左右，“這對于套現(xiàn)、融資都存在巨大優(yōu)勢的A股市場，多等6個(gè)月不是問題，相信每家企業(yè)都會選擇IPO。”

此外，隨著2016年9月8日IPO“扶貧政策”推出，注冊地和主要生產(chǎn)經(jīng)營地在貧困地區(qū)且滿足相應(yīng)條件的企業(yè)，IPO時(shí)“即報(bào)即審、審過即發(fā)”。IPO綠色通道放開后，一些優(yōu)質(zhì)新三板企業(yè)嘗試通過遷址貧困縣走上IPO的捷徑。

據(jù)挖貝網(wǎng)統(tǒng)計(jì)，自2016年12月以來，已有包括江蘇中旗、廣東拓斯、浙江三星新材等創(chuàng)新企業(yè)IPO或過會，一些創(chuàng)新企業(yè)因此更迫不及待地舍棄新三板創(chuàng)新層直奔IPO。據(jù)挖貝新三板研究院資料顯示，截至1月18日，在新三板951家創(chuàng)新層企業(yè)中，有多達(dá)162家進(jìn)入IPO輔導(dǎo)。

一家接受記者采訪的新三板明星企業(yè)董事長向記者表示，盡管他們是當(dāng)?shù)匦氯鍏f(xié)會副會長，但同樣在準(zhǔn)備IPO。有業(yè)內(nèi)人士表示，如果優(yōu)質(zhì)企業(yè)全部遷走，新三板將空有其表——里面只有一大批既沒有成交量、也不優(yōu)質(zhì)的“僵尸企業(yè)”。

實(shí)際上，流動性缺乏不但引發(fā)新三板企業(yè)排隊(duì)逃離，甚至一些投研券商也因無利可圖而退出新三板市場。2016年12月底，市場傳出興業(yè)證券新三板研究團(tuán)隊(duì)將會退出新三板研究，轉(zhuǎn)去做A股或港股研究的消息，并引起大討論。

專家觀點(diǎn)

投資門檻需大幅降低

1月12日，在新三板在線與上海交通大學(xué)安泰經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院、上海中小企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理研究所聯(lián)合主辦的2016新三板企業(yè)家(上海)年會上，東興證券場外市場部執(zhí)行總經(jīng)理肖文斌認(rèn)為，私募基金做市、投資者門檻的調(diào)整、發(fā)行制度調(diào)整等，都是目前可能促成新三板有一定基礎(chǔ)的企業(yè)的流動性進(jìn)一步提升的方法。比如，擁有500萬才能參與新三板的門檻，擋住了大部分散戶。

而據(jù)“三板虎”估算數(shù)據(jù)，截至2016年12月，新三板開戶人數(shù)為30萬戶，但真正活躍的投資者，只有區(qū)區(qū)5000戶。“30萬戶中很多是墊資開戶的，并非真正的新三板投資者。”“三板虎”董事長楊群表示。

在2016年廣東互聯(lián)網(wǎng)大會的一個(gè)關(guān)于新三板的論壇上，現(xiàn)場不少嘉賓都認(rèn)為500萬元的新三板門檻太高，能否將門檻降低到300萬甚至更低，以吸引更多的流動性進(jìn)入。但據(jù)楊群測算，如果不將投資人門檻降低到50萬元，根本不可能激活新三板的流動性。

對于活躍新三板的措施之一，私募基金做市似乎是最快能實(shí)現(xiàn)的。根據(jù)2016年9月14日股轉(zhuǎn)系統(tǒng)公布私募機(jī)構(gòu)做市試點(diǎn)專業(yè)評審方案，2016年12月13日公布了10家首批參與做市的私募機(jī)構(gòu)名單，掛牌公司浙商創(chuàng)投等10家私募機(jī)構(gòu)入選。