赴美上市中企大出血 李國慶們大呼“狼太狠”

2011-01-28 12:19:38      張華

  當(dāng)當(dāng)網(wǎng)創(chuàng)始人李國慶在當(dāng)當(dāng)美國上市時(shí)的短暫喜悅很快就被對(duì)投行的憤怒沖淡

  2010年赴美IPO的34家中國公司當(dāng)中,32家公司支付給國際投行的傭金率皆為7%,另外兩家是軟通動(dòng)力和當(dāng)當(dāng)網(wǎng),前者IPO的傭金率為7.3%,為最高者,當(dāng)當(dāng)網(wǎng)以6.66%的傭金率成為“最會(huì)省錢的IPO”,同時(shí)也是唯一一家連續(xù)兩次上調(diào)發(fā)行價(jià)的公司,可是,這并沒能阻止李國慶的憤怒和謾罵。

  “只有達(dá)到100倍的估值當(dāng)當(dāng)網(wǎng)才會(huì)考慮上市。”李國慶說。

  這是當(dāng)當(dāng)網(wǎng)創(chuàng)始人李國慶在2009年10月對(duì)媒體說過的一句話。那時(shí),李國慶和俞渝已經(jīng)開始與投行接觸,對(duì)于當(dāng)當(dāng)網(wǎng)IPO(首次公開募股),他們有自己的算盤,以及決心。

  盡管有人笑李國慶大言不慚,可是14個(gè)月后,他的愿望還真的實(shí)現(xiàn)了。2010年12月8日,當(dāng)當(dāng)網(wǎng)在紐交所掛牌,以發(fā)行價(jià)16美元計(jì),其PE(市盈率)達(dá)103倍,融資金額為2.72億美元。最引人注目的是當(dāng)天收盤價(jià)約30美元,漲幅近87%。

  2010年赴美IPO的中國公司一共有34家,數(shù)量之多創(chuàng)下歷史紀(jì)錄,之前三年,這一數(shù)字分別是29家、5家和10家(4家為分拆上市)。34家公司募資總額為36億美元。

  34家公司當(dāng)中,首日漲幅在50%及之上的有6家,分別是學(xué)而思(50%)、麥考林(56.9%)、搜房網(wǎng)(72.9%)、當(dāng)當(dāng)網(wǎng)(86.9%)、藍(lán)汛通信(95.3%)、優(yōu)酷網(wǎng)(161.3%),當(dāng)當(dāng)網(wǎng)名列第三;發(fā)行市盈率超過100倍的有4家,分別是漢庭酒店(102倍)、當(dāng)當(dāng)網(wǎng)(103倍)、諾亞財(cái)富(120倍)、軟通動(dòng)力(130倍)──當(dāng)當(dāng)網(wǎng)同樣是“老三”。

  當(dāng)當(dāng)網(wǎng)最會(huì)省錢

  34家IPO公司當(dāng)中,32家公司的傭金率皆為7%,軟通動(dòng)力IPO的傭金率為7.3%,為最高者,當(dāng)當(dāng)網(wǎng)6.66%的傭金率為最低者。

  標(biāo)準(zhǔn)普爾公司提供的數(shù)據(jù)顯示,按2011年的盈利預(yù)期估算,標(biāo)普500指數(shù)目前的整體市盈率為13.3倍,比一年前的15.1倍還低了20%,“中國概念”的火爆與之形成鮮明對(duì)比。

  當(dāng)當(dāng)網(wǎng)在IPO過程中,發(fā)行價(jià)格區(qū)間有過兩次提高,主承銷商摩根士丹利(俗稱“大摩”)和瑞士信貸起初給出的定價(jià)是11美元-13美元,后來調(diào)高為13-15美元,而最終的發(fā)行價(jià)為16美元,高于之前的價(jià)格上限。

  按說,100倍的市盈率就要成為現(xiàn)實(shí)了,可李國慶一點(diǎn)也不高興,他認(rèn)為16美元的發(fā)行價(jià)還是低了,不過,盡管他對(duì)承銷商非常不滿,但他必須“忍著”,“當(dāng)當(dāng)網(wǎng)上市靜默期截止日是2011年1月3日。”李國慶對(duì)南方周末記者說。

  1月中旬,李國慶打著當(dāng)當(dāng)網(wǎng)價(jià)值被嚴(yán)重低估的旗號(hào),正式對(duì)大摩開火,甚至不惜大爆粗口。那么,當(dāng)當(dāng)網(wǎng)上市到底花了多少錢呢?

  赴美上市的融資成本包括承銷費(fèi)、律師費(fèi)、審計(jì)費(fèi)、印刷費(fèi)和其他費(fèi)用等。當(dāng)當(dāng)網(wǎng)支付給大摩等主副承銷商的費(fèi)用是1811.5萬美元,即傭金率(承銷費(fèi)所占融資額的比率)為6.66%,剩下的所有名目的總費(fèi)用為322.9萬美元,其中包括律師費(fèi)25萬美元,審計(jì)費(fèi)130萬美元,印刷費(fèi)100萬美元,掛牌費(fèi)12.5萬美元等。

  6.66%的傭金率,在去年赴美上市的中國公司中,處于什么樣的水平呢?南方周末記者逐一查閱SEC(美國證券交易委員會(huì))公布的眾公司上市法律文件發(fā)現(xiàn),34家IPO公司當(dāng)中,32家公司的傭金率皆為7%,另外兩家分別是軟通動(dòng)力和當(dāng)當(dāng)網(wǎng),軟通動(dòng)力IPO的傭金率為7.3%,為最高者,當(dāng)當(dāng)網(wǎng)6.66%的傭金率為最低者。軟通動(dòng)力和當(dāng)當(dāng)網(wǎng)的主承銷商之一都是大摩。

  比平均的傭金率低了0.34個(gè)百分點(diǎn),也就是說,當(dāng)當(dāng)網(wǎng)在承銷這一塊的費(fèi)用,省下92萬美元。
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  7%的平均費(fèi)率,和之前在美上市公司的這一指標(biāo)相比,可直觀地用“漲價(jià)”一詞來形容,美國亞瑟爾資本有限公司提供給南方周末記者的一份數(shù)據(jù)表明,1997年至2010年8月,中國企業(yè)在美IPO募資的平均成本是6.8%。而這個(gè)6.8%的比率里,除承銷費(fèi)外,還包括了律師費(fèi)、審計(jì)費(fèi)等其它諸多費(fèi)用。

  如果算上其他費(fèi)用,軟通動(dòng)力去年在美IPO的總成本超過了10%,即使是最會(huì)省錢的當(dāng)當(dāng)網(wǎng),總成本也達(dá)7.8%。

  而中國A股上市公司的承銷保薦費(fèi)率一般是5%到8%之間,不過2009年底以來,這一數(shù)字也開始“漲”起來,譬如2010年在A股上市的雙箭股份和賽為智能,承銷商分別是華泰聯(lián)合證券和招商證券,傭金率都超過了10%,前者甚至高達(dá)12.29%。

  不過,國際投行在服務(wù)“國字頭”的中國企業(yè)時(shí)要乖巧得多。案例之一是,農(nóng)業(yè)銀行2010年中在香港IPO前夕,包括大摩在內(nèi)的眾承銷商的傭金被大減至1.5%以下,而早些年工商銀行、中國銀行和建設(shè)銀行H股上市的承銷傭金在2.5%左右。農(nóng)業(yè)銀行內(nèi)部的說法是,減傭金與承銷難度低有關(guān),意思是說,已確定的重量級(jí)的基礎(chǔ)投資者有那么多家,我沒有必要為“走過場”付高價(jià)。

  大摩生意最好

  大摩去年在全球市場承銷份額上升至10.4%,總額達(dá)727億美元,6年來首次排名第一。

  投行到底是選擇謀得上市公司的高發(fā)行價(jià)和高傭金率,還是傾向于壓低發(fā)行價(jià)、博得機(jī)構(gòu)投資者的歡心?

  大摩去年主承銷了10家赴美上市的中國公司的股票(獨(dú)家主承銷和聯(lián)合主承銷分別為2家和8家),也就是說,去年每3家到美國IPO的中國公司,就有1家和大摩發(fā)生了關(guān)系。這10家公司分別是明陽風(fēng)電、21世紀(jì)不動(dòng)產(chǎn)、康輝醫(yī)療、大全太陽能、學(xué)而思、漢庭酒店、銳迪科、思源經(jīng)紀(jì)、軟通動(dòng)力和當(dāng)當(dāng)網(wǎng)。

  這10家公司最終的發(fā)行價(jià)和之前投行定的價(jià)格區(qū)間相比,有取其上限的,也有取其下限的,跳出了價(jià)格區(qū)間的兩個(gè)代表案例,一個(gè)是當(dāng)當(dāng)網(wǎng),發(fā)行價(jià)兩度調(diào)高,一個(gè)是大全太陽能,發(fā)行價(jià)區(qū)間先定為12.5-14.5美元,后來調(diào)低為10-11美元,最終的發(fā)行價(jià)低至9.5美元。

  這10家公司首日平均漲幅為20%,漲幅最高的兩家分別是當(dāng)當(dāng)網(wǎng)(86.9%)和學(xué)而思(50%),跌破發(fā)行價(jià)的有兩家,分別為明陽風(fēng)電(-5.4%)和思源經(jīng)紀(jì)(-12.9%)。

  去年在美IPO的中國公司當(dāng)中,上市前提高發(fā)行價(jià)的案例并不止當(dāng)當(dāng)網(wǎng)一家。諾亞財(cái)富上市的發(fā)行價(jià)是12美元,高于之前投行給出的9美元-11美元之價(jià)格區(qū)間的上限,學(xué)大教育最終的發(fā)行價(jià)是9.5美元,高于之前7.25-9.25美元的上限,麥考林的發(fā)行價(jià)為11美元,高于之前8-10美元的上限,麥考林后來遭到訴訟,這是后話了。

  大摩是去年全球資本市場上最搶眼的國際投行。最新數(shù)據(jù)顯示,得益于首次公開募股、額外銷售和發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券等業(yè)務(wù)的提升,大摩去年在全球市場承銷份額上升至10.4%,總額達(dá)727億美元,6年來首次排名第一,摩根大通以597億美元的承銷總額排名第二,而高盛集團(tuán)跌至第三位。不過,高盛雇員的薪酬,卻是眾投行中最好的,去年人均收入43萬美元。

  去年34家中國公司赴美IPO,大摩主承銷的有10家,排在首位,第二位和第三位是瑞士信貸和高盛,承銷數(shù)量分別是9家和7家,摩根大通排在第6位,承銷數(shù)量為5家。排在末位的巴克萊銀行,只承銷了柯萊特一家,而柯萊特上市當(dāng)天就跌破了發(fā)行價(jià),不過,截至美國時(shí)間1月24日,柯萊特收盤價(jià)為25.7美元,和半年前上市發(fā)行價(jià)相比,暴漲了134%。

  大摩去年還聯(lián)合主承銷了15家在香港上市的中國(內(nèi)地)公司的股票,根據(jù)投中集團(tuán)提供給南方周末記者的CVsource數(shù)據(jù)顯示,其中融資額超過百億港元的有農(nóng)業(yè)銀行(813億港元)、熔盛重工(140億港元)、重慶農(nóng)商行(114.7億港元)和中聯(lián)重科(130億港元)四起。

  2008年的全球金融海嘯后,大摩和高盛等國際知名投行宣布將變身為銀行控股公司,《紐約時(shí)報(bào)》將之形容為“一次遲來的針對(duì)金融和投資模式風(fēng)險(xiǎn)過大的承認(rèn)”,可是現(xiàn)在看來,他們絲毫不可能變成純粹的銀行控股公司,不僅如此,他們?cè)谌蛱貏e是亞洲加速擴(kuò)張和拓展投行業(yè)務(wù)。

  今年1月初,中國證監(jiān)會(huì)發(fā)布消息稱,大摩與華鑫證券、摩根大通與第一創(chuàng)業(yè)證券組建合資公司的申請(qǐng)獲批。他們?cè)诤腺Y公司中最多可持有33%的股份。

  這邊廂是合資券商數(shù)量越來越多,可謂“狼多了”,那邊廂是大摩們分食海外上市的中國公司IPO的盛宴,李國慶們大呼“狼太狠”。有人從“李式謾罵”中發(fā)出諸如“中國需要世界級(jí)的本土投行”的感慨,而易凱資本CEO王冉說,這與站隊(duì)和代言的話題無關(guān),而是看誰比誰能提供更為誠實(shí)、理性和有價(jià)值的服務(wù)。


 

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