上半年IPO折戟起底：32公司兵敗三審核要點(diǎn)

　　曉晴 廣州報(bào)道

　　期待夢(mèng)想照進(jìn)現(xiàn)實(shí)。但不是所有美夢(mèng)都能成真。今年上半年，IPO戰(zhàn)場(chǎng)上，有32家公司折戟。本報(bào)記者獨(dú)家獲悉被否原因，試圖從中解析發(fā)審委審核最新關(guān)注點(diǎn)。

　　它們失利原因雖不盡相同，但正如一位資深保薦人士所言，主體資格、獨(dú)立性、盈利能力永遠(yuǎn)是IPO審核三大要點(diǎn)。成長(zhǎng)性則是創(chuàng)業(yè)板公司審核當(dāng)中的重中之重?？梢哉f(shuō)，首發(fā)申請(qǐng)被否的公司身后，均可從上述原因中找到對(duì)應(yīng)案例。

　　顯然，獨(dú)立性已成為相關(guān)公司IPO申請(qǐng)折戟的“殺手”之一。如去年3月24日過(guò)會(huì)的宏昌電子材料股份有限公司即因此敗下陣來(lái)。

　　事后，證監(jiān)會(huì)發(fā)審委在審核說(shuō)明中明確表示，“申請(qǐng)人主要從事環(huán)氧樹(shù)脂的生產(chǎn)和銷售業(yè)務(wù)。臺(tái)塑股份及南亞塑膠是實(shí)際控制人王文洋關(guān)系密切的王永慶家族成員能夠施加重大影響的企業(yè)，臺(tái)塑股份、南亞塑膠是世界上主要的雙酚A及環(huán)氧氯丙烷(申請(qǐng)人的主要原材料)供應(yīng)商之一，申請(qǐng)人存在向臺(tái)塑股份、南亞塑膠采購(gòu)原材料的情況；南亞塑膠是世界上第三大環(huán)氧樹(shù)脂生產(chǎn)企業(yè)，在江蘇昆山設(shè)有南亞昆山，該企業(yè)是申請(qǐng)人國(guó)內(nèi)的主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手之一。目前尚無(wú)法判斷申請(qǐng)人與臺(tái)塑股份、南亞塑膠之間是否存在同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)，申請(qǐng)人的獨(dú)立性存在缺陷。”

　　對(duì)此，有資深券商保薦人士告訴本報(bào)記者，在財(cái)務(wù)獨(dú)立性上，發(fā)審委非常關(guān)注經(jīng)常性關(guān)聯(lián)交易對(duì)獨(dú)立性的影響，是否造成實(shí)質(zhì)性缺陷，是否采取措施；對(duì)發(fā)行人重要子公司的參股股東也要進(jìn)行核查(準(zhǔn)關(guān)聯(lián)方)；報(bào)告期內(nèi)注銷的、轉(zhuǎn)讓出去的關(guān)聯(lián)方要進(jìn)行核查，是否還有交易等。特別是對(duì)利用關(guān)聯(lián)交易粉飾財(cái)務(wù)狀況和經(jīng)營(yíng)成果的利潤(rùn)操縱，一旦發(fā)現(xiàn)絕不手軟，并建立黑名單。

　　獨(dú)立性缺失

　　從上半年情況看，因獨(dú)立性缺失而被擋在IPO門外的公司不在少數(shù)。

　　如新疆西龍土工新材料股份有限公司(下稱西龍新材)、大慶油田井泰石油工程技術(shù)股份有限公司(下稱井泰股份)、盛瑞傳動(dòng)股份有限公司(下稱盛瑞傳動(dòng))、昆山華恒焊接股份有限公司、南京寶色股份公司(下稱寶色股份)和上海聯(lián)明機(jī)械股份有限公司等，均因此鎩羽。

　　6月28日，新疆區(qū)內(nèi)最大的土工防滲材料和節(jié)能保溫材料供應(yīng)商西龍新材創(chuàng)業(yè)板上會(huì)遭否。

　　該公司預(yù)披露招股說(shuō)明書(shū)顯示，前四大客戶為其貢獻(xiàn)近九成營(yíng)業(yè)收入。從利潤(rùn)表看，2010年，公司營(yíng)收總計(jì)17232.72萬(wàn)元，包括新疆燦洋農(nóng)業(yè)科技、烏魯木齊鑫泓陽(yáng)貿(mào)易、新疆文昌塑料制品、新疆普林特貿(mào)易四家公司的全部銷售金額高達(dá)15193.67萬(wàn)元，占公司營(yíng)收的88.16%。

　　同樣，曾是大慶油田下屬公司的井泰股份名字前雖有“大慶油田”金字招牌，但其卻是民營(yíng)企業(yè)。5月18日，該公司首發(fā)申請(qǐng)被否。

　　依靠大慶油田這棵大樹(shù)，井泰股份依然享受不少優(yōu)待。比如資質(zhì)就位、企業(yè)入圍等方面，享受大慶石油管理局局內(nèi)企業(yè)的有關(guān)政策。而且，井泰股份客戶主要隸屬于大慶油田、吉林油田，2008-2010年，井泰股份來(lái)自中石油的收入占其當(dāng)期營(yíng)收比重，從39.45%攀升至91.1%。

　　此前，關(guān)聯(lián)交易巨大的寶色股份首發(fā)申請(qǐng)也被否。根據(jù)寶色股份預(yù)披露招股書(shū)，2008-2010年度，公司與寶鈦集團(tuán)發(fā)生的關(guān)聯(lián)采購(gòu)金額分別為10974.00萬(wàn)元、4267.69萬(wàn)元、4140.75萬(wàn)元，占公司各年總采購(gòu)額的比重分別為18.19%、8.69%、9.90%；與寶鈦股份(600456.SH)發(fā)生的關(guān)聯(lián)采購(gòu)金額分別為12709.63萬(wàn)元、2470.03萬(wàn)元、8754.39萬(wàn)元，占公司各年總采購(gòu)額的比重分別為21.07%、5.03%、20.93%。

　　寶鈦集團(tuán)正是寶色股份控股股東，持股比例高達(dá)80%，寶鈦集團(tuán)控股的寶鈦股份也是其關(guān)聯(lián)公司之一。

　　盛瑞傳動(dòng)IPO沖關(guān)失敗的最大原因或是其獨(dú)立性存疑。從業(yè)績(jī)看，盛瑞傳動(dòng)對(duì)濰柴集團(tuán)的依賴性非常嚴(yán)重。2008-2010年度，盛瑞傳動(dòng)對(duì)濰柴集團(tuán)旗下公司的合計(jì)銷售收入占同期營(yíng)收的比例分別為79.56%、88.28%和92.23%；從濰柴集團(tuán)旗下公司采購(gòu)部分零部件的毛坯件，所占同期原材料采購(gòu)總金額的比例分別為53.31%、55.31%和45.68%。

　　盈利能力異常

　　同樣，盈利能力異常公司過(guò)會(huì)時(shí)也難逃發(fā)審委法眼。許昌恒源發(fā)制品股份有限公司(下稱許昌恒源)、山東舒朗服裝服飾股份有限公司(下稱舒朗服飾)、德勤集團(tuán)股份有限公司等盈利能力超乎尋常的高，引來(lái)發(fā)審委委員的質(zhì)疑，首發(fā)申請(qǐng)被否。

　　如許昌恒源與瑞貝卡(600439。SH)屬同行，產(chǎn)品極為類似，又同位于河南許昌，主要出口地均為北美及非洲，但公司2009年利潤(rùn)表現(xiàn)與瑞貝卡有天壤之別。

　　許昌恒源預(yù)披露的招股書(shū)顯示，2008年?duì)I收1.67億元，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)2661萬(wàn)元，凈利潤(rùn)1403萬(wàn)元。受國(guó)際金融危機(jī)影響的2009年，其營(yíng)收卻升至4.12億元，實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)7645萬(wàn)元，凈利潤(rùn)6642萬(wàn)元，分別為2008年的2.47倍、2.87倍和4.73倍。

　　值得一提的是，公司的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)、凈利潤(rùn)增幅均高于營(yíng)業(yè)收入增幅。資料顯示，公司2008年、2009年、2010年的綜合毛利率分別為30.25%、29.93%、30.84%，2009年綜合毛利率比2008年略有下降，但營(yíng)業(yè)利潤(rùn)及凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率遠(yuǎn)高于營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率。

　　然而，同樣生產(chǎn)毛發(fā)制品、于2003年7月上市的瑞貝卡相關(guān)財(cái)務(wù)報(bào)表卻表明，2008年?duì)I收13.66億元，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)2.49億元，凈利潤(rùn)2.21億元；2009年?duì)I收16.07億元，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)1.37億元，凈利潤(rùn)1.24億元，營(yíng)收增長(zhǎng)17.6%，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)減少45%，凈利潤(rùn)減少44%。對(duì)此，瑞貝卡將利潤(rùn)下滑歸因于受國(guó)際金融危機(jī)的影響。

　　在舒朗服飾預(yù)披露的招股說(shuō)明書(shū)顯示，該公司是成長(zhǎng)性極為高的服裝企業(yè)，其2008-2010年的銷售收入分別為1.04億、1.49億和2.56億，2009年和2010年增長(zhǎng)率分別為43.69%、72.97%。這三年凈利潤(rùn)則分別達(dá)1174萬(wàn)、2615萬(wàn)、5204萬(wàn)，2009年和2010年分別增長(zhǎng)122.74%和99.01%。

　　舒朗服飾近3年的毛利率均在60%以上，但5家上市同行同期僅為37%-51%。整體看，舒朗服裝的運(yùn)營(yíng)效率最低，經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)卻遠(yuǎn)超同行，顯然不那么正常。

　　資料顯示，營(yíng)業(yè)周期(存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)和應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)之和，表示企業(yè)從采購(gòu)原材料到回款的平均時(shí)間)舒朗服飾是804天，而5家上市公司則分別在128-249天?？梢钥闯觯胬史椀臓I(yíng)業(yè)周期是5家公司中最高數(shù)值的3倍還多。

　　對(duì)此，前述資深保薦人士表示，證監(jiān)會(huì)發(fā)審委審核時(shí)，會(huì)密切關(guān)注毛利率合理性，完全競(jìng)爭(zhēng)行業(yè)的毛利率水平不會(huì)有太大差異。毛利率的變化都要有原因，要與真實(shí)情況吻合。

　　“截至目前，相關(guān)公司毛利率問(wèn)題提請(qǐng)發(fā)審委員關(guān)注的項(xiàng)目均未過(guò)會(huì)。”該人士透露。

　　主體資格存疑

　　此外，主體資格缺陷成為上半年首發(fā)公司沖關(guān)失利的重要原因。

　　前述資深券商保薦人士告訴本報(bào)記者，發(fā)審委審查主體資格時(shí)，對(duì)自然人大額出資或受讓的重點(diǎn)關(guān)注資金來(lái)源，國(guó)有股權(quán)的設(shè)置批復(fù)(包括出資時(shí)和變動(dòng)后)，國(guó)有股轉(zhuǎn)讓是否取得合法批準(zhǔn)、轉(zhuǎn)讓價(jià)格是否公允，若有問(wèn)題則需要省國(guó)資委確認(rèn)，集體企業(yè)無(wú)償量化給個(gè)人的情況需要省級(jí)人民政府的確認(rèn)等。

　　6月13日，原料藥企業(yè)浙江九洲藥業(yè)股份有限公司(下稱九洲藥業(yè))IPO闖關(guān)失敗，或與其改制時(shí)的主體資格缺陷有關(guān)。

　　預(yù)披露招股說(shuō)明書(shū)顯示，九洲藥業(yè)有5個(gè)發(fā)起單位，分別是浙江中貝九洲集團(tuán)有限公司(下稱中貝集團(tuán))、瓊山旺達(dá)、黃巖九化、一洲化工及四維化工。其中，中貝集團(tuán)合計(jì)持有70.08%的股份。

　　1995年9月25日，東山鎮(zhèn)政府批準(zhǔn)成立中貝集團(tuán)公司轉(zhuǎn)制領(lǐng)導(dǎo)小組，共有9名成員，包括東山鎮(zhèn)政府、椒江區(qū)體改辦相關(guān)工作人員以及中貝集團(tuán)職工，對(duì)2060.61萬(wàn)元的凈資產(chǎn)進(jìn)行轉(zhuǎn)制。

　　轉(zhuǎn)制方案中，公司用以下名目對(duì)2060.61萬(wàn)元凈資產(chǎn)進(jìn)行對(duì)沖：國(guó)家減免稅積累以“國(guó)家扶持基金”形式單獨(dú)建賬1143.50萬(wàn)元、支付1994年所得稅結(jié)轉(zhuǎn)53萬(wàn)元、下屬分公司未評(píng)估的債務(wù)300萬(wàn)元，最終凈資產(chǎn)僅731.40萬(wàn)元。

　　1995年10月，該轉(zhuǎn)制方案得到東山鎮(zhèn)政府及相關(guān)企業(yè)職工的共識(shí)與認(rèn)可，同年11月20日，經(jīng)臺(tái)州市椒江區(qū)體改委鑒證，臺(tái)州市椒江區(qū)東山鎮(zhèn)政府與花軒德簽訂《浙江中貝集團(tuán)公司資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，約定中貝集團(tuán)凈資產(chǎn)為731.40萬(wàn)元。

　　也就是說(shuō)，公司實(shí)際控制人花軒德僅花581萬(wàn)元便私有化中貝集團(tuán)。但是，用國(guó)家扶持基金對(duì)沖掉國(guó)有資產(chǎn)邏輯上很難說(shuō)通。

　　此前的5月16日，江蘇利民化工股份有限公司(下稱利民化工)的首發(fā)申請(qǐng)也遭發(fā)審委否決。

　　公司改制過(guò)程中，管理層以415萬(wàn)元便輕取1.4億元集體資產(chǎn)。利民化工前身為集體企業(yè)———利民化工廠，2004年，利民化工廠實(shí)施改制，全部產(chǎn)權(quán)出售給李明等50名公司經(jīng)營(yíng)層人員。

　　擬招股書(shū)顯示，層層剝離后，此次可轉(zhuǎn)讓凈資產(chǎn)為692.62萬(wàn)元(實(shí)際凈資產(chǎn)為722.62萬(wàn)元)，董事長(zhǎng)李明等50名經(jīng)營(yíng)層人員以六折的價(jià)格獲取全部?jī)糍Y產(chǎn)。

　　3月18日，主營(yíng)節(jié)能輸變電產(chǎn)品及相關(guān)電力電子產(chǎn)品研發(fā)生產(chǎn)的丹東欣泰電氣股份有限公司首發(fā)被否，其背后也牽扯到國(guó)資流失疑云。

　　在欣泰電氣前身國(guó)有資產(chǎn)轉(zhuǎn)制過(guò)程中，出現(xiàn)太多的零元價(jià)格收購(gòu)。這些經(jīng)過(guò)評(píng)估為負(fù)資產(chǎn)的國(guó)有資產(chǎn)以零元出售給一些自然人后，又在短期內(nèi)大幅增值。