高原資本涂鴻川：上市不能只靠IPO包裝講故事

從中概股在美國上市的窗口期來看，應該說互聯(lián)網(wǎng)泡沫已經(jīng)破了。但互聯(lián)網(wǎng)仍是個迅速增長的領域，就算一個泡沫破了，每過兩年另一個泡沫又起來?！∮行┗ヂ?lián)網(wǎng)企業(yè)以市場份額做門檻，不斷投錢忙于做推廣，以至于又出現(xiàn)融資難，顯然日子會越來越難熬。過去付出一元掙一元，現(xiàn)在付出五毛掙一塊，這就看出企業(yè)的運營能力，提高運營能力后，純利潤才會提高。所以上市的時候一定要手里有錢，要抗衰，這樣才能有個好的上市預期。

高原資本董事總經(jīng)理涂鴻川

人物介紹：涂鴻川擁有超過17年創(chuàng)業(yè)投資和互聯(lián)網(wǎng)的經(jīng)驗。在集富投資集團(JAFCO)負責高科技領域創(chuàng)業(yè)投資約10年，于2005年加入高原資本，并成立了高原在中國的投資團隊。目前，他是奇虎360(紐交所上市)，趣游(Game)維旺明(Viva)和網(wǎng)康科技等高科技互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)投資兼董事并負責對悠視(UUSee)的投資。

受訪人：高原資本董事總經(jīng)理涂鴻川

采訪: 周志遠 ChinaVenture投資中國網(wǎng)高級編輯

撰文：張美梅 ChinaVenture投資中國網(wǎng)記者

根據(jù)ChinaVenture 投中集團近期發(fā)布的《2011年第三季度中國創(chuàng)業(yè)投資市場統(tǒng)計分析報告》顯示，三季度創(chuàng)業(yè)投資相比上季度呈現(xiàn)增長態(tài)勢，融資規(guī)模再創(chuàng)歷史新高。

報告指出，從行業(yè)分布來看，互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)投資依然是支撐中國創(chuàng)投市場的主要力量，行業(yè)投資規(guī)模占季度總額近50%。

但另一方面，互聯(lián)網(wǎng)投資占比的下降以及垂直細分行業(yè)投資的增加，已顯示出互聯(lián)網(wǎng)投資的疲軟態(tài)勢，也預示著其背后整個創(chuàng)投市場增速的放緩。投資飽和加上二級市場持續(xù)低迷，預計第四季度VC投資規(guī)模將有所下滑。

在全球股市持續(xù)低迷的背后，創(chuàng)投市場依舊活躍。那么，今后一段時間互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)融資情況以及整個VC/PE的投資走勢又會呈現(xiàn)出哪些態(tài)勢? 10月13日，高原資本董事總經(jīng)理涂鴻川接受了ChinaVenture投資中國網(wǎng)記者獨家專訪。

互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)很難熬 VIE有存在的意義

根據(jù)ChinaVenture 投中集團三季度創(chuàng)業(yè)投資市場分析指出，互聯(lián)網(wǎng)投資經(jīng)歷季度的投資增長之后，必然會出現(xiàn)階段性回落。業(yè)內(nèi)人士認為,互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)歷上半年投資泡沫之后，會迎來真正的洗牌階段,也會有很多企業(yè)面臨倒閉。

涂鴻川在接受ChinaVenture投資中國網(wǎng)記者采訪時表示，從中概股在美國上市的窗口期來看，應該說互聯(lián)網(wǎng)泡沫已經(jīng)破了。但互聯(lián)網(wǎng)仍是個迅速增長的領域，就算一個泡沫破了，每過兩年另一個泡沫又起來。2010年中旬開始的泡沫可以說破了，至于互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)大量倒閉，可能性不大。

他認為，“接下來互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的發(fā)展速度可能放緩，但仍能持續(xù)增長?；ヂ?lián)網(wǎng)和傳統(tǒng)領域的光伏、太陽能、制造業(yè)、服務業(yè)等公司相比，互聯(lián)網(wǎng)公司的優(yōu)勢就在于不需要大量資金去買地，建廠房和買機械。但對于燒錢特別厲害的團購、電商來說，接下來會出現(xiàn)融資難，也會相繼出現(xiàn)裁員、緊縮等問題。”

互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)融資難已經(jīng)逐步顯現(xiàn)，但高原投資的企業(yè)并未出現(xiàn)融資難的情況。“我們投資的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)中80%以上都已經(jīng)盈利。年初奇虎360成功上市后，還有兩家正準備上市。”當時高原資本為奇虎預留了1000多萬美元，為另外兩家也預留了很多資金，但企業(yè)根本不需要。所以，把預留的錢都已經(jīng)放出去投資了更多的新企業(yè)。目前，高原資本的兩只基金還有大量的資金供新的投資項目。

有些互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)以市場份額做門檻，不斷投錢忙于做推廣，以至于又出現(xiàn)融資難，顯然日子會越來越難熬。“特別是對于電商來說，如果十月份再拿不到錢，那接下來的日子會更艱難。”涂鴻川強調(diào)，“品牌不是靠推廣，而是靠用戶口碑。不少公司在產(chǎn)品尚未優(yōu)化，用戶體驗不佳的情況下，就開始盲目燒錢做推廣，這只能起到相反的效果。”

互聯(lián)網(wǎng)日子難熬，而VIE風波在業(yè)界又掀起波瀾。涂鴻川認為，“中國互聯(lián)網(wǎng)有今天，主要受惠于VIE結構，沒有VIE存在就沒有那么多成功的互聯(lián)網(wǎng)上市公司。今天，中國老百姓用的主流互聯(lián)網(wǎng)服務，幾乎清一色都是在VIE結構下誕生。”

“VIE是個過渡期的存在，還有存在的價值。如果把VIE全堵死，兩三年內(nèi)再也不會有新的互聯(lián)網(wǎng)公司出現(xiàn)，互聯(lián)網(wǎng)的發(fā)展也就停止在了今天。”

涂鴻川表示，當有一天，國內(nèi)證監(jiān)會允許那些有大量用戶，少許收入、且虧損的互聯(lián)網(wǎng)公司在國內(nèi)上市的時候;當國內(nèi)的人民幣基金能積極地去扶持剛創(chuàng)立一年、且完全沒有收入的小公司時;當國內(nèi)的股民，不是以投機而是以長期持有的心態(tài)去購買那些剛上市的互聯(lián)網(wǎng)公司的股票時，VIE就真的沒有存在價值了。但是，正因為目前以上三點都不具備，所以VIE目前來看還是有存在的必要。

另外，新浪、阿里巴巴、百度、騰訊等行業(yè)巨頭紛紛建立過億的開放基金。對此，涂鴻川說：“不開放肯定沒發(fā)展，開放是個趨勢，但開放程度的大小，開放后能提供哪些資源，能從中得到什么，這個很重要。”

IPO的時機是靠公司的能力來決定

2011年3月30日，以高原資本為首要投資人的奇虎360在紐交所成功上市。奇虎360公司在美國上市時就獲得了超出40倍的認購。

360上市的時候，正逢中東動亂和日本大地震，市場波動較大。許多業(yè)內(nèi)專家都認為，IPO窗口沒打開，局勢也不穩(wěn)定，并勸奇虎360推遲上市。

涂鴻川看來，奇虎已經(jīng)具備上市條件。奇虎在上市前1年，就已經(jīng)做了周詳?shù)纳鲜袦蕚?。在IPO之前兩年，就聘請了IPO的審計師梳理內(nèi)部財務，按照商業(yè)策略執(zhí)行公司中長期計劃。團隊也保持著每個季度收入的高速增長，利潤率和現(xiàn)金流也逐步得到提高。

“在今年3月份市場環(huán)境非常不理想(所謂的沒有IPO窗口)的環(huán)境下，奇虎逆市而上，以40倍的認購倍數(shù)完成上市。”通過這次投資案例，涂鴻川堅信，只要公司作了充足的上市準備，什么時候上市都一樣。“絕對不建議臨時抱佛腳，套個故事，包裝后就趕著IPO窗口期上市。”

“對于有上市條件的公司來說，有沒有IPO窗口只是IPO的參考因素之一，沒人能準確預測IPO窗口什么時候開，什么時候關，如果你真想IPO，靠自己的實力去打開IPO窗口，而不是等著別人打開，在跟風沖上去。”

奇虎上市后，有近20家中國企業(yè)一窩蜂地沖到美國上市，也達到了融資的目的。到 11月11日為止，只有奇虎360一家的股價比IPO價高，其余今年上市的中概股皆是破發(fā)。“這也就造成了目前在美國許多基金不想在上市時，以IPO發(fā)行價購買中概股的原因之一。”

市場上，很多想要上市的公司過分看重IPO發(fā)行價，忙上市套現(xiàn)。對此，涂鴻川認為，單純的追求高IPO價格沒有意義。“對于瘋狂燒錢的企業(yè)來說，發(fā)行價越高融到的錢越多，但這并不是成功的IPO。不能單純追求高發(fā)行價，重要的是以一個合理的價格上市。IPO只是個開始，做家上市公司的CEO必須要看長遠一點。如果連原有的股東都急著上市套現(xiàn)的話，外面的投資者自然也不敢買你的股票。”

有些企業(yè)IPO當天價格很高，幾天后就破發(fā)，造成了非常負面的市場反應，許多投資人也迫不及待地拋售股票。所以，如果發(fā)行價合理，公司不僅能能吸引到愿意長期持股的專業(yè)基金買入，也能夠確保上市后不會出現(xiàn)股價崩盤的情況。

“高原投資的幾家高科技公司能上市，并保持相對比較高的市值，不只因為有很好包裝和收入。而是，上市前就有了穩(wěn)健的商業(yè)模式并自己“造血”，手持大量現(xiàn)金。上市后，繼續(xù)優(yōu)化運營，提高收入和利潤成長率，并嚴格地把控運營成本的成長。高原看重的不僅僅是IPO當天的高發(fā)行價，而是不希望融過多的錢， 過度稀釋原股東的股份。”

他舉例說，過去付出一元掙一元，現(xiàn)在付出五毛掙一塊，這就看出企業(yè)的運營能力，提高運營能力后，純利潤才會提高。所以上市的時候一定要手里有錢，要抗衰，這樣才能有個好的上市。

VC/PE 應注重增值服務

根據(jù)ChinaVenture投中集團旗下金融數(shù)據(jù)產(chǎn)品CVSource統(tǒng)計，三季度境內(nèi)外遭遇資本寒流，VC/PE機構IPO賬面回報4.91倍，為近兩年最低。

對于這個數(shù)字，涂鴻川認為，短期內(nèi)的起伏波動都屬正常，不能簡單的對一個季度的數(shù)據(jù)進行分析，而是從三到五年的時間來看。從晚期PE投資來看4.91倍是個很不錯的回報，但從VC的角度來看，可能有點糟糕，主要原因就在于過去兩年投資成本過高。

“從高原的投資來說，單單奇虎一個項目已經(jīng)有了20幾倍回報。”

另據(jù)統(tǒng)計，三季度52家VC共募集了17.2億美金。這是八年來的最低，IPO市場回報下降，有人認為VC遭遇寒冬。紛紛表示，日子不好過。

從過去兩年的瘋狂投資來看，市場會回歸理性。“明年應該是放緩的狀態(tài)過去估值過高，不少基金的被投公司就算上市都掙不到錢。尤其是做Pre-IPO晚期投資的PE基金受的壓力很大。”

日前，一些互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)已經(jīng)開始裁員瘦身。但這個市場環(huán)境，并不影響高原的投資進度和數(shù)量。涂鴻川表示，“這幾年的投資回報比預期要好很多，高原仍然會按部就班的投資，所以不管外面市場怎么樣，不會影響高原的投資步調(diào)。”

“優(yōu)秀的CEO很多，但是我們更注重彼此間的默契。其次，我們從來不把自己當成大股東，而只是把自己當做是一個愿意花時間給創(chuàng)業(yè)企業(yè)提供服務的合作伙伴。

在高原資本的業(yè)績考核中，服務也是投資回報的一個重要的內(nèi)部考核標準。他說：“要想取之，必先予之。”VC只有勤奮認真地給創(chuàng)業(yè)公司提供服務，才能有高回報。