力合清源蔣宇：掠奪期結(jié)束 PE對賭有三大功能

　　力合清源創(chuàng)業(yè)投資管理有限公司投資總監(jiān) 蔣宇

　　由中國科技金融促進(jìn)會風(fēng)險投資專業(yè)委員會、全國投資機(jī)構(gòu)科技金融工作聯(lián)席會議、縱橫合力集團(tuán)、合力投資網(wǎng)等機(jī)構(gòu)共同主辦的“第三屆全國投資機(jī)構(gòu)科技金融工作聯(lián)席會議暨第八屆中國創(chuàng)投融資發(fā)展高層論壇”于2012年8月23日在北京盛大舉行。本次論壇的主題為“深化科技金融交流，構(gòu)建資本車道”。和訊網(wǎng)創(chuàng)投全程播報此次論壇。久銀投資基金管理有限公司董事長李安民、力合清源創(chuàng)業(yè)投資管理有限公司投資總監(jiān)蔣宇、達(dá)晨創(chuàng)投合伙人傅忠紅、紀(jì)源資本管理合伙人金炯、里昂證券清潔資源中國基金中國主管、總裁周志科、深圳創(chuàng)新投資集團(tuán)華北大區(qū)總經(jīng)理劉綱進(jìn)行了主題為“PE，VC熱點(diǎn)變革”的圓桌討論。此次討論由深圳市高特佳投資集團(tuán)有限公司北京總經(jīng)理郭海濤主持。蔣宇在討論中表示，PE對賭的功能主要有三個，一是對投資價值，第二是激勵，第三是風(fēng)險控制。

　　以下為蔣宇發(fā)言實(shí)錄：

　　蔣宇：大家好，我是力合清源的蔣宇，很高興有機(jī)會跟各位嘉賓、領(lǐng)導(dǎo)和同行進(jìn)行交流。力合是99年成立的機(jī)構(gòu)，它的股東是清華大學(xué)深圳研究院，因?yàn)楣蓶|的背景原因，我們也是以科技類的項目為主，從99年開始到現(xiàn)在大概投了100多家企業(yè)，我們更多關(guān)注中早期項目，對并購、IPO退出，目前IPO有40家企業(yè)已經(jīng)退出。我們在中國投資行業(yè)看了很多，從開始到中間的各種困難也好，行業(yè)比較興旺的階段也好，我們都看到了。

　　從我們的角度講，投資行業(yè)在中國也是必須經(jīng)歷這么一個過程，有一個凈化期，第一階段大家瘋狂掠奪的階段已經(jīng)基本到尾聲，雖然我們是以科技行業(yè)為主要投資方向，但實(shí)際上我們投的最有名的一個企業(yè)是茅臺酒集團(tuán)，跟我們的方向是不一致的，但是這種機(jī)會在比較原始階段是非常容易被發(fā)現(xiàn)，可能走路都會揀到錢包。但是到現(xiàn)在，我們必須正視這種情況，也沒有必要說我們一定要恪守一個理想，要根據(jù)實(shí)際形成去變化。像2011年這個行業(yè)發(fā)展比較好的時候，我們一年募了4個基金，投了30多個項目，今年到現(xiàn)在，我們控制的相對來講比較嚴(yán)格一點(diǎn)。這樣一個階段，從經(jīng)濟(jì)學(xué)角度講，現(xiàn)在這個階段不是很適合大量進(jìn)行股權(quán)投資，可能對一些固定收益比較穩(wěn)定的投資是會比較合適。再下一個階段，整個宏觀經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇期，股權(quán)投資，包括股票市場是最好的階段，在這個階段更多是觀察環(huán)境，然后進(jìn)行練內(nèi)功的階段。

　　我們力合這邊現(xiàn)在也做一些工作，包括我們?nèi)珖季值恼{(diào)整，包括人員績效考核體系調(diào)整，包括我們關(guān)注的行業(yè)是不是要收縮，是不是要調(diào)整，這個階段都在做工作，包括信息系統(tǒng)建設(shè)，都是把一些平時我們早就應(yīng)該做的，但因?yàn)闃I(yè)務(wù)很多沒有時間去做的事情，現(xiàn)在就補(bǔ)一下課，在下一波行業(yè)反彈的時候，我們希望抓住更好的機(jī)會。謝謝大家。

　　蔣宇：剛才郭總講這兩個話題都是敏感話題。為什么敏感呢?因?yàn)槎际歉嘘P(guān)的，所以它敏感。

　　第一是稅收問題，稅收問題具體的內(nèi)容就不管了，主要看它的目的。最開始一個目的就說均民富，第二是規(guī)范行業(yè)。是不是應(yīng)該均這個財富?PE、VC行業(yè)為什么要被開刀?因?yàn)槊襟w炒的很熱，把股市低迷的責(zé)任都?xì)w罪到投資機(jī)構(gòu)或者說投資行業(yè)，實(shí)際上這個理性不理性咱們先放在一邊。那還有很多對國家經(jīng)濟(jì)，對國計民生負(fù)面影響更大的行業(yè)，或者說一些事情，那更應(yīng)該均，是不是他們更應(yīng)該先被均呢?再一個我們看這個行業(yè)先不要看它暴利不暴利，主要看投入和產(chǎn)出。

　　我們不要把PE、VC看成純金融機(jī)構(gòu)，因?yàn)槲覀冏龅氖虑槭菍?shí)實(shí)在在看得見的，投進(jìn)去錢，產(chǎn)生的利潤和收入都是真金白銀，創(chuàng)造的就業(yè)機(jī)會，影響了上游和下游的產(chǎn)業(yè)發(fā)展，這都是非常正面的，這對國家的貢獻(xiàn)來講，其實(shí)遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于我們最后拿到的回報，從這個角度講，這個行業(yè)應(yīng)該被國家去支持的一個行業(yè)。包括二級市場、一級市場，大家能想到，可以實(shí)實(shí)在在給國家做出貢獻(xiàn)，產(chǎn)生實(shí)實(shí)在在的回報是哪個行業(yè)，哪個泡沫更小一點(diǎn)，這個大家都能知道。這是第一個問題。

　　第二是涉及到對賭，對賭它只是一個個案，還不能作為一個行業(yè)現(xiàn)象來談。但是作為一個投資行業(yè)來講，對賭它的功能主要是幾個，最開始的時候，一是對投資價值，第二是激勵，第三是風(fēng)險控制。對于投資價值來講，再往前推幾年，在行業(yè)做早的機(jī)構(gòu)都知道，我們以前估值是拿已經(jīng)實(shí)現(xiàn)的收入或者凈利潤作為估值基礎(chǔ)，加一個PE的話，PE是未來，我們考慮到現(xiàn)在和過去，加上未來，是全面的估值體系。慢慢行業(yè)競爭越來越激烈，以預(yù)計利潤作為一個估值基礎(chǔ)，再加一個PE，實(shí)際上都是未來，項目方為什么對賭，比如我能實(shí)現(xiàn)一千萬凈利潤，我跟你說兩千萬凈利潤，到年底的時候等于拿了一個無息貸款或者低息貸款。股權(quán)也是一樣，比如到了快上市的階段，他沒有達(dá)到業(yè)績，但是也有增長，沒有影響上市進(jìn)程，我們要執(zhí)行對賭協(xié)議的話，那可以，你把錢拿走，那咱們就甭干了，就不用上市了，說難聽的就是一個綁架，這樣投資機(jī)構(gòu)也有苦難言，我怎么辦，確實(shí)我拿走的話，積極性就受影響，抽血的話，確實(shí)影響公司未來發(fā)展。

　　所以說對賭在激勵回購這一定，大家要重新定位，不要把它作為一個最重要的依賴手段。從發(fā)展激勵講，風(fēng)險控制出現(xiàn)一些不可預(yù)料的負(fù)面情況，最大的風(fēng)控是在投前不在投后，對賭也是投前設(shè)定的，但是投前最重要的是看團(tuán)隊，看行業(yè)，到底靠不靠譜，如果你看好的話，這就是一個心理安慰，到時候拿不出錢來給你怎么辦?這個對賭設(shè)立和不設(shè)立有什么意義。所以在之前對賭的話，還有一個就是價值評估，你自己認(rèn)不認(rèn)這個事，我們做財務(wù)預(yù)測的時候，我們自己要做一個財務(wù)預(yù)測，不能基于項目方的財務(wù)預(yù)測，出來一個數(shù)字以后我們就談是以你的為基礎(chǔ)，還是以我的為基礎(chǔ)，如果一定要基于他為基礎(chǔ)，那就要做好心理準(zhǔn)備，有可能會達(dá)不到，你就要承擔(dān)這個風(fēng)險。這是個人的想法，謝謝。