王冉：關(guān)于人民幣基金的幾個(gè)重要問題

　　挖貝專欄作者：易凱資本CEO 王冉

　　在端午節(jié)前夕，弘毅、鼎暉兩家私募股權(quán)基金管理公司分別得到了一個(gè)巨大無比的資本粽子。掌管超過5000億人民幣的全國(guó)社?；皤@得批準(zhǔn)，將把不超過資金總量10%的金額投向產(chǎn)業(yè)基金和私募股權(quán)投資基金。在弘毅和鼎暉新近獲準(zhǔn)設(shè)立的人民幣基金中，社保基金將分別投入20億人民幣。

　　關(guān)于人民幣基金的問題本來已經(jīng)炒得很熱，社?；鸬某鍪钟肿屨麄€(gè)行業(yè)為之一振。不過，熱歸熱，其實(shí)人民幣私募股權(quán)基金才剛剛萌芽，需要回答的問題遠(yuǎn)比我們已經(jīng)得到的答案多得多。

　　下面我先把我認(rèn)為比較重要的幾個(gè)問題列出來。

　　1. 社保之后還有哪些機(jī)構(gòu)可以參與私募股權(quán)投資？

　　很多國(guó)內(nèi)上市公司和民營(yíng)企業(yè)已經(jīng)聞風(fēng)而動(dòng)，但是由于自身規(guī)模的問題，它們投資的金額都還比較小。我們更加關(guān)心的是社保之后其它那些資產(chǎn)動(dòng)輒上千億的金融機(jī)構(gòu)（包括國(guó)有為主的保險(xiǎn)公司、商業(yè)銀行、證券公司等）是否以及什么時(shí)候會(huì)被普遍允許（而不是選擇個(gè)別試點(diǎn)）參與到這個(gè)游戲中來。這是包括銀監(jiān)會(huì)、國(guó)資委在內(nèi)的政府有關(guān)部門需要盡快給出答案的一個(gè)問題。我個(gè)人認(rèn)為，如果由于金融機(jī)構(gòu)的缺位導(dǎo)致我們必須依靠自律性和規(guī)范化程度相對(duì)較差的國(guó)內(nèi)上市公司和大型民營(yíng)企業(yè)成為推動(dòng)中國(guó)人民幣基金發(fā)展的主要力量，很可能會(huì)讓這個(gè)行業(yè)走更多的彎路。因此，政府有關(guān)部門應(yīng)該盡快考慮對(duì)所有國(guó)有金融機(jī)構(gòu)（也包括國(guó)有控股的合資金融機(jī)構(gòu)和已經(jīng)上市的公眾金融機(jī)構(gòu)）有限度地開閘放水，允許它們像中信那樣把可投資資產(chǎn)的一部分（初期可以比照社保不超過10%）進(jìn)行私募股權(quán)投資，使它們成為推動(dòng)中國(guó)人民幣基金健康發(fā)展的中堅(jiān)力量。

　　2. 弘毅、鼎暉之外還有誰可以接受金融機(jī)構(gòu)的私募股權(quán)投資？

　　這次社保基金選定弘毅和鼎暉兩家基金絕對(duì)不是偶然的。在我國(guó)本土成長(zhǎng)起來、有過美元私募股權(quán)基金管理經(jīng)驗(yàn)的基金管理團(tuán)隊(duì)中，無論從品牌、經(jīng)驗(yàn)、歷史業(yè)績(jī)還是內(nèi)控、流程、人員素質(zhì)等方面綜合來看，這兩家公司的確鶴立雞群，一覽眾山小。問題是，承載中國(guó)金融機(jī)構(gòu)私募股權(quán)投資的機(jī)構(gòu)不能只有兩家，它們后面還有誰？答案是：目前幾乎還沒有。它們和下一個(gè)梯隊(duì)之間的距離的確比較遠(yuǎn)，市場(chǎng)中絕大多數(shù)管理團(tuán)隊(duì)還沒有經(jīng)歷足夠的市場(chǎng)檢驗(yàn)，也沒有形成足夠強(qiáng)大的品牌。有些決策已經(jīng)高度本地化的硅谷“貼牌”基金雖然在專業(yè)性方面和它們比較接近，但從出身上還是沒有這兩家“根正苗紅”。在這種情況下，我們不妨考慮雙管齊下，一方面允許部分蜚聲全球、擁有豐富投資中國(guó)企業(yè)經(jīng)驗(yàn)的外資基金管理公司上岸，在華設(shè)立面向境內(nèi)有限合伙人的人民幣基金；同時(shí)也允許綜合實(shí)力排名靠前的證券公司發(fā)起和設(shè)立人民幣基金，盡快培養(yǎng)出更多有品牌的本土基金管理機(jī)構(gòu)來。當(dāng)然，事情總有自身發(fā)展的軌跡，一家基金管理機(jī)構(gòu)從正式設(shè)立到能夠初步形成自己的品牌，至少需要一個(gè)基金周期，也就是5-10年的時(shí)間。這是無法逾越的自然規(guī)律，我們不能拔苗助長(zhǎng)。

　　3. 如何界定內(nèi)資基金與外資基金？

　　之所以要界定內(nèi)資基金與外資基金主要是因?yàn)橹袊?guó)還有一些有準(zhǔn)入限制的行業(yè)，這些行業(yè)對(duì)內(nèi)資開放（或者至少部分開放）但對(duì)外資仍然封閉。一個(gè)基金是內(nèi)資還是外資，與基金管理人的身份沒有關(guān)系，唯一起決定作用的是資金的最終來源的身份。也就是說，孩子雖然是老師帶，但是孩子的戶籍只能跟著家長(zhǎng)走。從這個(gè)意義上講，如果未來有一天凱雷這樣的境外機(jī)構(gòu)可以在中國(guó)境內(nèi)合法發(fā)起設(shè)立一個(gè)面向境內(nèi)投資者的私募股權(quán)基金的話，這個(gè)基金就應(yīng)該算是徹頭徹尾的內(nèi)資基金。同樣，弘毅也好、鼎暉也好，它們?cè)谇拔奶岬降娜嗣駧呕鹬八O(shè)立的幾期基金—無論他們對(duì)外的形象如何本土化—其實(shí)都是外資基金，或者至少是中外混血。

　　問題隨之而來：未來如果允許中方控股的合資保險(xiǎn)公司、合資商業(yè)銀行以及合資證券公司以有限合伙人的身份投資人民幣基金的話，它們的身份又該如何認(rèn)定呢？萬一有一天中方在這些合資的金融機(jī)構(gòu)里達(dá)不到絕對(duì)控股了呢？今天為了避嫌，像弘毅、鼎暉這樣發(fā)起設(shè)立人民幣基金的一定會(huì)在選擇有限合伙人的時(shí)候盡量在血統(tǒng)上做到純而又純，做成百分之百正宗的內(nèi)資基金。不過總有一天，隨著中國(guó)市場(chǎng)越來越開放、中國(guó)企業(yè)越來越全球化，很大一部分所謂“內(nèi)資”的投資人都變成了“甲醇”，那個(gè)時(shí)候我們又如何界定“內(nèi)資基金”與“外資基金”的區(qū)別呢？對(duì)此，我認(rèn)為未來最根本的解決辦法只有一個(gè)：不去區(qū)別。在中國(guó)加入WTO十年之后，我們應(yīng)該進(jìn)一步縮小有準(zhǔn)入限制行業(yè)的范圍，降低準(zhǔn)入門檻。個(gè)別涉及國(guó)家政治和經(jīng)濟(jì)安全的案子由專門的政府審查機(jī)構(gòu)一事一議，剩下的絕大多數(shù)投資案例盡可能對(duì)內(nèi)資和外資基金一視同仁，重要的是看誰能為被投資的企業(yè)帶來更多的價(jià)值。