查立：人民幣創(chuàng)投基金中的左手和右手

　　挖貝專欄作者：乾龍創(chuàng)投合伙人 查立

　　聽鋼琴大師波里尼彈琴，那樂章的聲音真的妙不可言……不過再一想，豈止是聲音啊，那美妙琴聲的背后是手指的動作，波里尼他的手指在鍵盤上疾速飛舞，要是沒有手指之間配合得如此和諧、嫻熟，你哪里能心曠神怡地在音樂廳里一動不動坐上兩個小時？……再往下想，必然又想到了自己的老本行，投資。

　　這投資的活兒，和彈鋼琴也差不離，巴菲特爺爺坐在臺上彈琴，30年沒有彈錯過一個音符，所以巴爺爺譽滿全球，粉絲遍天下。

　　現(xiàn)在大伙兒都在做“人民幣創(chuàng)業(yè)投資基金”，這可是一場大型音樂會，得有兩只手的好好配合才能演出成功，這里的一只手叫GP（General Partners，基金管理人），另一只手叫LP(Limited Partners，基金投資人)。“創(chuàng)投”像鋼琴一樣，也是舶來品，創(chuàng)投在國外經(jīng)過了五六十年的發(fā)展和沉淀，是一種非常成熟的投資手段，一個標準的創(chuàng)投，就像是一只手掌上必須長著這樣的五個手指：

　　大拇指： GP和LP之間的收益分配比例20:80；

　　食指： 基金的年管理費2-3%做最仔細的盡職調(diào)查和最嚴格的法律文件，隨便去弄幾個免費的大學實習生來打理LP的錢，這樣的投資可能會是安全的嗎？ c.

　　中指： 基金投資人（LP）和管理團隊（GP）的責任和利益分離（基金+管理公司）

　　無名指： 投資決策委員會的設(shè)定（由管理團隊主導）

　　小指： 管理團隊在基金里放錢比例1-2%

　　創(chuàng)投基金的這五個手指頭，長長短短、大大小小，一個個全部是多少年來自然優(yōu)勝劣汰進化的結(jié)果，它們之間有著內(nèi)在的相互關(guān)系，是必然而存在著的。但是，國內(nèi)GP們和LP之間在“人民幣創(chuàng)投”中的對弈，幾乎無一例外都是圍繞著要不要打破創(chuàng)投基金的常規(guī)，要不要把手指頭用刀剁一剁，砍短點兒、砍掉幾個，讓它們更合乎本土民資LP們的口味。怕就怕在，輕易把手指剁掉了，最后恐怕會弄得連彈琴都彈不出聲音來了。

　　先談左手：LP

　　a. 安全信任把跟前的那桶洗腳水一腳踢翻，那四川妹子的飯碗就可能要翻船了。

　　國內(nèi)LP和GP的合作，大多數(shù)是“第一次”，所以，建立“安全感”和“信任感”是LP們“試水”的第一步。民資LP通常希望GP也在基金里面投入相當數(shù)量的資金，越多越好，這樣他們才會比較放心一些。GP團隊出一些錢是理所當然的，但是如果數(shù)目大大超過了常規(guī)的比例，會讓管理團隊覺得這是在做JV，而不是管基金。通過讓GP多放錢來追求基金的“安全感”，只能說是一種比較原始和初級的手法。LP更應(yīng)仔細做盡職調(diào)查、了解GP的投資決策流程和歷史業(yè)績，來幫助自己做出正確的判斷和決定。

　　GP們自己放錢在基金里不是件大事，只是一個小指頭而已。

　　b. 管理費和未來收益的分配（Carry Split）

　　這是一種非常普遍的錯誤做法。基金的管理費并不是GP們的“利潤”，管理費是一個基金賴以生存、賴以確保投資質(zhì)量的運營費用。一個基金必須有基本的專職團隊成員，從合伙人，副總、到投資經(jīng)理、分析師、助理等，GP團隊到處去找項目，而且項目源越多越好，因為項目多了才能篩選出好項目；投資前還要做詳盡的盡職調(diào)查，嚴格的法律文件……中國的民資LP們有待理解，“管理費打折”是投資創(chuàng)業(yè)基金的最大風險之一，得小失大、得不償失。創(chuàng)投行業(yè)是高度知識性、專業(yè)性、經(jīng)驗性的，如果沒有充足的管理費去招聘最優(yōu)秀的人才，去尋找最優(yōu)秀的項目，去做最仔細的盡職調(diào)查和最嚴格的法律文件，隨便去弄幾個免費的大學實習生來打理LP的錢，這樣的投資可能會是安全的嗎？

　　c. 當大股東，要在投資委員會中有決策權(quán)

　　有些資本大鱷，一坐下來就單刀直入先談基金管理公司的股權(quán)：“你們的基金規(guī)模不就是兩個億、三個億？錢不是問題，全部可以由我來出，不過管理公司我要控股，要拿80%。”成熟的LP不會提出這樣的要求，成熟的團隊也絕對不會同意這樣的條件。

　　咱們暫且不討論由“單一LP”全額投資的基金是不是嚴格意義上的基金。

　　眾所周知，創(chuàng)業(yè)投資的一個核心任務(wù)是獲取和放大創(chuàng)業(yè)公司的“股權(quán)價值”，創(chuàng)投們在投資一個創(chuàng)業(yè)企業(yè)的時候通常希望該企業(yè)的核心管理層有較多的公司股份，這樣才能保證企業(yè)的管理團隊有足夠的吸引力來為公司業(yè)績的持續(xù)增長而拼搏，以增加創(chuàng)業(yè)公司的“股權(quán)價值”，股權(quán)價值大了，將來公司上市或者被收購時，股東們的收益就大。這個原則同樣適用于基金的GP，通常創(chuàng)投基金的GP們都是成功的創(chuàng)業(yè)人士或資深的投資人，LP如果不保證GP應(yīng)得的利益，要在Carry和“管理公司”上插一刀，那你是肯定找不到頂級的“老手”團隊的；能找到的恐怕都是些“生手”團隊，他們愿意犧牲自己未來的Carry利益來換取一次管理基金學習機會。LP們不是想要安全、保險嗎？想想看，把大筆的錢交給有經(jīng)驗的“老手”安全呢？還是給幾個毛孩子去更保險。

　　另外，關(guān)于基金的“投資決策委員會”的控制權(quán)問題，行規(guī)通常是由GP主導甚至100%由GP負責。這里實際上牽涉的并不是一個“控制”的問題，而是基金投資人和基金管理人職責分工明確的問題。舉個例子來說，如果LP控制投資決策，GP找來的項目LP可以統(tǒng)統(tǒng)否定，LP也可以自己尋找項目，自己批準投資。那最后的問題在于：如果LP自己找來的項目自己決定投資，結(jié)果投資失敗了，那責任是誰的？是LP的責任？還是GP的責任？如果LP自己找項目，自己決定投資，那還要GP干什么？還有什么必要成立基金呢？

　　d. “先合作起來，我們做跟投。”

　　GP和LP談了許久，LP最后說：“這樣吧，基金我們就不投了，我們直接投在你的項目里吧，你有什么好項目，我們跟投，跟著你們放點錢進去，多放點也沒關(guān)系。”

　　嘿嘿，表面上聽，這句話似乎合乎情理，LP和GP先一起投幾個項目，磨合一段時間看看再說，其實不然。

　　-- LP如果不給GP錢，GP拿什么去投項目？GP辛辛苦苦去找來好項目白白讓你投？

　　-- GP如果找到了別的LP，如果有“跟投權(quán)”的話，GP們肯定會把“跟投權(quán)”給投資他們的LP，也不會給你，有好項目的話，事實上是輪不到你的。

　　--索性把話說死了吧：就算有幾個倒霉的GP實在找不到LP，手上有一大堆好項目也白白的都給你給投了，那投資后的投資管理工作誰來做？除非你自己做，不然沒有哪個優(yōu)秀GP會喝著西北風來幫你守著這些項目，等種子發(fā)芽了，澆水，等嫩芽長成了苗了，鋤草，等幼苗長成樹了，殺蟲，等樹上的桃子熟了，GP們摘下仙桃來替您老給端去？但愿天下有這樣的好事兒！

　　再談右手：GP

　　基金也是一種“服務(wù)行業(yè)” – 金融服務(wù)。

　　創(chuàng)業(yè)投資基金的GP，和足浴店里替客人洗腳的四川妹子性質(zhì)是一樣的，都是“服務(wù)生”，目的宗旨也都一樣：要讓顧客滿意和開心；不然，顧客一伸腿把跟前的那桶洗腳水一腳踢翻，那四川妹子的飯碗就可能要翻船了。

　　大部分本土民資LP都是在國內(nèi)生意場上跌打滾爬、從槍林彈雨里走過來的創(chuàng)業(yè)者，他們可能文化程度沒GP們高，洋墨水沒有喝過，有關(guān)“創(chuàng)投”的世面沒GP見得多，但這并不意味著他們不能出錢當LP，當GP的主人，GP就是LP的仆人，抱怨或者看不起本土LP，并非一種GP們可取的“服務(wù)態(tài)度”。

　　其次是GP們需要去發(fā)現(xiàn)和培育本土民資的LP，這件事也不容易，不能指望靠一個小時PPT演示就打動對方LP馬上讓他拍板掏錢。目前市場上有不少GP/LP峰會，許多GP們希冀通過一場會議，當場一網(wǎng)打盡一籮筐的LP。這種“速配”方式似乎是很有“中國的特色”，但能不能見效就不得而知。“創(chuàng)投基金”對于LP的資金要求，也不是能買兩打iPhone的人都能合乎條件，合格的LP是稀有的、金貴的，GP們要有耐心，要花足工夫，別把LP混同成街上熱昏了腦袋搶購股票的老頭老太太。

　　最后一點：迄今為止，幾乎所有創(chuàng)投的成功案例都是海外創(chuàng)投在中國的投資從海外市場上退出，這一套路是不是完全適合人民幣基金未來在中國的本土退出，本土人民幣創(chuàng)投基金是不是有待GP們靜下心來針對中國本土投資的實際情況進行一次全面的“優(yōu)化”？

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　　像春筍般涌現(xiàn)的各地政府的“人民幣創(chuàng)投”引導基金，拉開了這場鋼琴音樂會的序幕，好比本土的GP和LP們正在學習彈鋼琴，學習過程嘛，總免不了彈出些雜音來，只要繼續(xù)努力，不是故意亂彈琴，總有一天可以通過10級考試去登臺表演。GP和LP的這兩只手需要高度和諧地配合起來，才能夠把這場鋼琴演奏會彈出氣氛、情調(diào)、品味和結(jié)果來。