并購(gòu)的真諦：價(jià)值創(chuàng)造是老子 其他的都是孫子

并購(gòu)專(zhuān)題——

價(jià)值創(chuàng)造是老子 其他都是孫子

沒(méi)有影子，找到根子，尊重老子，這才是并購(gòu)真正的真諦。——劉明康

經(jīng)驗(yàn)及教訓(xùn)

由于第三次工業(yè)革命的影響和全球?qū)Πl(fā)展模式的反思，并購(gòu)在中國(guó)和亞太地區(qū)遲早會(huì)出現(xiàn)一個(gè)新高潮，這和我們國(guó)家部分行業(yè)，比如鋼鐵、造船、水泥、航運(yùn)、汽車(chē)、化工、機(jī)電等等，長(zhǎng)期存在的產(chǎn)能過(guò)剩、同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)十分嚴(yán)重是緊密相關(guān)的。迫切需要通過(guò)整合來(lái)推動(dòng)成本降低，在結(jié)構(gòu)重組當(dāng)中產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)，促進(jìn)各個(gè)行業(yè)健康可持續(xù)發(fā)展。

產(chǎn)業(yè)整合將是中長(zhǎng)期中國(guó)乃至亞洲并購(gòu)市場(chǎng)的一個(gè)重要趨勢(shì)之一。歐美限制狀況、財(cái)政金融問(wèn)題、失業(yè)嚴(yán)重性都會(huì)長(zhǎng)期地影響著我們。亞太地區(qū)的成長(zhǎng)和市場(chǎng)仍然被全球投資者相對(duì)地長(zhǎng)期看好。外國(guó)投資者戰(zhàn)略投資性的參控股，也會(huì)逐步地活躍起來(lái)，這將是另外一個(gè)很大趨勢(shì)。

此外全球化的國(guó)際分工，大的格局近期也不會(huì)有根本性變化，這就使得中國(guó)等亞洲不少企業(yè)，為了獲取本國(guó)不足的一些戰(zhàn)略資源，而展開(kāi)海外并購(gòu)，走出去的交易仍將高速發(fā)展，參與的主體不僅有國(guó)有大型企業(yè)，越來(lái)越多的私營(yíng)企業(yè)也在介入。當(dāng)然在總體交易活躍的背后，也存在不少困惑，有不少失敗案例，交了很多學(xué)費(fèi)。然而到目前，還有許多教訓(xùn)并沒(méi)有被充分吸取?？偨Y(jié)這些經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn)，走好下一個(gè)十年，成為我們今天共同的使命。

下一個(gè)十年

首先，從產(chǎn)業(yè)并購(gòu)整合來(lái)看，問(wèn)題很深也很頑固。由于行業(yè)的資源相對(duì)分散，企業(yè)又分為所謂的央企、非央企國(guó)企、民企，實(shí)際上，中央和地方的人權(quán)、事權(quán)及跨省和省市內(nèi)跨區(qū)域、跨地市的各級(jí)政府的各種利益和權(quán)利的平衡，成為行業(yè)真正健康整合最關(guān)鍵的阻礙。由于各方妥協(xié)的結(jié)果，不少并購(gòu)實(shí)際上是名并實(shí)不并、上并下不并，并沒(méi)有起到產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整、產(chǎn)能調(diào)整及價(jià)值提升的目的。而企業(yè)家對(duì)公司戰(zhàn)略、優(yōu)劣勢(shì)和發(fā)展趨勢(shì)的分析不甚了了，對(duì)協(xié)同效應(yīng)及商業(yè)邏輯思維的認(rèn)識(shí)缺失，以及公司治理和契約精神的不被尊重，使得該類(lèi)的并購(gòu)交易在執(zhí)行過(guò)程中落下了致命的弱點(diǎn)。而行政上的收購(gòu)管理辦法，重組的管理辦法等法規(guī)和行政部門(mén)的非常重視及貌似嚴(yán)格的審批，也增加了并購(gòu)科學(xué)執(zhí)行的難度和應(yīng)有的靈敏度。

其次，從引進(jìn)來(lái)的交易類(lèi)型上看，中資企業(yè)通常是以一個(gè)良好的初衷，叫做用市場(chǎng)去換取技術(shù)作為自己的戰(zhàn)略出發(fā)點(diǎn)，但很多都缺乏根本性的商業(yè)邏輯和實(shí)際操作及管理能力。最終二三十年下來(lái)了，市場(chǎng)換出去了，技術(shù)并沒(méi)有掌握，這種事與愿違的狀況比比皆是，知識(shí)產(chǎn)權(quán)的保護(hù)和技術(shù)的轉(zhuǎn)讓本來(lái)就不是一件容易的事情。缺乏理性合法的設(shè)計(jì)和執(zhí)行力，不但效果大打折扣，有時(shí)在這種活躍的背后，也產(chǎn)生了一些光怪陸離的故事。

第三，走出去的并購(gòu)中，值得總結(jié)的教訓(xùn)就更多了一點(diǎn)。尤其是經(jīng)過(guò)多年的積累，雖然在并購(gòu)的量上增加了不少，但實(shí)質(zhì)性的改進(jìn)和突破卻十分有限。

一是，成交沖動(dòng)有余，商業(yè)邏輯不足，從而隱含了重大風(fēng)險(xiǎn)。各級(jí)政府為了追求形象工程，人為推動(dòng)進(jìn)度，在完成時(shí)限上給市場(chǎng)施加壓力，或者從另外一個(gè)方面給予一些多余的各種支持，給并購(gòu)過(guò)程中的企業(yè)本身應(yīng)當(dāng)做好的功課帶來(lái)了干擾和風(fēng)險(xiǎn)，也為杠桿收購(gòu)而造成的銀行體系的信用風(fēng)險(xiǎn)隱患，埋下了伏筆。

二是，我們要從市場(chǎng)信號(hào)中，善于發(fā)現(xiàn)自己在理念、機(jī)制和體制當(dāng)中的深層次問(wèn)題，要頂層設(shè)計(jì)、深化改革。舉例說(shuō)，并購(gòu)市場(chǎng)上人們熟知的VIE模式，直接翻譯叫做可變利益實(shí)體，在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)上被稱(chēng)為協(xié)議控制，它指的是境外注冊(cè)的上市實(shí)體和境內(nèi)業(yè)務(wù)的運(yùn)營(yíng)實(shí)體相分離，境外的上市實(shí)體通過(guò)一種協(xié)議方式，可以控制境內(nèi)的業(yè)務(wù)實(shí)體，這樣業(yè)務(wù)實(shí)體就是上市實(shí)體的VIE，即可變利益實(shí)體。新浪是一個(gè)非常成功的例子，它第一個(gè)使用了VIE模式。

2000年時(shí)，新浪以VIE模式成功實(shí)現(xiàn)美國(guó)上市，VIE甚至還得名叫新浪模式，后來(lái)這種做法被一大批中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)公司效仿，搜狐、百度等都是以這種模式成功地登陸境外資本市場(chǎng)。2007年11月份，阿里巴巴也以這個(gè)方式成功實(shí)現(xiàn)香港上市。

除了互聯(lián)網(wǎng)，在境外上市的傳媒教育消費(fèi)廣電類(lèi)的企業(yè)，也紛紛采用了這個(gè)模式。隨著它的風(fēng)行，連美國(guó)的通用會(huì)計(jì)準(zhǔn)則也專(zhuān)門(mén)為此設(shè)計(jì)了VIE的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，允許在美國(guó)上市的這些中國(guó)公司合并其在中國(guó)國(guó)內(nèi)協(xié)議控制的協(xié)議企業(yè)的整個(gè)報(bào)表，這種舉措解決了困擾中國(guó)財(cái)務(wù)公司的財(cái)務(wù)報(bào)表難題。根據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，這十年來(lái)，通過(guò)VIE模式先后實(shí)現(xiàn)境外上市的內(nèi)資企業(yè)，已近300家。這值得我們思考，這20年不變的一些規(guī)定，是不是應(yīng)當(dāng)進(jìn)行一次認(rèn)真地后評(píng)估和后評(píng)價(jià)，是不是應(yīng)當(dāng)認(rèn)真思考一下深化改革和有關(guān)的措施方案。